sou · GOB311d1 · 2001-01-01 00:00:00 — En stor del av livförsäkringarna är i princip ett paket bestående av ett försäkringsmoment och ett sparande. I vissa kontrakt är försäkringsdelen ansenlig medan den i andra är liten. I det senare fallet konkurrerar därför livförsäkringar direkt med andra sparformer. Försäkringssparande i alla former är omgärdat av en stor mängd föreskrifter, skattesubventioner och specialregler. De flesta länder har någon form av stimulans för ett långsiktigt sparande, ofta i kombination med någon form av försäkring. Det finns ett politiskt argument att försöka försäkra sig om att medborgarna har en tryggad ålderdom och inte belastar statsbudgeten på ett oförutsett vis. Syftet med flera av reglerna är att inskränka skattesubventionen till sparande som fyller ett verkligt pensionsändamål.7 Å andra sidan innebär subventionerna till det långsiktiga sparandet att konkurrensen hämmas och försäkringstagarna blir låsta till vissa försäkrings- och sparformer. Konkurrensen blir begränsad både mellan försäkringssparande och annat sparande och mellan olika typer av försäkringssparande. Vidare skapar dessa särregler inlåsningseffekter och en sämre allokering av kapital och risk i ekonomin. En följd av dessa sparstimulanser och föreskrifter är också att intresset koncentreras på skatte- och regeleffekterna snarare än på olika investeringars nettoavkastning och risk. Utredningen ställer sig därför principiellt avvisande till denna typ av särregler och sparstimulanser och anser att regeringen, i syfte att förstärka konkurrensen på livförsäkringsmark- naden, bör göra en total översyn av de regler som styr pensionsspa- randet. Syftet med statens bestämmelser bör vara att så långt som möjligt likställa pensionssparande med annan typ av sparande. Detta innebär inte att försäkringsmomentet i livförsäkringar bör avskaffas. Principen är istället att de skattesubventioner och andra statliga bestämmelser som skapar inlåsningseffekter på detta område avskaffas så att konkurrensneutralitet skapas mellan olika sparformer. Enligt utredningens synsätt bör statens regler vad avser försäkrings- sparande bygga på tre principer. 1998/99:87, sid. 324. 2.öppenhet för olika sparalternativ 3.inga statliga krav på inlåsning av sparandet Enligt den första principen bör skattebestämmelserna i möjligaste mån vara neutrala mellan olika sparformer. Det innebär att varken direkta eller indirekta skattesubventioner av specifika sparformer bör äga rum. Subventionerna leder inte i första hand till ökat sparandet utan till ett skattestyrt val av sparform. Utredningen konstaterar att flertalet selek- tiva skattebaserade sparstimulanser avvecklats . Det gäller t.ex. allemansspar, allemansfondkonto och ungdomsbosparande. I det senare fallet föreslås en avveckling av de återstående sär- reglerna. Den riktade skattesubventionen till pensionssparandet kvarstår dock. Mot bakgrund av dessa principer finner utredningen det angeläget att de inslag av selektiv skattemässig sparstimulans som finns av- vecklas. Skattesubventionerna bör alltså avskaffas inte bara på försäk- ringstjänster utan även på rena sparandeprodukter som IPS. Det gäller bl.a. avdragsrätten för p-försäkringarna, men också skillnaderna i t.ex. skattesats på avkastningsskatten mellan p- och k-försäkringar och skillnaderna i förmögenhetsskattehänseende. Genom att ge olika former av sparande samma skattestatus skulle de kunna konkurrera på lika villkor vilket både främjar konkurrensen mellan dessa sparformer och underlättar för kapitalet att nå den bästa användningen. En grundlig översyn av konsekvenserna, bl.a. för skattebaserna och för den inter- nationella konkurrenssituationen, är dock först nödvändig. Möjligen kan det vara intressant att närmare studera en avkastnings- skatt på allt finansiellt sparande, av samma typ som existerar inom pensionsförsäkringsområdet. Den andra principen – öppenhet för olika sparalternativ – syftar på att alla sparformer bör vara öppna för alla typer av finansiella tillgångar. är spararen i en fondförsäkring hänvisad till att, som namnet anger, spara i just fonder. Det finns ingen orsak att gynna fondsparande framför t.ex. investeringar av individuella värdepapper. Eftersom de praktiska detaljerna går att lösa i IPS-sparandet torde det inte finnas några tungt vägande praktiska skäl att inte tillåta sparande i individuella värdepapper via denna typ av försäkring. Genom att öppna för pensionssparande i individuella tillgångar skulle spararnas valfrihet öka, fonderna utsättas för ökad konkurrens och pensionsspararna kunna vända sig direkt till marknaderna vilket torde stimulera likviditeten på dessa marknader. Eftersom fonderna redan har en fördel av att kunna erbjuda en diversifiering som är svår att uppnå för de flesta sparare finns det ingen anledning att ytterligare diskriminera investeringar i indivi- Den nya försäkringsrörelselagen medger också placeringar i andra tillgångar, som t.ex. i individuella värdepapper (även om ägandet i formell mening måste ligga hos försäkringsbolaget). bör därför i sina föreskrifter och allmänna råd för försäkringsrörelsen medverka till att även placeringar i individuella värdepapper blir praktiskt möjliga inom alla typer av sparformer. Den tredje principen innebär att inlåsningseffekter bör undvikas. Ett exempel är den s.k. 55-årsregeln. Den innebär att pensionsspararen i en p-försäkring och i IPS inte har möjlighet att få ut sparandet förrän . Utbetalningarna måste dessutom äga rum under . Statens syfte med dessa regler är att stimulera ett långsiktigt sparande och säkerställa att sparandet sker för pensionsändamål. Det är dock utredningens principiella synsätt att denna typ av detaljreglering är konkurrenshämmande och att försäkringstagaren själv bäst kan bedöma sina behov. Det innebär också betydande inlåsningseffekter. I takt med att den internationella rörligheten bland arbetskraften ökar, framstår denna typ av nationella regler som allt mer otidsenliga. Även dessa specifika regleringar bör därför avskaffas. Med en bibelhållen skatte- subvention är det rimligt att införa en beskattning av avkast- ningsförmånen vid förtida uttag om inlåsningsreglerna slopas. Ett annat exempel på sådana inlåsningseffekter är försäkrings- tagarnas begränsade möjligheter att flytta pensionssparande. Dessa inlåsningar ligger på två plan. Det gäller å ena sidan möjligheterna att flytta pensionssparandet mellan olika försäkringsbolag, och å andra sidan mellan olika former av pensionssparande, dvs. traditionella pensionsförsäkringar, fondförsäkringar och IPS. I bägge fallen skulle en möjlighet till flytt öka konkurrensen och sannolikt också intresset från utländska bolag att erbjuda dessa tjänster till fromma för de svenska konsumenterna. Utredningen anser att de begränsningar i flytträtten som dagens regler ställer upp är skadliga för konkurrensen, och därmed för försäkringstagarna. Regeringen bör därför överväga tvingande regler för att underlätta återköp och flytt av pensionsförsäkringar både mellan bolag och mellan olika former av långsiktigt sparande. Ett första steg skulle kunna vara att införa denna flytträtt för nytecknade försäkringar. Utredningen är medveten om att det finns problem med tvingande regler,8 bl.a. eftersom det innebär inskränkningar i avtalsfriheten och eftersom det kan påverka avkastningarna för hela försäkringskollektivet. Det finns därför anledning att i särskild ordning utreda dessa frågor. P.g.a. frågans komplexitet bör en sådan utredning inte begränsas till att beakta 8 Se t.ex. SOU 1995:87 Försäkringsrörelse i förändring 3. skatteregler och annan lagstiftning utan även analysera frågan ur både ett internationellt och ett konkurrensmässigt perspektiv. vill utredningen fästa uppmärksamhet på premiepensions- systemet. Det rabattsystem som () har valt medför att spararna inte får korrekta incitament vid val av fonder. Stora fonder har skalfördelar i sin förvaltning och ger därför stora rabatter på fondavgifterna men då PPM till helt övervägande del fördelar dessa jämnt över hela sparandekollektivet gynnas små och förvaltnings- mässigt dyra fonder. Konkurrensen mellan fonderna snedvrids och den sparare som väljer en stor fond kan inte tillgodogöra sig den kostnads- fördel som detta innebär. Därtill kommer att kostnaderna för hela fondkollektivet blir större och pensionsutfallet sämre. Utredningen anser därför att rabattsystemet bör ses över.. 10.5Banker och andra kreditbolag Bankerna och andra kreditbolag fyller en mycket viktig funktion i risk- allokeringen. Genom att fungera som mellanhand i överföringen av kapital och omvandla kortsiktiga riskfria insättningar till långfristig riskfylld utlåning har bankerna ett betydande inflytande över hur risker prissätts. Detta förstärks av att bankerna är mycket stora aktörer på värdepappersmarknaderna för att justera sin risk i önskad riktning. Bankernas agerande har därför stor betydelse för hur risk i allmänhet uppfattas i ekonomin, långt utanför den egna relationen mellan bank och kund. Under bankkrisen framgick tydligt att bankerna inte hade utvecklat tillräckligt sofistikerade rutiner för att bedöma kreditrisker. Kunskapen om kreditrisker var också svag. När det dessutom fanns ett stort uppdämt behov av krediter till följd av den långvariga kreditregleringen, exploderade kreditvolymerna. Eftersom systemen för kreditbedömningar var utvecklade för en reglerad marknad passade de inte i den nya situationen. Bankkrisen förvärrades av att bankerna inte i tillräcklig omfattning såg hur olika risker samvarierade, och inte i tillräcklig omfattning analyserade portföljaspekterna av kreditriskerna. Behovet av välutvecklade kreditrisksystem och differentierad pris- sättning av risk har ökat efter avregleringen. görs många kreditbedömningar som ett binärt beslut. Antingen beviljas krediten eller också inte. Prissättningen påverkas mycket marginellt.9 Detta är ett 9 Se t.ex. Löwenhielm (2000) "Kreditgivningen och den svenska finansiella sektorns internationella konkurrenskraft. problem eftersom det påverkar det allmänna priset på risk. Om riskabla lån får krediter med för låg ränta finns det en risk att prissättningen av risk i ekonomin i övrigt blir för låg. Detta får återverkningar långt utanför banksektorn. En förklaring till bankernas fortsatt bristande prissättning av risk är att man i stor omfattning tillämpar ett helkundsperspektiv, dvs. man ser på avkastningen på hela relationen med en kund. I en sådan situation kan mycket väl banken sätta räntan på en kredit så att den är olönsam så länge denna förlust kompenseras av andra lönsamma tjänster. I princip är det inte konstigare än att en livsmedelsaffär använder lockpriser för att attrahera kunder och därmed säljer vissa varor med förlust. Det är möjligt även i det långa loppet så länge man kan tjäna in mer på övriga varor. De korssubventioner som banken använder är därför långt ifrån unika i affärssammanhang. En förutsättning för att denna prissättning ska fungera är dock att banken säljer många olika tjänster och att konkurrensen på vissa tjänster är begränsad. Problemet är att detta sänder fel signaler om kostnaden för risk i ekonomin. En alternativ prissättning innebär att varje produkt får bära sina egna kostnader så långt som möjligt. Eftersom en trend är att allt fler tjänster erbjuds av specialiserade företag, kommer hel- kundsperspektivet bli allt svårare att upprätthålla. Allt fler tjänster utsätts för en mer omfattande konkurrens. Det blir färre tjänster som kan bära förlusterna på de övriga. Det är troligt att detta leder till en bättre prissättning av risk – en utveckling som utredningen välkomnar. Den bristande prissättningen på risk är möjligen en förklaring till att det ännu inte har utvecklats en mer betydande marknad för företags- obligationer. Det är därför viktigt att myndighetsutövningen t.ex. i form av tillsyn stöder bankernas arbete med att vidareutveckla och förfina sina kreditriskmodeller så att dessa bättre reflekterar olika krediters risk. En utveckling av en företagsobligationsmarknad kan också i sin tur väntas påverka bankernas prissättning av risk. Om marknaden i större utsträckning prissätter kreditrisker, vilket blir fallet om företags- obligationsmarknaden utvecklas, kommer bankerna förmodligen också att tvingas ta större hänsyn till risken i sin prissättning. Det finns därför en växelverkan mellan bankernas riskprissättning och utvecklingen på företagsobligationsmarknaden. Ytterligare en orsak till att bankerna troligen kommer att ta större hänsyn till risker i sin prissättning av krediter är den översyn av kapitaltäckningsreglerna som sker i den s.k. . I sin reviderade form kommer dessa troligen tvinga bankerna att i större omfattning ta hänsyn till risk eftersom kraven på kapital kommer att variera mer med kreditens risk. Utredningen anser därför sammanfattningsvis att bankernas arbete med att vidareutveckla och förfina sina kreditriskmodeller bör påskyndas och att och finansinspektionen bör agera för att underlätta detta. Värdepappersmarknadernas roll för riskallokeringen i ekonomin kan te sig svårbegriplig och mindre uppenbar än riskhanteringen via försäk- ringar eller banker. Den är dock inte mindre viktig. En alldeles av- görande förutsättning för en effektiv riskhantering via försäkringsbolag och banker är nämligen att dessa har tillgång till välfungerande, likvida och effektiva marknader för att handla i den risk de tar på sig i sina kundkontakter. Det är på marknaderna som en stor del av riskomför- delningen i ekonomin sker. När banker och andra kreditinstitut lånar ut till olika företag har krediterna olika risker. Dessa risker är av flera olika slag. En viktig typ av risk är kreditrisken, dvs. att företaget inte kan betala tillbaka lånet. Denna risk kan oftast hanteras via en effektiv kreditallokering där en diversifiering av portföljen kan reducera riskerna. En annan viktig typ av risk för bankerna är ränterisken. Den uppstår eftersom bankens tillgångar är av en annan karaktär än skulderna. I normalfallet är företagens krediter långfristiga och illikvida. Bankerna får sin kapitalförsörjning i huvudsak på två sätt, dels genom att låna från allmänheten (inlåningen) och dels från marknaden, genom att emittera olika räntebärande värdepapper. Allmänheten är oftast inte villig att binda sina medel på inlåningen . Denna del av kapitalförsörjningen är därför kortsiktig. Även om marknadsupplåningen kan vara långsiktig innebär detta sammantaget att kreditbolagen ofta har olika löptider och olika räntebindningstider på inlåning respektive utlåning. När räntan förändras får det därför olika konsekvenser på tillgångar respektive skulder. Eftersom bolagets värde är skillnaden mellan tillgångar och skulder påverkas detta värde drastiskt av olika ränteförändringar. En av bankernas viktigaste uppgifter är därför att kontrollera sin ränterisk. Det absolut billigaste sättet att göra detta är på en likvid och välfungerande räntederivatmarknad (via svappar, repor, terminer och optioner). Genom att agera på dessa marknader kan banken uppnå önskad position. De globala grosshandelsmarknaderna med en enorm omsättning per dag är därför en förutsättning för att banker och andra finansiella mellanhänder ska kunna kontrollera sin riskexponering och därmed kunna erbjuda en effektiv riskkontroll åt företag och hushåll. Utan denna möjlighet skulle banken tvingas erbjuda sina kunder sämre villkor eller inte alls erbjuda vissa tjänster. Även om derivatmarknaderna fyller en viktig funktion finns det potentiella risker. För det första uppstår en risk då kontrakten ofta är komplicerade. Eftersom det är lätt att förändra sin riskprofil är det också lätt att ta på sig mycket stora oönskade risker, p.g.a. missförstånd eller genom att ge medarbetare felaktiga incitament. Bara för att instrumenten kan miss- brukas betyder det dock inte att de inte har en nyttig funktion. För det andra finns det vissa avvecklingsrisker beroende på hur handeln sker. Derivathandel kan i princip ske på tre sätt; med standar- diserade kontrakt på en börs; med standardiserade kontrakt utanför börsen; eller med ostandardiserade kontrakt. Clearing och avvecklings- riskerna är klart minst vid handel via en börs då clearinghuset går in som motpart. Clearinghuset räknar om kontraktets värde och kräver in tilläggssäkerheter om så behövs. I fungerar OM både som börs och clearinghus för derivatinstrument. En stor del av de standard- iserade kontrakten som handlas bilateralt, dvs. kontrakt som OM inte bedriver handel i, clearas ändå via OM. Detta är ett sätt att minska avvecklingsriskerna. Banker anser dock ofta att clearing är dyrt. Det är därför vanligt att svenska banker handlar OTC – dvs. direkt med varandra. I dessa fall hanterar de sina motpartsrisker mot andra banker i sina egna system medan man via OM clearar handeln med andra mot- parter. I dessa fall och för mer icke-standardiserade kontrakt uppstår förutom avvecklingsrisker även betydande kreditrisker. Dessa risker kan få karaktären av systemrisker eftersom bankerna på detta sätt bygger upp stora risker mot varandra. Trots dessa risker är det centrala att derivatmarknaderna har en ytterst betydelsefull roll för riskallokeringen i ekonomin. Den gör det möjligt för aktörer att till låg kostnad förändra sin riskprofil. För aktörer som p.g.a. sin naturliga affärsverksamhet har en icke önskvärd riskprofil, t.ex. banker, är derivatmarknaderna därför av extra stor betydelse och en förutsättning för att de ska kunna ge sina kunder de tjänster de efterfrågar. Att införa åtgärder som begränsar eller fördyrar marknadernas möjligheter att allokera risk skulle vara det samma som att försvåra för individer och företag att teckna t.ex. brandförsäkringar. Derivat- marknaderna är en viktig del av riskallokeringen. Derivat är i grunden ett sätt att förändra, dvs. minska eller öka, sin risk. Den individ som ska sälja sina finansiella tillgångar, t.ex. för att köpa ett hus , kan försäkra sig om att få sälja tillgången till ett visst pris som bestäms . Därmed slipper individen marknadsrisken. Utan organiserade derivatmarknader blir detta mycket svårare och dyrare. 10.6.1Marknaderna för risker i De finansiella aktörerna är intresserade av att hantera olika typer av finansiella risker. På marknaderna hanteras i första hand ränterisker men även t.ex. valutarisker. Det finns naturligtvis också en marknadsrisk på aktiemarknaden i vilken olika aktörer kan vilja förändra sin position. Detta kan i så fall ske på derivatmarknaden för aktierelaterade värdepapper. Derivatmarknaden för räntebärande värdepapper har den i särklass största omsättningen av alla derivatmarknader, se tabell 10.4. Det är framför allt repomarknaden för svenska statsobligationer som har en hög omsättning. Aktiederivatsidan är betydligt mindre. Utvecklingen på dessa derivatmarknader har dock i samtliga fall varit dramatisk. Tabell 10.4 Värdepappersmarknaderna i : En översikt 1990– 1999, miljarder kr. 1 568 (p) Omsättning, derivat * BNP, Mdr Kr (löpande) 1 959 (p) KPI (bas 1990) Not: u.s. anger att uppgift saknas, (p) står för preliminärt uppskattad uppgift. * Derivatomsättningen hänför sig till värdet på underliggande värdepapper. Omsättningen på valutamarknaden inkluderar instrument där SEK ingår som ett ben. Derivatinstrument på valutamarknaden inkluderar instrument där SEK ingår som ett ben i optioner, terminer och svappar, dock ej sådana svappar vars löptid understiger . Källa: OM Stockholmsbörsen, och . 10.6.2Den geografiska anknytningen för marknaderna för risker Det är i första hand de större aktörerna som använder sig av värde- pappersmarknaderna för att hantera sin riskexponering och det är fram- för allt ränterisken som dessa aktörer handhar på marknaderna. Ränte- risken hanteras naturligast på räntemarknaden. En följd av detta är att marknaderna för riskhantering har en anknytning till en viss valuta än till ett visst geografiskt område. Hanteringen av ränterisken kan ske antingen på räntemarknadens avistadel eller, mer effektivt, på dess derivatdel. Vidare kan man använda en utländsk räntederivatmarknad och sedan föra över beloppen till den inhemska valutan via svappmarknaden. Om en bank har sin ränteexponering i kronor kan den m.a.o. antingen avhända sig risken på räntemarknaden eller derivatmarknaden för ränteinstrument i kronor eller att göra motsvarande i utländsk valuta och sedan överföra risken till kronor via svappmarknaden. Så länge inget beslut har fattats om att gå med i , kommer den svenska räntemarknaden tillsammans med svappmarknaden mellan kronor och euro att vara viktiga för att hantera dessa stora aktörers ränterisk. Om beslutar att gå med i kan ränterisken, så fort valutakursen fixeras, uttryckas i euro. Eftersom det redan finns en välfungerande och likvid derivatmarknad för eurodenominerade ränte- papper i kommer denna i första hand att användas även av svenska aktörer. De svenska finansiella institutionernas hanteringen av ränterisker torde därför bli något billigare om går med i . Transaktionskostnaderna från svappmarknaden försvinner och eftersom euromarknaden är så mycket likvidare blir kostnaderna lägre. Hur mycket lägre är dock mycket svårt att uppskatta. I takt med att sanno- likheten ökar för ett svenskt EMU-medlemskap kommer anpassnings- processen att påskyndas och en allt större del av riskhantering att ske på räntederivatmarknaden i euro. Det faktum att omsättningen på ränte- derivatmarknaden sjönk kan möjligen vara ett tecken på att allt fler aktörer använder sig av den europeiska istället för den svenska räntederivatmarknaden för sin riskhantering. Möjligen kommer den typ av OTC-handel som präglar en ansenlig del av räntederivathandeln att försvåras. bygger den på ett gentlemens agreement mellan bankerna. Det kommer troligen att bli svårare att upprätthålla på en mer konkurrensutsatt europeisk marknad. Det talar för att en större del av derivathandeln kommer att clearas med en central motpart för att reducera motpartsriskerna. Detta skulle få den positiva effekten att systemriskerna minskar. Å andra sidan skulle detta möjligen något kunna fördyra riskhanteringen. Sammanfattningsvis kan konstateras att den lokala anknytningen i denna typ av verksamhet är valutabunden men i övrigt är verksamheten internationell. 10.6.3Konkurrensen på marknaden för risker Den svenska räntemarknaden, speciellt derivatdelen, får betraktas som likvid. Det är stora belopp som handlas, se tabell 10.4. Repomarknaden är ett effektivt och sofistikerat sätt att hantera risken på. Ett problem är att genomlysningen av repomarknaden är begränsad. Ett annat problem är att det är relativt få aktörer. Det är i första hand de stora bankerna och en handfull institutionella placerare som är aktiva på denna mark- nad. En svenskt EMU-anslutning skulle dock medföra att ränterisken hanterades på den mycket mer likvida och aktiva derivatmarknaden för euro. På många av de större utländska marknaderna sker mycket av risk- avläggningen genom börshandlade futures. Avsaknaden av en sådan svensk marknad skulle kunna begränsa det utländska intresset för den svenska marknaden. infördes börshandlade räntefutures. Avsikten var bl.a. att öka genomlysningen av marknaderna, att koncentrera likvidi- teten till ett antal löptider och att attrahera fler utländska aktörer och därmed göra marknaden likvidare. Genom att introducera räntefutures var avsikten att den svenska räntemarknaden skulle bli mer lik de stora internationella räntemarknaderna. Omsättningen insomnade dock . Det finns ett antal omständigheter som har bidragit till detta. För det första fanns det ett motstånd bland ett antal viktiga aktörer. För det andra kräver en likvid terminsmarknad att ränterisken på billigaste sätt kan hanteras på denna marknad. Här ansåg flera aktörer att det var billigare att handla direkt med varandra, dvs. OTC, på samma sätt som man hade gjort tidigare utan att gå via OM.