sou · GOB311d3 · 2001-01-01 00:00:00 — Forskningen på området rapporterar också att en viss andel av hushållen varit kreditransonerade.20 Utöver den nivåmässiga utvecklingen av inkomsterna kan föränd- ringen eller volatiliteten i denna variabel vara av intresse. Om inkomst- utvecklingen ständigt växlar mellan positiv och negativ tillväxt implicerar detta en osäkerhet om inkomstutfallet med eventuellt osäker- hetssparande som följd. Utifrån presenterade data är det dock svårt att upptäcka något samband mellan sparande och volat ilitet i inkomsterna. Som tidigare nämnts kännetecknas bl.a. av ett omfattande so- cialförsäkringssystem som kan ha eliminerat stora delar av inkomst- risken vilket också kan vara en förklaring till ett lågt sparande trots en relativt volatil inkomstutveckling. Tilläggas kan att de senaste årens förändring i de offentliga transfereringssystemen beträffande bl.a. arbetslöshets- och sjukförsäkring sannolikt bör ha ökat inkomstrisken för hushållen. Den ökade inkomstrisken har troligen parerats med ett ökat sparande och/eller privata försäkringslösningar. I figur 6 c) återges utvecklingen av realpriser för aktier och egna hem. Hypotesen är att dessa två variabler bör påverka hushållens spa- rande och konsumtion. Å ena sidan kan man säga att dessa två priser återspeglar marknadens förväntningar om framtiden och de bör således vara positivt korrelerade med hushållens inkomstförväntningar och därmed med konsumtionsutvecklingen. Å andra sidan kan prisför- ändringar på egna hem och aktier generera kapitalvinster och -förluster. Huruvida konsumtionen ökar eller minskar när hushållen upplever att de blivit fattigare eller rikare är naturligtvis en empirisk fråga och studier på området rapporterar om en positiv korrelation mellan förmögenhet och konsumtion vilket har rapporterats och diskuterats i tidigare avsnitt av denna uppsats. 20Se Agell och (1996) samt (1998) för en diskussion om de ekonomiska effekterna av avregleringen i . 21Ett exempel på en studie som undersökt detta samband är Lyhagen (1997). Denna studie rapporterar ett positivt samband mellan hushållens inkomstrisk och sparande. För att beräkna inkomstrisken utnyttjades enkätuppgifter om hushållens förväntning från HIP (hushållens inköpsplaner) som SCB produce- rar. Volym B:46 Bilaga 7 Som framgått tidigare var skuldkvoten för hushållen som högst och en kraftig uppgång ägde rum under loppet av . I figur 6 b) återges kvoten mellan hushållens skulder och hus- hållens disponibla inkomster respektive hushållens bruttoförmögenhet. Båda kvoterna har sitt högsta värde och faller där- efter. Kvoten mellan skulder och bruttoförmögenhet ökar trendmässigt med för att sedan minska under . Soliditeten i hus- hållssektorn minskade således och har sedan stärkts kraftigt. Uppgången i de två skuldkvoterna inträffade med att kreditmarknaden avreglerades. I debatten har framhållits att av- regleringen bl.a. resulterade i en köpfest bland hushållen som skuldsättningen ökade; hushållen lånefinansierade sin konsumtion. Avregleringen av kreditmarknaden sammanföll också med en hög ekonomisk aktivitet och hushållen hade högt ställda förväntningar på den framtida utvecklingen. Arbetslösheten var låg och fallande, se figur 6 a), och enkätundersökningarna om hushållens framtidsförväntningar (consumer confidence) visade på en kraftigt ökad optimism när kredit- marknaden avreglerades och därefter. Få ovädersmoln skymtade tydligen på den ekonomiska himlen och hushållen diskonterade framtida inkomster. Troligtvis sammanhänger en del av skuldökningen med att hushållen bytte grå lån till vita. en grå eller icke-organiserad kreditgivning till bl.a. hushållen och i samband med avregleringen fick hushållen i större utsträckning tillgång till den organiserade kreditmarknaden vilken sannolikt erbjöd bättre villkor för hushållens upplåning. 22 Denna effekt är svår att kvantifiera. En överströmning till den organiserade kreditmarknaden för hushållssektorn bör ha medfört att balansräkningen för sektorn blåstes upp, dvs. såväl skuld- som tillgångssidan ökade. I figur 3 åter- ges brutto- och nettoförmögenhet för hushållen och en viss uppblåsning av balansräkningen under sena och tidiga kan noteras. Sparande, investeringar och förmögenhet Figur 6. a) Hushållens reala disponibla inkomster per capita (vänster axel, loga- ritmisk skala) och arbetslösheten i procent, b) kvoten mellan hushållens skulder och disponibel inkomst (vänster axel) respektive bruttoförmögenhet, c) realpris för egna hem och aktier, samt d) realränta efter skatt (vänster axel) och kvoten mellan åldersgrupp 20-44 och 45-64 Disponibel inkomst, per capita Arbetslöshet Skuld/Disp. inkomst Skuld/Bruttoförmögenhet Volym B:48 Bilaga 7 Realränta efter skatt Andel 20-44/45-64 Viktigt i sammanhanget är naturligtvis också kostnaden för att låna pengar eller vilken avkastning sparandet genererar; myntets andra sida. Olika typer av sparande har inte beskattats likformigt (kapitalinkomst- beskattningen var knappast neutral före skattereformen) och hushållen kunde göra avdrag för låneräntor i varierande omfattning. Detta betyder att beskattning av kapitalinkomster är viktig när avkastning och lånekostnader analyseras. I och med skattereformen 1990-91 infördes en skattesats för i princip alla kapitalin- komster, dvs. neutraliteten i beskattning av kapitalinkomster ökade. Minskningen i marginalskatten för kapitalinkomster har varit betydande; för en genomsnittlig inkomsttagare kan det röra sig om en sänkning i intervallet och för en höginkomsttagare än mer. Sparande, investeringar och förmögenhet Skattereformerna har således gjort det dyrare att låna och mer lönsamt att spara. sista hälft översteg de nominella utlåningsräntorna 10 procentsnivån och under visa perioder var de än högre. Det som är intressant är dock den reala kostnaden för lånet och denna erhålls genom att i princip dra ifrån inflationen från den nominella räntan efter skatt. Under den tidigare delen av när skattereformen var genomförd hade dessutom såväl räntenivå som inflationen minskat substantiellt. I figur 6 d) har realräntan efter skatt för ett genomsnittligt hushåll kalkylerats.23 Den beräknade realräntan efter skatt har för perioden ökat med . Realräntan var i stort negativ vilket bet ydde att hushållen fick betalt för att låna och betala för att spara. Tingens ordning har således helt vänts ; det kostar att låna pengar och spararen får real avkastning efter skatt på sitt finansiella sparande. Det kan tilläggas att samvariationen mellan realränta efter skatt och de två skuldkvoterna i figur 6 b) är minst sagt iögonfallande. Ungefär med skattereformerna började subventionerna till byggande och boendet i allmänhet att reformeras. Det har varit frågan om stora neddragningar av subventioner m.m. vilket har betytt ökade kostnader för boendet. En konsekvens av detta, tillsammans med skattereformen, blev att tillgångspriserna på småhus och bostadsrätts- lägenheter föll och hushållens nettoinvesteringar i egna hem minskade och blev negativa. Skattereformen, avregleringen på de finansiella marknaderna och den lägre inflationstakten är således viktiga faktorer bakom utvecklingen av hushållens skuldkvot, sparande och konsumtion. Det bör också observeras att skattereformen kom först efter att de finansiella marknaderna hade avreglerats. Den omvända tågordningen hade varit önskvärd; en högre lånekostnad skulle sannolikt bromsat upp kredit- efterfrågan vid avregleringen. 23 Vi använder alltså formeln: Real ränta efter skatt = (1 - Marginalskatt) * Nominalränta - Förväntad inflation. Vid beräkning används det kommande årets inflation som en proxy- variabel för förväntad inflation. Marginalskattesatsen har hämtats från Du (1994) kalkyl för ett genomsnittligt tjänstemannahushåll och för nomi- nalräntan har den 5-åriga statsobligationsräntan utnyttjats. Volym B:50 Bilaga 7 En utsaga från den enkla livscykelhypotesen är att befolkningssam- mansättningen bör vara en viktig bakgrundsvariabel när sparande och skuldsättning diskuteras. Hypotesen är att ju större andel av individer i, säg, åldern relativt desto större blir skuldsättningen på makronivå och desto lägre blir sparandet. Skälen härtill, som nämnts, är att den yngre åldersgr uppen befinner sig i en etableringsfas och diskonterar framtida inkomster medan den andra åldersgruppen bl.a. amorterar av skulder när de kommer in i livscykelns Data över andelen individer i åldern relativt återges i figur 6 d). för de två åldersgr upperna och 6 b) styrker livscykelhypotesen; kvoten mellan åldersgr upperna och sina högsta värden för att sedan falla.24 Den kraftiga ökningen av andelen yngre hushåll kan vara en delförklaring till de kraftiga investeringarna i varaktiga konsumtionsvaror och egna hem som ägde rum – se tabell 3 och figur 3. Förskjutningen i åldersstrukturen mot fler och fler medelålders därefter har sannolikt inneburit en ökad efterfrågan på finansiella tillgångar visavi reala tillgångar vilket de facto också har skett – se återigen tabell 3 och figur 3. 24 Samma mönster kan även noteras för , och , se (1998). Sparande, investeringar och förmögenhet 5Slutsatser och en blick in Sammansättningen av hushållens sparande har förändrats som studerats. Hushållens sparar i större omfattning i finan- siella tillgångar . Under de två föregående decennierna placerade hushållen huvudsakligen i reala tillgångar (små- och fritidshus samt varaktiga konsumtionsvaror). Denna inriktning av sparandets fördelning påverkar naturligtvis också förmögenhetens fördelning och andelen av finansiella nettotillgångar utgör en allt större andel av hus- hållens . Orsakerna till denna ändrade inriktning av sparandet har nagelfarits ingående ovan och viktiga faktorer förefaller att vara skattereformen 1990-91, realräntechocken, befolkningsut- vecklingen samt osäkerhet om framtida inkomster (arbetslösheten). Hushållens finansiella nettoförmögenhet (F) och reala förmögenhet® samt sammanlagd nettoförmögenhet (N) uttryckt som andel av hushållens dis- ponibla inkomst, för ett antal samt 1986, 1991 och 1996 *) Innehavet av varaktiga varor ingår i reala förmögenheten. **) Endast bygger på egna beräkningar och här redovisas beräkningar med och utan varaktiga konsumtionsvaror ingående i reala förmögenheten. Uppgifter för de övriga länderna har hämtats från Economic Outlook, dec. 1998, tabell 58. Jämförs med några av de ledande finner man att genomgående har en lägre nivå på sin nettoförmögenhet i relation till disponibel inkomst. De data som återges i tabell 6 har för- utom för , hämtats från där förmögenheten redovisas Volym B:52 Bilaga 7 inklusive innehavet av varaktiga konsumtionsvaror för tre av länderna. För att få jämförbarhet har för redovisats förmögenheten in- klusive och exklusive dessa tillgångar. har genomgående såväl lägre finansiella som reala tillgångar när en jämförelse görs med dessa stora . har således bl.a. en lägre andel direktägande av bostäder och en lägre andel av finansiella tillgångar än övriga stora . Som nämnts tidigare brukar ett argument som använts för att förklara det låga hushållssparandet och därmed nivån på de svenska hushållens förmögenhet vara att inkomstrisken har minskat successivt under efter- krigstiden som en följd av det utbyggda sociala skyddsnätet för tillfälliga och permanenta inkomstförändringar. Politikförändringarna i har sannolikt medverkat till att hushållens finansiella sparande har ökat på bekostnad av realt sparande. Av tabellen framgår också att svenskarnas ändrade sparinriktning med placeringar i finansiella tillgångar och neddragning av skulder resulterat i att gapet till övriga länder har minskat. Befolkningssammansättning i fyra olika åldersgrupper, femårsmedel- 1970- 1975- 1980- 1985- 2011- 2015- 2020- 2025- Kohort 65 - w Som poängterats tidigare sammanhänger sparandet med befolknings- förändringarna. Större andel medelålders i förhållande till yngre bör medföra ett ökat finansiellt sparande. Enligt befolkningsprognosen, se figur 7, kommer just andelen medelålders att öka och andelen yngre (kohorten 20-44) att minska fram till ca 2020. Dessa förändringar indikerar att sparandet och speciellt då det finansiella sparandet kommer att öka. Notera också att andelen äldre ökar med . Sparande, investeringar och förmögenhet Förändringar i befolkningssammansättningen är som bekant inget isolerat svenskt fenomen utan gäller för flertalet industriländerna och har ett intensivt forsknings- och utredningsarbete bedrivits kring sambandet mellan demografiska förändringar och sparande, förmögenhet, samt offentliga pensionssystem. I dessa studier görs framskrivningar av utvecklingen in , se t.ex. (1996), (1996) och Chand och (1996). (1996) använder sig av en e konometrisk modell i ett försök att urskilja samspelet mellan demografisk utveckling och sparande för de utvecklade industriländerna. I modellen ingår utöver demografiska faktorer, ett antal reala och finansiella variabler. Bland dessa märks offentliga sektorns bruttosparande som är tänkt att fånga upp effekter av offentliga sektorns budgetunderskott. Denna variabel påverkar också det privat sparandet negativt. En ökning av budgetunderskottet (minskat offentligt bruttosparande) leder till en ökning av de privata sparandet dock ej krona för krona – ofullständig Ricardiansk ekvivalens. analyserar det privata sparandet (hushåll och företag sammantaget) och projicerar utvecklingen av denna sparkvot för de länder som ingår i panelen när de reala och finansiella variablerna hålls konstanta och endast prognosvärden för befolkningsutvecklingen används. Resultaten för del av denna exercis indikerar att sparkvoten kommer att öka med för att därefter minska. Utöver demografiska effekter på privat sparande analyseras i en studie från (se 1996) de effekter befolkningsutvecklingen har på sjukvårdkostnader och pensioner. Olika scenarior för pensionssystem och reformer av dessa analyseras i en simuleringsmodell. I modellen kan t.ex. den offertliga sektorns sparande kalkyleras och beräkningar kan göras av hur stora skattintäkterna måste vara för att statsskulden skall vara oförändrad. studien indikerar att sparandet inte kommer att öka så kraftigt för många länder som en följd av befolkningssammansättning. Enligt studien kommer sparandet för att minska. I rapporten diskuteras också huruvida resultaten kan vara en följd att den enkla livscykelhypotesen används. I en modell där någon form av arvssparande ingick skulle sannolikt sparandet ökar. Resultaten från de två refererade studierna divergerar. Vi har gjort en projicering av sparande och sparkvot för och använder därvid en ekonometriskt estimerad konsumtionsfunktion där demografiska variabler ingår som bestämningsfaktorer (se appendix för en beskrivning och där förutsättningarna för kalkylen redovisas). Vi använder också ett spar- och inkomstbegrepp som sammanfaller med den definition av sparkvot 3 som diskuterats tidigare. Enligt vår kalkyl kommer sparande per capita i fasta priser att öka från ca 6 000 till ca . Därefter minskar sparandet att Volym B:54 Bilaga 7 SOU 2000:11 för att slutligen uppgå till ca per invånare i 1991-års prisnivå. Befolkningssammansättningen driver denna utveckling då vi antagit att såväl inkomsttillväxten som realräntan uppgår till 1½ procent . Andelen av och andelen äldre (se figur 7) ökar fram till ca 2020 medan kohortandelarna för de två yngre gr upperna minskar. minskar medelålders kohortens andel medan den äldsta åldersgruppen och de två yngre kohorterna ökar svagt. Dessa förändring minskar nivån på per capita sparandet. Studeras projiceringen i termer av sparkvot framkommer effekterna av förändringar i befolkningssammansättningen kanske än tydligare. Sparkvoten kommer att fördubblas för att därefter falla t illbaka till dagens nivå (). Utländska studier och vår enkla simulering ger vid handen att hus- hållens sparande sannolikt kommer att öka. Det bör påpekas att man kanske inte skall hänga upp sig för mycket på de absoluta nivåerna i den framskrivning vi gjort utan snarare på trenden i utvecklingen. I tidigare avsnitt av denna uppsats har vi resonerat kring olika bestäm- ningsfaktorer bakom sparande och konsumtionsutvecklingen och argumenterat för att utvecklingen för flera av dessa faktorer pekar på ett ökat sparande. Viktig faktor beträffande sparandeökningen samman- hänger med befolkningens ålderssammansättning. Medelålders och äldre människor förmögenhetssammansättning består av en större andel finansiella tillgångar än real och de har mindre skulder än yngre individer. För den finansiella sektorn betyder detta sannolikt att hus- hållen kommer efterfråga en större andel finansiella produkter som aktie- och räntefonder, pensionsförsäkringsprodukter, annuiteter etc. Skuldsättningen som andel av disponibel inkomst eller förmögenhet kommer sannolikt att inte förändras i någon större grad under de när- maste åren in . Hushållens efterfrågan av finansiella produkter styrs naturligtvis inte bara av nysparandet utan även den existerande förmögenheten. Hushållens finansiella bruttoförmögenhet uppgick till av disponibel inkomst, dvs. Bortses från kollektivt och frivilligt försäkringssparande kvarstår en relativt likvid förmögenhetsmassa på ca bestående av banktillgångar, obligationer och aktier. Av olika skäl vill hushållen ibland omplacera delar av denna förmögenhet. Placeringsinriktningen kan förändras i olika skeden av livet. På ekonomernas jargong benämns detta fenomen som att riskaversionen ökar med stigande ålder; ju äldre en individ är desto lägre vill hon att risken skall vara på hennes finansiella portfölj. Om den finansiella marknaden är innovativ och skapar instrument som t.ex. tar hänsyn till den stigande riskaversionen med åldern till en låg kostnad kommer säkerligen en sådan produkt att efterfrågas. Sparande, investeringar och förmögenhet transaktioner äger också rum som innebär att nya placeringsbehov och inriktningar uppstår. Hushåll avvecklar boende vilket genererar en omflyttning i förmögenhetsportföljen i ena ändan medan de tillträdande i det avvecklade huset eller lägenheten skuldsätter sig. transfereras också förmögenheter från de äldre gene- rationerna till de yngre som en följd av arv eller frivilliga transfereringar. Dessa transferringar mellan generationerna skapar efterfrågan på olika typer av finansiella instrument. Utbudet av kapital från hushållssektorn kommer eventuellt ytterligare att öka under de närmaste decennierna. I det nya offentliga pensions- systemet skall av lönesumman fonderas och löntagarna kan själv välja inriktning på fonderingen. av lönesumman motsvarar ca och eftersom det nya pensionssystemet är under uppb yggnad kommer dessa fonder att växa i snabb takt tills de som omfattas av detta system pensioneras.25 Frågan blir om hushållen kommer att minska sitt vanliga sparande när de nu får ett nytt synligt offentligt pensionssparande. Om de minskar sitt spa- rande kommer de då att minska det med lika mycket som de pensions- sparar i nya offentliga systemet eller kommer detta nya synliga pen- sionsparande sparande att vara oberoende av det vanliga hushålls- sparandet? Några omfattande undersökningar har inte gjorts för angående dessa samband men beräknas korrelationskoefficienten mellan det nuvarande kollektiva pensionssparandet och det vanliga sparandet blir detta samband negativt.26 Det går således inte att utesluta att det nya synliga offentliga pensionssparandet kan medföra att det traditionella hushållssparandet minskar. Hushållens sparande kommer sannolikt att öka in . De finansiella institutionerna kommer att hjälpa hushållen med att placera deras sparande i olika typer av finansiella instrument. har mer än hälften av befolkningen tillgångar i aktier och andra värde - 25Antas att reallönetillväxten blir och realavkastningen kommer löntagarnas fordran på den direktkontrollerade pensions-för- mögenheten i det nya offentliga pensionssystemet att uppgå till ca 475 resp. 740miljarder om 15 resp . 26I har ett flertal undersökningar gjorts beträffande sambanden mellan privata och kollektiva pensionssystem och hushållens sparande. En under- sökning rapporterade att de amerikanska hushållens sparande minskade med för varje dollar sparad i privat pensionsförsäkring. Många undersökningar on USAs kollektiva pensionsförsäkringar ( Individual Retirement Accounts, ) har gjorts där olika slutsatser har dragits. För en kort översikt över några av de amerikanska studierna se och (1991) sid 32-34. Volym B:56 Bilaga 7 papper.27 Hushållen kommer att således att utbjuda riskkapital – direkt och indirekt – genom att placera i aktiefonder och/eller enskilda aktier. Direkta placeringar sker genom egna placeringar i en aktiefond, via det nya offentliga pensionssparandet, fondförsäkring, pensions- eller kapital- försäkring eller genom att äga enskilda aktier. Indirekta placeringar i aktier sker via privata och kollektiva pensionsförsäkringar som och framgent kan hålla en större andel av sina tillgångar i aktier. Ofta sker aktieplaceringar i större börsföretag som är noterade på t.ex. Stockholmsbörsens A-lista. En försiktig gissning är att aktiefonder som placerat i svenska aktier har av innehavet i av bolag som är noterade på A-listan. Enligt lag får aktiefonderna hålla av sitt innehav i onoterade företag, dvs. inte registrerade på A-, OTC- eller O-listan på Stockholmsbörsen. Enligt beslut av har det svenska förbudet för försäkringsbolagen att äga mer än av aktierna i ett börsbolag hävts. Detta kan öppna för nya finansieringsmöjligheter för framförallt småföretag. förefaller av fonder som investerar i mindre och medelstora företag ökat vilket är positivt. finns det dock få fonder som riktar sig mot enbart onoterade bolag. har påpekats att det är viktigt att skapa riskkapitalmarknader för små och medelstora företag för att underlätta kapitalförsörjningen för dessa. Den ökade efterfrågan på aktier från hushållen har sannolikt också medfört att nya marknadsplatser för aktier för små- och medelstora företag vid sidan av har etablerats. Dessa marknader har lägre formella noteringskrav än och bland dessa marknadsplatser märks Börsinformation (SBI), InnovationsMarknaden (IM) och AktieTorget. Frågan är om man inte skall överväga att med bl.a. hjälp av skattesystemet stimulera hushållen att placera riskkapital i små- och medelstora företag. Det riskkapitalavdrag som medgavs är ett exempel på en sådan åtgärd och olika typer av åtgärder för att stimulera ett ökat utbud av riskkapital till denna typ av företag är också vanlig i vår omvärld. 27Se (1998) för en presentation av olika under- sökningar och och (1998). 28Se och (1998) för en genomgång och dis- kussion av denna problematik och olika förslag till att skapa riskkapital- marknader för små och medelstora företag. Sparande, investeringar och förmögenhet Agell, J. och L. , (1996), Does financial deregulation cause a consumption boom, , vol. 98, No. , T. och A. , (1996), Real effects of budget deficits – theory and evidence, , 3, 343-83. , R., (1991), Produktivitetsutvecklingen , Kapitalbildning, kapitalutnyttjande och produktivitet, Expertrapport 3, Produktivitetsdelegationen, Allmänna förlaget. , L., (1998), Konsumtion och sparande i de nordiska länderna , MeritaNordbanken, . , L., (1994), Kapitalvinster, hushållens konsumtion och sparande, Ekonomisk Debatt, nr 4. , L. och R. , (1995), Housing and financial wealth, financial deregulation and consumption – the Swedish case, 97, No. , L. och G. , (1991), Frivilligt försäkringssparande och hushållens sparande , samhällsstudier, . Chand, S.K. and A. , (1996), Aging populations and public pension schemes, Occasional Paper 147, , . Du , G., (1994), Välfärdsstatens finansiering . , E., (1997), Household and corporate behaviour under uncertainty, Economic Studies 29, , . , P., (1996), Comment on and : Real effects of budget deficits – theory and evidence, , 3, 384-388. , P., (1998), Var avregleringen av kreditmarknaden en efter- frågechock, Ekonomisk Debatt, 5.