prop · GO03131 · 2001-06-01 00:00:00 — Förvaltningskostnaderna ökade med till , vilket hade samband med förberedelserna inför det nya förvaltningsmandatet. Kostnaderna motsvarade av ett schablonmässigt beräknat genomsnittligt fondkapital . Satt i relation till fondkapitalet vid ingången av (tabell 2) motsvarade kostnaderna, uppdelade per fond, av Första AP-fondens fondkapital respektive av Andra AP-fondens fondkapital. Första och Andra AP-fonderna rapporterar en kapitalviktad totalavkastning exklusive förvaltningskostnader. Första och Andra AP-fondernas avkastning per tillgångsslag, procent Utländska nominella lån** -2,5 Fastigheter, aktier i fastighetsbolag -0,6 *Beräknad som ett geometriskt genomsnitt av årlig rapporterad avkastning. **Inklusive effekter av full valutahedge. 4.2Tredje, Fjärde och Sjätte Tredje och Fjärde AP-fonderna, de tidigare femte respektive fjärde fondstyrelserna, etablerades genom överföringar av grundkapital från dåvarande förstatredje fondstyrelserna. De tidigare fjärde och femte fondstyrelserna hade rätt att rekvirera medel som förvaltades av första tredje fondstyrelserna enligt särskilda regler. I gengäld skulle fjärde och femte fondstyrelserna till förstatredje fondstyrelserna överföra en avkastning beräknad som av det rekvirerade grundkapitalet, vilket i sin tur räknats upp med konsumentprisindex. Denna procedur upphörde i avvaktan på portföljuppdelningen . , den tidigare sjätte fondstyrelsen, förvaltar dels som omfördelades från dåvarande förstatredje fondstyrelserna, dels de medel, , som kvarstod outskiftade inom avvecklingsstyrelsen, när denna ombildades till sjätte fondstyrelsen. Resultatsammanställning för Tredje, Fjärde och Sjätte , miljarder kronor -0,3 -14,9 -0,4 Årlig avkastning, % -1,5 -10,1 -1,3 -8,5 -10,5 -11,9 -9,8 -14,0 Grundkapitalet i , Fjärde och Sjätte samt fondernas balanserade resultat utgör sammantaget fondkapitalet. Eftersom resultaten var negativa minskade det marknadsvärderade fondkapitalet (tabell 9). Styrelsen antog nya och mer detaljerade mål för verksamheten . Den totala portföljen delades upp på tre delportföljer med olika jämförelseindex och avkastningsmål som framgår av tabell 10. byttes jämförelseindex för utländska aktier från STOXX 50 till FTSE All-World Europe Developed som är ett brett europeiskt index avsett att täcka av marknadsvärdet på varje marknad. För hela portföljen var målet att överträffa jämförelseindex med i genomsnitt över en rullande femårsperiod. Tredje AP-fondens normalportfölj och årliga avkastningsmål för tillgångsslagen +/- 0 * SIXRX är SIX avkastningsindex. FTSE Europe är en del av FTSE All-World Developed, i sin tur ett globalt index för utvecklade länder. OMRX Total omfattar svenska statsobligationer, statsskuldväxlar och bostadsobligationer. Resultatet för var mycket gott eftersom totalportföljen överträffade jämförelseindex (tabell 11). Till detta resultat bidrog främst den svenska aktieportföljen, med en överavkastning på . Även den utländska aktieportföljen bidrog till årets resultat, med en överavkastning på . Enligt fondens årsredovisning har såväl sektorval som aktieval bidragit positivt till aktieförvaltningens resultat. Särskilt framhålls en övervikt inom investmentbolag och en undervikt inom IT, media och telekommunikationer. Även fondens taktiska allokering, i form av en övervikt av räntebärande tillgångar på bekostnad av aktier, samt en övervikt av europeiska aktier på bekostnad av svenska aktier, sägs ha gett ett positivt bidrag till meravkastningen . På motsvarande sätt Skr. 2000/01:131 har en undervikt inom bank och finans haft en negativ resultatpåverkan. Tredje AP-fondens avkastning, procent -1,5 -8,5 -9,8 -0,7 *Beräknad som ett geometriskt genomsnitt av årlig rapporterad avkastning i senaste årsredovisning. **Jämförelseindex utgörs av SIXRX 1996-98 och därefter av ett sammanvägt index bestående av SIXRX, 8 %DJ STOXX 50 samt OMRX Total. ersattes STOXX 50 av FTSE Europe. Resultatet är inte lika positivt eftersom totalportföljen avkastat i genomsnitt , medan index avkastat , dvs. Risken i totalportföljen mätt som standardavvikelse har dock understigit risken i jämförelseindex . Det gäller även att risken i aktieportföljen mätt som standardavvikelse understigit risken i aktieindex , varför man kan fastslå att resultaten uppnåtts till lägre risk. Enligt de beräkningar som återges i årsredovisningen har fondens aktieportfölj, och även totalportfölj, en bättre riskjusterad avkastning än jämförelseindex mätt som Sharpekvot. Fondens förvaltningskostnader ökade med till till följd av förberedelserna inför det nya mandatet, utan att kostnadsmassan ännu kunnat fördelas på ett större fondkapital. Kostnaderna motsvarade av ett schablonmässigt beräknat genomsnittligt fondkapital , men om samma kostnadsmassa relateras till fondkapitalet (tabell 2). Båda jämförelserna måste emellertid tas med reservation. De årliga förvaltningskostnaderna beräknas långsiktigt understiga av förvaltat kapital. Tredje AP-fonden rapporterar en tidsviktad totalavkastning exklusive förvaltningskostnader. Fondstyrelsen fastställde nya mål för verksamheten. Det övergripande målet är att löpande skall nå en totalavkastning som överstiger jämförelseindex . Risknivån, mätt som aktiv risk, skall för förvaltningen ej överstiga . Fondens riskjusterade avkastning, mätt som informationskvot skall i genomsnitt överstiga 0,15. Avkastningen på den totala portföljen blev , vilket något överträffade jämförelseindex, som föll . Till överavkastningen bidrog framför allt en undervikt i svenska aktier och en motsvarande övervikt i utländska aktier och likvida medel , dvs. åtgärder som normalt ryms inom begreppet taktisk allokering. svenska noterade portföljen avkastade bättre än jämförelseindex, medan den utländska noterade aktieportföljen avkastade Skr. 2000/01:131 sämre. Den utländska portföljens negativa resultatavvikelse jämfört med index förklaras av en övervikt i , som i sin tur berodde på en önskan att anpassa portföljen i riktning mot det nya index som skall gälla . Detta nya index har en högre andel nordamerikanska aktier. Fjärde fondstyrelsens normalportfölj och årliga avkastningsmål för tillgångsslagen 87,5-92, * SIXRX är SIX avkastningsindex. Utlandsportföljen utvärderas mot ett sammanvägt index bestående av MSCI exklusive och MSCI Världen exklusive . OMRX-TBILL är ett index för statsskuldväxlar. berör endast kortfattat de gällande långsiktiga målen i sin årsredovisning. Fondkapitalets genomsnittliga avkastning uppgår till . Hur jämförelseindex utvecklats förklaras inte närmare9. Om SIX avkastningsindex utnyttjas som referens för delperioden 199698 erhålls en sammanvägd indexavkastning på . Dock var dåvarande fjärde fondstyrelsens mål lägre satta i början av perioden eftersom man då hade VA:s totalindex som referens. Förvaltningskostnaderna ökade med till , vilket motsvarade av ett schablonmässigt beräknat genomsnittlig fondkapital. Kalkylen bekräftas av årsredovisningen, enligt vilken kostnadernas andel av placeringstillgångarna steg från året innan. Kostnadsökningen förklaras av åtgärder som sammanhänger med det nya förvaltningsmandatet . Jämfört med fondkapitalet (tabell 2) motsvarade kostnaderna . rapporterar en tidsviktad totalavkastning exklusive förvaltningskostnader. Fjärde AP-fondens avkastning, procent -10,1 -10,5 -1,4 *Beräknad som ett geometriskt genomsnitt av årlig rapporterad avkastning. **Jämförelseindex utgörs här av SIXRX 1996-98 och därefter av ett sammanvägt index bestående av SIXRX exklusive , utländska aktier samt OMRX TBILL. Utländska aktier i sin tur utgörs av MSCI exklusive och MSCI världen exklusive . 9 rapporterar dock att den svenska aktieportföljen under de senaste fem åren avkastade i genomsnitt , vilket något understeg jämförelseindex som är uppdelad på förvaltning av dels en portfölj av noterade aktier, benämnd , dels en portfölj av onoterade aktier, benämnd Investeringsverksamhet. har, till skillnad från övriga buffertfonder, inga begränsningar vad gäller placeringar i onoterade aktier, bortsett från kravet att de måste vara svenska. Fonden är emellertid inte begränsad till att bedriva investeringsverksamhet i onoterade aktier, vilket skiljer den från traditionella s.k. riskkapitalfonder. Styrelsen fastställer de närmare målen för fondens verksamhet. Enligt de av styrelsen uppsatta målen skall fondens avkastning maximeras, givet en god riskspridning. Som operationellt mål gäller att fondens totala avkastning skall överträffa SIX avkastningsindex sett över en rullande femårsperiod. Därvid skall hänsyn tas till att fondens reglemente inte tillåter investeringar i utländska bolag som ingår i index. Nedbrutet på delportföljer skall uppnå en avkastning som överstiger detta index, medan Investeringsverksamheten skall uppnå ett absolut avkastningsmål som är satt till före kostnader. Till grund för denna målformulering ligger bl.a. antaganden om att onoterade aktier långsiktigt skall ge en riskpremie utöver noterade aktier på och att förvaltningskostnaderna långsiktigt motsvarar . Sjätte struktur vid utgången av respektive år (miljoner kr) Det nya målet gäller . Från starten och hade fonden betydande innehav av räntebärande tillgångar, vilket avspeglade en policy att öka marknadsexponeringen stegvis. Sjätte avkastning återspeglar denna gradvisa ökning av exponeringen mot aktiemarknaden. låg fondens totalavkastning i närheten av obligationsmarknadens avkastning. Vid utgången av var ännu av portföljen placerad i räntebärande tillgångar. var denna andel nere i . Totalportföljens avkastning före kostnader uppgick till , vilket var väsentligt bättre än jämförelseindex som föll . Fonden infriade därmed kortsiktigt det av styrelsen fastställda målet att den sammanlagda portföljen, liksom noterade portfölj, skall överträffa SIX avkastningsindex, som Investeringsverksamheten skall generera en absolut avkastning på . Investeringsverksamheten har, med god marginal, uppnått detta absoluta mål . skriver i sin egen utvärdering av fondens verksamhet Skr. 2000/01:131 att en jämförelse med SIX avkastningsindex inte är relevant eftersom fonden tidigare inte var fullinvesterad i aktier. Slutsatsen kan ifrågasättas eftersom även beslutet att inte vara fullinvesterad i aktier kan utvärderas. En enkel kalkyl ger vid handen att en genomsnittlig aktieandel på hade gett en indexavkastning precis i nivå med fondens totalavkastning perioden 19972000. Förvaltning av onoterade aktier är en kostnadskrävande verksamhet, vilket påverkat utformningen av de av styrelsen fastställda målen för avkastningen. Kostnaderna ökade med till . Denna kostnadsmassa motsvarade av ett schablonmässigt beräknat genomsnittligt marknadsvärderat fondkapital . Denna andel är emellertid ett genomsnitt för och Investeringsverksamheten. Under antagande att de av styrelsen antagna långsiktiga förvaltningskostnaderna för den onoterade portföljen kan tillämpas i denna grova kalkyl, motsvarade kostnadsnivån i av den noterade aktieportföljens genomsnittliga marknadsvärde. Ett omvänt antagande att kostnadsnivån i motsvarade av de genomsnittliga placeringstillgångarna ger en schablonmässigt beräknad kostnadsandel på av de genomsnittliga placeringstillgångarna i Investeringsverksamheten detta år. Kalkylerna måste emellertid omgärdas med reservationer eftersom Sjätte onoterade portfölj alltjämt växer och troligen inte nått den långsiktigt önskvärda nivån. rapporterar en tidsviktad totalavkastning exklusive förvaltningskostnader. Sjätte avkastning, procent -6,3 -1,3 -11,9 -11,6 *Beräknad som ett geometriskt genomsnitt av årlig rapporterad avkastning. **Jämförelseindex utgörs av SIXRX exklusive och av en odefinierad mix av svenska aktier och obligationer. En genomsnittlig aktieandel 199798 på skulle ha givit samma avkastning för jämförelseindex som för portföljen. Förvaltningen av Sjätte noterade aktieportfölj är uppdelad på ett antal delportföljer: Långsiktiga innehav där fonden agerar som Arbitrageverksamhet, exempelvis i samband Skr. Förvaltningsuppdrag till utomstående parter Basportföljen utgjorde av och de aktiva innehaven . Basportföljen avkastade medan avkastningen på de aktiva innehaven var , högt över index. Sammantaget bidrog detta till en avkastning på för hela . De aktiva innehaven kom därmed att spela en omvänd roll i förhållande då de i stället påverkade den sammanvägda avkastningen negativt. Om man summerar har de aktiva innehaven överträffat SIX avkastningsindex med i genomsnitt och starkt bidragit till att som helhet utvecklats bättre än jämförelseindex . Financial gav ett negativt bidrag med medan positionstagningen gav ett positivt resultat med , att jämföra med budgeterade mål på 50 respektive . Resultatet av de externa fonderna har inte särredovisats av fonden. Enligt Sjätte egen utvärdering av verksamheten har dock även de externa fonderna, liksom basportföljen, utvecklats sämre än sina mål . Fonden har dragit slutsatsen att alltför stora risker tagits inom Financial och därför reducerat det budgeterade målet till . över hela perioden 19972000 har de noterade aktierna i portfölj utvecklats bättre än jämförelseindex. I fondens egen utvärdering redovisas även riskjusterad avkastning, mätt som Sharpekvot, för de olika åren men inte för perioden som helhet. Den noterade aktieportföljen uppvisar bättre Sharpekvot än jämförelseindex samt . Det är oklart om detta räcker för att ge en bättre riskjusterad avkastning hela perioden. -6,3 -6,3 SIXRX exklusive ** -11,9 *Beräknad som ett geometriskt genomsnitt av årlig rapporterad avkastning. **SIX avkastningsindex justerat för som inte är en tillåten placering för . av onoterade värdepapper är uppdelad på fyra verksamhetsgrenar: Deltagande i utköpsaffärer alternativt finansiering av större och mer mogna företag Technology Investeringar i IT, media och Skr. 2000/01:131 telekom, huvudsakligen indirekt via fonder Life Sciences Investeringar inom läkemedel, bioteknik och Investeringar inom övriga branscher Life Sciences svarade för den största delportföljen inom Investeringsverksamheten med av kapitalet, Buy-Out svarade för en dryg fjärdedel och övriga verksamheter för en sjättedel vardera. Avsaknaden av marknadsnotering och fortlöpande prissättning är ett avgörande problem vid värdering och avkastningsberäkningar i samband med onoterade värdepapper. värderar innehaven enligt de riktlinjer som utfärdats av EVCA (). Det innebär i sin tur att innehaven oftast värderas till bokfört värde och därför inte bidrar till avkastningen under kortare eller . En uppvärdering i förhållande till bokfört värde sker först när innehaven avyttras alternativt uppvärderas till följd av transaktioner på marknaden, eller när bokförda värdet på annat sätt kan visas vara orimligt lågt. Investeringsverksamhetens sammanvägda avkastning, beräknad på detta sätt, uppgick till vilket överträffade såväl SIX avkastningsindex, med bred marginal, som styrelsens absoluta avkastningsmål på . Dessa mål har uppnåtts trots att Sjätte fonden tvingades realisera förluster i samband med konkurser och nedskrivningar av bokfört värde. Genom andelar i fonder och direkt ägande hade fonden innehav i nästan 300 onoterade företag. Sjunde AP-fonden är det statliga alternativet inom premiepensionssystemet med speciellt uppdrag att förvalta icke-väljarnas premiepensionsmedel. Det sker genom att icke-väljarna i premiepensionssystemet förs till Sjunde AP-fondens Premiesparfond. Därtill förvaltar Sjunde AP-fonden Premievalsfonden som är ett alternativ tillgängligt bland andra valbara fonder inom premiepensionssystemet. Premievalsfonden är därmed det valbara statliga alternativet inom detta system. Premiesparfondens förvaltning startade när () placerade de första icke-väljarnas pensionsmedel i fonden. Totalt tillfördes Premiesparfonden på detta sätt fram till då de sista konstaterade icke-väljarnas medel kunde placeras. Premievalsfonden startade , dvs. något tidigare, vilket hänger samman med att PPM kan identifiera vilka som är icke- väljare först när tidsfristen för fondvalet passerats. Premievalsfonden tillfördes totalt genom aktiva val. avviker från varandra eftersom de två fonderna har något olika Skr. 2000/01:131 placeringsinriktning och dessutom existerat olika . Sjunde AP-fonden rapporterar en avkastning baserad på fondernas NAV-kurser. Det betyder att avkastningen är tidsviktad och beräknad inklusive förvaltningskostnader10. Fondernas historik är extremt kort och kan därför inte läggas till grund för någon egentlig utvärdering . Avkastningen återges utan kommentar (tabell 17). Man kan dock konstatera att det rent allmänt tenderar att vara förknippat med extraordinära kostnader att bygga upp en värdepappersfond från grunden. Dessa består exempelvis av transaktionskostnader som påverkar fondvärdet oproportionerligt när fonden har liten volym. Premiesparfondens och Premievalsfondens avkastning, procent Premiesparfonden (från ) -7,4 -6,7 Premievalsfonden (från ) -8,0 -7,6 *SIXRXA, dvs. avkastningsindex för A-listan (), FTSE World olika regioner (), OMRX Real () samt STIBOR dagslåneränta (). **SIXRXA (), FTSE World olika regioner (), OMRX REAL () samt STIBOR dagslåneränta (). 10 Dock beaktas inte de rabatter som PPM kommer att tillgodoräkna fondandelsägarna. avkastning som kommer andelsägarna till del blir därför i realiteten något högre. Regeringens utvärdering av AP-fondernas I följande avsnitt presenteras regeringens bedömning av fondstyrelsernas förvaltningsresultat och vissa tillkommande bedömningar. Sjunde AP- fondens förvaltning utvärderas inte eftersom perioden är alltför kort. , liksom , har regeringen utnyttjat konsultföretaget M. Mercer (Mercer) för att bistå med underlag till utvärderingen. Bedömningarna i detta avsnitt grundas på deras avkastningsberäkningar som kan avvika marginellt från fondernas rapporterade avkastning i årsredovisningarna. 5.1Utvärdering av Första och Andra AP-fondernas förvaltning Regeringens bedömning: Första och förvaltningsresultat är tillfredsställande på kort sikt och neutralt på , eftersom den totala avkastningen översteg ett sammanvägt jämförelseindex och utvecklades som index under den obligationer har varit framgångsrik , i termer av Förvaltningen av fastigheter har varit långsiktigt positiv för fondens sammanvägda resultat. av utländska obligationer avviker från mönstret genom att uppvisa såväl större historiska avvikelser från index som sämre resultat. Negativa resultat i den utländska portföljen kompenseras emellertid av överavkastning i resten av tillgångsmassan. Regeringens skrivelse för : Dåvarande förstatredje fondstyrelsernas förvaltning bedömdes som tillfredsställande utifrån det gällande långsiktiga målet att realvärdesäkra fondkapitalet. var målet emellertid inte uppfyllt. Regeringen bedömde att målet var mindre tillfredsställande och efterlyste ett tydligt och investeringsbart mål för hela portföljens avkastning och risk. önskvärt att fondstyrelserna preciserade om de utländska nominella obligationerna skall utvärderas mot ett valutasäkrat eller icke- Skälen för regeringens bedömning: Första och Andra AP-fondernas portföljer har samförvaltats av Första AP-fonden . Första och Andra AP-fondernas styrelser fastställda målen för förvaltningen skall de olika delportföljerna överträffa sina respektive jämförelseindex, medan totalportföljens avkastning skall överstiga inflationen med största möjliga marginal. Därvid jämförs den svenska nominella portföljen, som svarar för av fondkapitalet i den av styrelsen beslutade normalportföljen, med ett internt framställt index som avspeglar utvecklingen för alla svenska noterade räntebärande Denna internt utförda indexberäkning har inte kunnat verifieras, vilket är en nackdel. Inte heller fastigheternas ingångsvärden har kunnat bekräftas eftersom 4/5 av beståndet värderades internt 1996 Skr. 2000/01:131 98. värderades dock hela beståndet av utomstående källor, vilket stärker tilltron till värderingen . Målet för totalportföljen, att överträffa inflationen med största möjliga marginal, kan inte läggas till grund för en utvärdering av förvaltningsresultatet. I det följande jämförs därför totalavkastningen även med en sammanvägning av delportföljernas jämförelseindex. Därmed uppnås konsistens i utvärderingen mellan å ena sidan total avkastning och å andra sidan de ingående komponenterna, dvs. Problemen rörande val av jämförelseindex respektive fastigheternas värdering torde dock elimineras när det nya förvaltningsmandatet ändrar förutsättningarna . Första och Andra AP-fondernas avkastning, procent -0,1 Utländska obligationer** Utländskt index (SSBG5) -1,1 Fastighetsindex*** *Årligt geometriskt genomsnitt **Avkastning före valutahedge ***En sammanvägning av Svenskt fastighetsindex och två utländska index, Investment Property Databank respektive NAREIT, samt OMRX-Real +2% för åren . Den totala avkastningen översteg detta sammanvägda index, huvudsakligen genom en god avkastning på fastighetsinnehavet (tabell Denna överavkastning är det kombinerade resultatet av en överavkastning inom tillgångsslaget fastigheter och därtill en liten övervikt av fastighetsplaceringar, det bäst avkastande Den sammanvägda avkastningen på samtliga räntebärande instrument, svenska nominella och reala obligationer samt utländska nominella obligationer, motsvarade jämförelseindex. överträffade och de utländska nominella obligationerna underskred sina Svenska nominella instrument utvecklades Det har tidigare noterats att Första AP-fonden, som en förberedelse inför utskiftningen av tillgångar vid det följande , lät innehavet av penningmarknadsinstrument öka . åtgärd har påverkat avkastningen negativt eftersom de långa räntorna föll Bortsett från denna åtgärd skulle den svenska obligationsportföljen ha överträffat sitt jämförelseindex något, allt annat För fjärde året i följd har den av styrelsen beslutade policyn att valutasäkra innehavet av utländska obligationer påverkat avkastningen negativt i väsentlig utsträckning. Den i detta sammanhang utnyttjade jämförelsenormen för den totala Skr. 2000/01:131 portföljen, ett sammanvägt jämförelseindex, har uppnåtts men inte Fastighetsinnehavet har bidragit positivt till avkastningen medan de utländska obligationerna bidragit negativt. Svenska nominella obligationer har utvecklats i paritet med sitt jämförelseindex. Första och Andra AP-fonderna har arbetat med små avvikelser från jämförelseindex när det gäller svenska nominella räntebärande instrument. En mot den bakgrunden betydande överavkastning kompenserar en underavkastning . Större avvikelser har accepterats i den utländska obligationsportföljen, med mindre framgång totalt sett, samt i delportföljen med realränteobligationer. Risken i realränteobligationerna, mätt som genomsnittlig duration , har konsekvent överstigit risken i jämförelseindex, vilket indikerar en passiv förvaltning. Därför har delportföljen gått bättre än index när marknaden utvecklats väl, dvs. vid fallande realräntor, och utvecklats sämre när marknaden varit svag. Resultatet sammantagna är neutralt. Den passiva strategin är förståelig mot bakgrund av väl kända brister i denna marknads funktionssätt. Den genomsnittliga durationen i den utländska portföljen har såväl överstigit som understigit index, både i något större utsträckning och med något större variabilitet än i den inhemska portföljen. Detta gäller i all synnerhet en tidigare anlitad extern förvaltare, som emellertid skildes från uppdraget . De externa förvaltarna har bidragit positivt till avkastningen av fem. Det externt förvaltade kapitalet har emellertid varit förhållandevis litet varför de externa förvaltarna tenderat att bidra endast marginellt till det sammanvägda resultatet i den utländska portföljen. Nyckeltal avseende Första och Andra AP-fondernas förvaltning perioden 19982000 -0,6 -0,3 Mercer har beräknat en riskjusterad avkastning i form av informationskvoter (tabell 19). Detta motsvarar inte regeringens horisont för utvärdering, men ger en indikation om utvecklingen på medellång sikt.