sou · GOB311d2 · 2001-01-01 00:00:00 — Årliga uppgifter om insättningar föreligger emellertid och uppgifter om utlåning saknas har vi antagit att utlåningen följde samma mönster som inlåningen. Med hänsyn till sparbankernas funktionssätt ger denna metod med största sannolikhet en god approximation av det faktiska förloppet. Vi vågar därför konstatera att sparbankerna uppvisar en utveckling likartad affärsbankernas fram till 27Se (1989) och (1985). 28Se (1985). 29Se (1992) för en närmare beskrivning av kreditmarknadsregle- ringarna. 30Se (1995). Volym A:206 Bilaga 4 1887 (se figur 4). I runda tal tillhandahöll sparbankerna hälften så mycket krediter som affärsbankerna. Sparbankernas utlåning i förhållande till BNP, 1834-1991, procent förblev totala kreditvolymen i relation till BNP. Början av ser en snabb ökning av utlåningen från av BNP. och dess efterspel innebar en återgång nivåer. Som nämnts ovan erbjöd spar- bankerna högre inlåningsräntor än affärs- bankerna. De högre räntesatserna möjliggjordes av deras relativt sett större innehav av statspapper med hög ränta och deras relativt sett mindre inblandning i kreditgivning till industrin med därtill hörande förluster. 31 Sparbankernas kreditgivning upplevde nu en glansperiod. Utlåningsvolymen mer än fördubblades som andel av BNP inom loppet av och uppgick till . Mä ngden krediter fortsatte öka under återstoden av mellankrigstiden, men inte i samma snabba takt som BNP. Mönstret för sparbankerna skiljer sig därvid från affärsbankernas. medförde en skarp minskning av utlånings- volymen som markant översteg BNP-fallet. En smärre uppgång efter kriget övergick till en kraftig nedgång under . Kredit- marknadsregleringarna påverkade även sparbankerna. Till skillnad från affärsbankerna minskade deras utlåningen i förhållande till BNP gradvis . ökade kredit- givningen inte ens i absoluta tal. En ny uppgång kom till stånd först sedan kreditmarknaden hade avreglerats . 31 Se (1985). SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:207 Till bankerna räknar vi även föreningsbankerna. Den första av dessa – som kallas föreningsbanker – bildades i efter förebild från . Idén var att driva bankrörelse kooperativt. Utlåningen begränsades till rörelsens medlemmar. Medlemskap var ursprungligen knutet till jordbrukssektorn och därav benämndes inrättningarna jordbrukskassor. Våra data för jordbruks- kassorna sträcker sig (se figur 5). utgjorde deras utlåning av såväl BNP som total utlåning. Därefter uppvisar jordbrukskassornas kreditgivning en påfallande jämn utveckling som andel av BNP. Jordbrukskassornas/föreningsbankernas utlåning i förhållande till BNP, 1934-1991, procent påverkade inte jordbrukskassorna tillnärmelsevis lika hårt som affärs- och sparbankerna. utgörs det enda iögonfallande brottet i kurvan av då utlåningen minskade något och BNP steg kraftigt. Kreditmarknadsregleringarna medförde inte något trendbrott för jordbrukskassornas del. Kreditgivningen fort- satte att stiga i jämn takt. breddades verksamheten som en följd av ny banklagstiftning. antogs namnet föreningsbanker. Begränsningen av medlemskap till jordbrukssektorn har också luckrats upp. I avregleringarnas kölvatten har även föreningsbankernas kreditgivning expanderat kraftigt. Vid sidan av bankerna utgör hypoteksinstituten den dominerande aktören på den svenska kreditmarknaden. De har innehaft en stark ställning som långivare sedan tillkomsten . Volym A:208 Bilaga 4 SOU 2000:11 institut tillhandahåller långsiktiga lån som finansieras genom utfärdade obligationer, i eller utomlands. De tre grenarna inom hypoteks- verksamheten inriktar sig på utlåning till olika sektorer: lån till jordbrukssektorn, lån till fastigheter och lån till rederier. Den första hypoteksföreningen bildades i och följdes inom ett par årtionden av ytterligare sju. 33 Datatillgången är god, men för saknas årliga uppgifter. Vi har därför tillgripit linjär interpolation mellan de tillgängliga siffrorna som i huvudsak föreligger med femårsintervall. Ett annat smärre dataproblem är att vi och inrättningar endast besitter uppgifter om mä ngden utfärdade obligationer och inte om institutens utestående lån vilket är vad vi önskar mäta. i dessa fall mängden lån med hjälp av mängden utfärdade obligationer. För de långa perioder där uppgifter på både utestående obligationer och utestående lån föreligger överstiger korrelationskoefficienten mellan den årliga förändringen i utestående obligationer respektive utestående lån 0,99 för snart sagt samtliga institut och perioder, varför förfarandet inte torde försämra datakvaliteten nämnvärt. Hypoteks- och andra mellanhandsinstituts utlåning i förhållande till BNP, 1834-1991, procent 32Kreditaktiebolagen fungerar på samma sätt men begränsas tidsmässigt i stort sett till efterkrigstiden. Bland kreditaktiebolagen föreligger även sådana som är inriktade på finansiering av företag och kommuner. De kommunfinansierande kreditaktiebolagen ingår inte i vårt datamaterial eftersom dessa institut inte ger lån till privat sektor. 33Se (1985). 34I de två fall där korrelationskoefficienten understiger 0,99 är den 0,93 respektive 0,94. SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:209 Hypoteksinstitutens verksamhet växte snabbt (se figur 6). Deras betydelse för kreditmarknaden illustreras av att deras kreditgivning var större än , affärsbankernas och sparbankernas sammanlagda kreditgivning. Runt 1870 inleddes med långsammare t illväxt i utlåningen än i BNP. Den förbyttes i en uppgång som fortgick då hypoteksinrättningarnas utlåning översteg av BNP. bestod hypoteksutlåningen till den allt över- skuggande delen av lån till jordbrukssektorn. Den snabba ökningen av dessa lån upphörde emellertid andra hälft. Kredit- givningen till jordbruket var i själva verket marginellt mindre efter än den var 1885. Följden blev ett radikalt brott. Visserligen började kreditgivningen till fastigheter och då i synnerhet till bostäder att öka, men ökningstakten var inte lika hög som BNP-tillväxten. Hypoteksinstitutens utlåning föll därför som andel av BNP till . Den relativa t illbakagången var särskilt tydlig under då utlåningsvolymen halverades i förhållande till BNP. Mellankrigstiden innebar ett kraftigt uppsving för hypoteks- inrättningarna. mer än tredubblades låne- volymen till fastigheter i reala termer. Räknat som andel av BNP uppgick långivningen 1935 än en gång till . Den snabba uppgången följdes sedan av t illbakagång före och i början av och av en viss återhämtning efter kriget. Efter stagnationen kring har hypoteksinstitutens utlåning uppvisat en explosionsartad utveckling. t illkom också kreditaktiebolagen som en betydelsefull form av mellanhands- institut.35 Mellanhandsinstitutens kreditgivning uppgick inte till stort av BNP, men expanderade därefter kraftigt för att 1991 motsvara av BNP. För ökningen svarar främst bostads- och fastighetsfinansierande lån. Genom efterkrigstidens utveckling har hypoteksinstituten (mellanhandsinstituten) återigen etablerats som de största enskilda aktörerna på den svenska kreditmarknaden. Den enda finansiella inrättning utöver banker, hypoteksinstitut och privata handelshus som tillhandahöll krediter var 35 är den samlande beteckningen för hypoteksinstitut och kreditaktiebolag. Volym A:210 Bilaga 4 En del av försäkringspremierna placerades i direkt långivning. Dessvärre existerar ingen samlad bild av försäkrings- bolagens långivning . Utlåningen uppgick till 14 pro- cent av BNP (se figur 7). Kreditgivningen var således väsentligt mindre omfattande än affärs- och sparbankernas men långtifrån obetydlig. Under sjönk utlåningen i förhållande till BNP till för att därefter pendla mellan fram till 1950- talets slut. inleddes en successiv, men måttlig nedgångsperiod som inte bröts . Därefter har utlåningsnivån legat stadigt kring av BNP. Kreditmarknadsavregleringarna innebar inte någon uppgång överhuvudtaget, vilket står i skarp kontrast till bilden för snart sagt alla andra finansiella intermediärer. Försäkringsbolagens utlåning i förhållande till BNP, 1932-1991, AP-fondernas utlåning i förhållande till BNP, 1960-1991, procent SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:211 AP-fonderna inrättades i samband med införandet av ATP-systemet för att förvalta pensionsavgifterna. Fram till första oljekrisen ökade AP-fondernas utlåning till privat sektor som andel av BNP (se figur 8). Som mest uppgick den till . har emellertid placeringsinriktningen förändrats i riktning mot mindre direkt lån- givning till privat sektor. I förhållande till BNP har utlåningen från AP- fonderna sjunkit till obetydligt . Efterkrigstidens omfattande kreditmarknadsregleringar begränsade de traditionella finansiella institutionernas möjligheter till långivning. Av denna anledning bildades s.k. finansbolag för att kringgå regle- ringarna. Våra data sträcker sig då finansbolagens utlåning uppgick till av BNP (se figur 9). De växte och kunde från och med 1980-talets början jämställas med föreningsbanker och försäkringsbolag i fråga om utlåningsvolym. Avregleringen öppnade för en expansion även av finansbolagens utlåning, men inte för ett lika klart trendbrott som för banker och hypoteksinstitut. Detta förhållande borde inte vara överraskande efter- som finansbolagen konstruerades i syfte att kringgå regleringarna. Finansbolagens utlåning i förhållande till BNP, 1968-1991, procent Vår övergripande slutsats är att de enskilda intermediärernas utlåning i förhållande till BNP generellt visar en uppåtgående trend. Från undersökningsperiodens inledning ökar utlåningen från 36 Våra data täcker även investmentbolagens utlåning men då denna aldrig har varit mer omfattande än av BNP lämnar vi ingen separat redogörelse för denna. Volym A:212 Bilaga 4 en andel på till att vara lika stor som BNP (se figur 10). Ökningen förefaller ha fortgått i hög och någorlunda jämn takt med undantag för 1890-talet då den helt avstannade. uppfångas två effekter, dels den ökade utlåningen från den finansiella sektorn, dels bankers och hypoteksinstituts övertagande av den kredit- givning som förmedlades av handelshusen. Den långa uppgångsperioden kulminerar då utlåningsvolymen översteg BNP. Total utlåning i förhållande till BNP, 1834-1991, procent De oroliga åren under medförde en tillbakagång för det finansiella systemet. Kreditgivningen sjönk efter krigsutbrottet. rörde den sig uppåt igen. Eftersom BNP året därpå reducerades kraftigt till följd av deflationskrisen ökade ut- låningen i förhållande till BNP betydligt och uppgick den åter till . Återhämtningen efter deflationsepisoden i kombination med viss avmattning i kreditgivningen gav upphov till en långsamt fallande utlåningsandel under återstoden av decenniet. En kort, men desto mer markant, omsvängning inträffade i början av 1930- talet, då kreditgivningen ökade snabbt. Volymen krediter i förhållande till BNP höjdes till . 37 Kreditgivningen expanderade visserligen fram till utbrott men inte tillnärmelsevis lika snabbt som den ekonomiska aktiviteten i övrigt. Mätt som andel av BNP föll utlåningen till . minskade utlåningen i förhållande till BNP med en fjärdedel . En smärre återhämtning noteras under krigets slutfas. Införandet av kreditmarknadsregleringarna kring 1950 med- 37 Ökningen beror till cirka 2/3 på att data för försäkringsbolagen blir tillgängliga detta år. Även om denna effekt räknas bort ökade volymen krediter i förhållande till BNP med 1929-32. SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:213 förde att utlåningsvolymerna inte steg i någon större utsträckning. sjönk de till och med trots mycket god BNP- utveckling . kan en svagt stigande trend identifieras för kredit- givningen i förhållande till BNP. En ny uppgångsperiod kan s utgör startpunkten för en lå period med snabb ökning av den totala utlåningen till den privata sektorns icke-finansiella del. Med undantag för en mindre vågdal efter den första oljeprischocken steg utlåningen som andel av BNP från 1985. Avregleringarna på kreditmarknaden medförde en acceleration av den redan snabba ökningstakten. efter 1985 expanderade utlåningen näst intill lika mycket som den hade gjort de 20 föregående åren för att 1991 motsvara av BNP. 5.2Ekonomisk tillväxt och den finansiella sektorn i 1834-1991 I detta avsnitt presenteras resultaten från en studie av det långsiktiga sambandet mellan ekonomisk tillväxt och den finansiella sektorn i utförd av och (1997).38 Det främsta syftet med undersökningen är att med hjälp av empiriska skattningar utröna vilken inverkan de båda fenomenen har på varandra. Vi söker således kartlägga kopplingar mellan finansiell och ekonomisk utveckling i över en mycket lång tidshorisont. Den teknik vi använder är s.k. kointegrationsanalys, mer specifikt den typ av kointegrationsanalys som utvecklats av och som beskrivs i (1988) och och (1990).39 Syftet med kointegrationsanalys är (1) att fastställa det långsiktiga sambandet mellan olika variabler samt (2) att utröna vilken eller vilka av variablerna som påverkas av ändringar i övriga i analysen ingående variabler. Vår undersökning är oss veterligt den första av sitt slag för något land i världen. 40 Inte heller föreligger någon renodlad, långsiktig 38För en detaljerad presentation av resultaten hänvisar vi till och (1997). 39En fyllig redovisning av metodens tillämpning ges av (1995). En kort introduktion till tolkningen av resultat från kointegrationsanalys ges nedan. 40Rousseau och Wachtel (1998) använder en liknande teknik för att studera fem länder, däribland , . Volym A:214 Bilaga 4 SOU 2000:11 och empiriskt skattad tillväxtmodell för som vi skulle kunna utgå ifrån. 41 Av dessa skäl är undersökningen av explorativ karaktär. Det finns goda skäl att anta att sambandet mellan den finansiella sektorn och BNP-tillväxten inte är eller stabilt över en så som de vi studerar. Vi undersöker därför också ett antal delperioder, nämligen 1834-1890, 1890-1939 och 1946-1991. Brytpunkterna är valda med hänsyn till våra kunskaper om det historiska förloppet. Vid skattningarna används ett antal s.k. dummy- variabler som avser att ta hänsyn till speciella faktorer som inverkan från de privata handelshus som stod för en betydande del av lån- givningen , de båda världskrigen samt efterkrigstidens finansiella reglering och avreglering. För att minimera risken att våra resultat kring sambandet mellan det finansiella systemet och ekonomisk tillväxt uteslutande beror på ute- lämnade variabler, införlivar vi tre andra faktorer i analysen, nämligen de som enligt traditionell analys anses driva den ekonomiska tillväxten: (1) investeringar i realkapital, (2) investeringar i humankapital och (3) teknologiska framsteg. Att mäta teknologiskt framåtskridande och humankapitalnivåer är behäftat med betydande svårigheter. Tekno- logiska framsteg mäter vi med antalet patentansökningar. Investeringar i humankapital approximerar vi med hjälp av antalet individer i utbild- ning justerat för utbildningsnivån. Alla våra data är årsdata. Avsnittet är upplagt enligt följande. Först ger vi en kort introduktion till vilka resultat kointegrationsmetoden kan erbjuda och hur dessa kan tolkas. Redogörelsen av resultaten inleds med en modell som ute- slutande beaktar sambandet mellan det finansiella systemet och BNP.42 Därefter följer resultaten från en modell där också investeringar ingår. I tredje delen redovisas analysen av en modell med finansiell sektor, BNP och humankapital. Sedan följer motsvarande modell med humankapital utbytt mot teknologi.43 En översikt av testerna ges i tabell 1. 41Sveriges ekonomiska tillväxt diskuteras bl.a. av Henrekson (1992) och (1994). 42När resultaten presenteras sker det i termer av att skattningarna påvisar att ett visst förhållande råder. För att uttrycka det korrekt borde emellertid skrivningarna ske i termer av att resultaten av skattningarna inte kan förkasta hypotesen att ett visst förhållande råder. Vi har valt det förstnämnda skrivsättet eftersom framställningen då blir avsevärt mindre tungrodd. 43Vi har också skattat modeller med fyra eller fem variabler. Samspelen mellan variablerna blir emellertid synnerligen komplexa och svårtolkade och erbjuder vad vi kan se inga ytterligare insikter. SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:215 BNP, kreditvolym, BNP, kreditvolym, BNP, kreditvolym, * Skattningar med investeringar börjar 1861 och skattningar med patent börjar 1836 på grund av datatillgången. Kommentar: ja = skattning genomförd, x = skattning genomförd, men resultaten redovisas inte då den inte gav stabila långsiktiga samband mellan variablerna. ej = skattning ej genomförd, då data för investeringar inte finns för hela perioden Tolkning av kointegrationsanalys: Som nämnts ovan är ett syfte med kointegrationsanalysen att utröna om det finns något långsiktigt samband mellan två eller flera variabler. Med ett långsiktigt samband menas i detta avseende en relation mellan variabler som det visserligen på kort sikt kan förekomma avvikelser från, men som existerar på . I vår studie är den huvudsakliga avsikten att undersöka om en viss BNP-nivå svarar mot en viss mängd finansiell utlåning. 44 Detta förhållande kan utläsas ur de s.k. kointegrationsvektorerna som presenteras i tabell 2-4 nedan.45 Av tekniska skäl skattas kointegrationssambandet med variablerna i logaritmisk form. Koefficienterna i kointegrationsvektorerna skall därför tolkas som s.k. elasticiteter, vilket innebär att de anger hur stor procentuell förändring av en variabel som motsvaras av en viss procentuell förändring av en annan variabel. Om exempelvis skattningarna genererar en kointegrationsvektor för BNP och kredit- volym som är (1; -0,33), så innebär detta att en viss procentuell ökning i kreditgivning sammanfaller med en tredjedel så stor procentuell 44I skattningarna av relationen mellan BNP och finansiell utlåning tas, förutom övriga ingående variabler, även hänsyn till eventuella linjära trender i sambandet. 45I de fall antalet variabler överstiger två är det tänkbart med flera kointegrationsvektorer och därmed olika långsiktiga samband mellan samma uppsättning variabler. Volym A:216 Bilaga 4 ökning i BNP (eftersom koefficienten för kreditvolym är en tredjedel så stor som koefficienten för BNP). Om kointegrationsskattningar genom- förs med tre variabler, kan ett eller två långsiktiga samband föreligga (dvs. en eller två kointegrationsvektorer). I de fall vi identifierar flera samband presenteras de som två kointegrationsvektorer med parvisa relationer mellan variablerna. Varje kointegrationsvektor kan därvid tolkas som ovan. Ett annat syfte med kointegrationsanalys är att försöka avgöra vilken av variablerna som anpassas till avvikelser från det långsiktiga sambandet. Enbart kointegrationsvektorn anger inte i vilken riktning påverkan mellan de båda variablerna sker. För att utröna detta för- hållande måste skattningarna för anpassningshastigheten granskas. Dessa anger i vilken utsträckning de enskilda variablerna påverkas när någon av dem avviker från den långsiktiga jämviktsrelationen. 46 Om anpassningshastigheten för BNP är signifikant skild från noll medan anpassningshastigheten för kreditgivning inte är det, skulle skatt- ningarna tyda på att det är den finansiella utvecklingen som föregår den övriga ekonomins. Om båda är signifikanta framträder bilden av ett samspel mellan variablerna där de påverkar varandra. I sådana fall kan storleken på den skattade anpassningshastigheten ge vägledning om vilken av de två faktorerna som påverkas mest. Om exempelvis anpassningshastigheten för BNP är större än den för kreditgivning, skulle detta tyda på att den finansiella sektorns utlåning påverkar BNP i större utsträckning än BNP påverkar den finansiella sektorns utlåning. För att sammanfatta, så behandlar vår undersökning följande frågor. (1) Finns det ett långsiktigt samband mellan BNP och den finansiella sektorns kreditgivning? (2) Är det utlåningen som påverkar BNP eller tvärtom eller påverkar de båda faktorerna varandra? 47 Om det föreligger ett samband och påverkan sker från kreditgivning till BNP innebär det att en engångsökning av kreditgivningen innebär temporärt högre BNP-tillväxt tills det långsiktiga jämviktssambandet mellan de 46Positiv anpassningshastighet innebär att variabeln ökar vid positiva avvikelser från det långsiktiga sambandet och minskar vid negativa avvikelser. Negativ anpassningshastighet innebär att variabeln minskar vid positiva avvikelser från det långsiktiga sambandet och ökar vid negativa avvikelser. 47Vi vill erinra om att statistisk analys inte kan avgöra kausalitet i ordets egentliga bemärkelse. Vid analyser av tidsserier, som i vår studie, behandlas frågan om förändringar i någon av variablerna äger rum strax före förändringar i de andra variablerna. Våra skattningar syftar alltså till att utröna om ökning i kreditvolymen äger rum före ökning i BNP eller vice versa. SOU 2000:11 Det finansiella systemet och den ekonomiska tillväxten Volym A:217 båda fenomenen är återställt. Ihållande tillväxt i den finansiella sektorns utlåning innebär ihållande BNP-tillväxt. Om påverkan sker i form av ett samspel mellan variablerna innebär detta att ökad kreditgivning stimulerar BNP på motsvarande vis, men också att stigande BNP medför större kreditvolym. BNP och det finansiella systemet: Vi utgår inledningsvis från en modell där enbart det finansiella systemet och BNP ingår (se tabell 2). Vi finner därvid stöd för hypotesen att det föreligger ett samband mellan de båda fenomenen. Oavsett om modellen skattas för hela undersökningsperioden eller delperioderna 1834-1890 och 1890-1939 framträder ett positivt samband mellan finansiell utlåning och BNP. Mer omfattande utlåning från den finansiella sektorn medför ökad BNP. Storleken på denna effekt skiljer sig att döma av våra resultat åt mellan perioderna. För perioden 1890- 1939 sammanfaller en expansion av kreditgivningen med en procentuell ökning av BNP motsvarande nästan tre fjärdedelar av den procentuella ökningen i kreditgivning – eftersom kointegrationsvektorn är (1; -0,72). För de övriga perioderna ligger denna siffra runt en tredjedel. BNP och kreditvolym: kointegrationsresultat (1; -0,36) (1; -0,30) (1; -0,72) -0,07 (-3,01) -0,24 (-2,49) -0,23 (-3,11) (t-värden inom parentes) 0,04 (1,37) 0,33 (2,53) 0,16 (2,20) Kommentar: Variablerna i skattningen är BNP och kreditvolym. Koefficienterna i kointegrationsvektorerna och skattningarna av anpassningshastighet anges i ordningen BNP och kreditvolym. Alla skattade parametrar i kointegrationsvektorerna är signifikant skilda från noll på enprocentnivån. I skattningen för hela används dummy-variabler för (1914-1918), (1939-1945), perioden då privata handelshus stod för en del av utlåningen (1834-1890) och perioden med kreditmarknadsregleringar (1946-1987). I skattningen för används en dummy-variabel för (1914-1918). Två viktiga begränsningar i resultaten bör framhållas. För det första kan något liknande förhållande mellan finansiell utlåning och BNP inte påvisas för . Skattningarna indikerar att en Volym A:218 Bilaga 4 kointegrationsvektor, dvs. ett långsiktigt samband, föreligger, men koefficienten för kreditvolymen är inte signifikant skild från noll. Resultaten från denna skattning redovisas därför inte. För det andra tyder diagnostiska test för hela undersökningsperioden på att sambandet inte är stabilt över tiden. Våra resultat indikerar dessutom att den finansiella sektorns utlåning påverkar BNP i olika grad under olika perioder. Vi finner det inte överraskande att storleken på det uppmätta sambandet varierar under de som studeras. En betydelsefull fråga är om utlåningen stimulerar BNP eller om ökad BNP framkallar mer omfattande kreditgivning. Här pekar resultaten på ett samspel mellan den finansiella sektorn och den reala ekonomin. De skattade parametrarna för anpassningshastigheten är signifikant skilda från noll för både finansiell utlåning och BNP.