prop · GN0346 · 2000-01-01 00:00:00 — Om den externa förvaltningen sker genom förvärv av ande- lar i värdepappersfonder, enligt lagen (1990:1114) om värdepappersfon- der, gäller i stället att fondbolaget företräder andelsägarna i alla frågor som rör värdepappersfonden och således även röstar för de aktier som ingår i fonden. Viktigt är att AP-fonderna försäkrar sig om att den externa förvalt- ningen utförs i linje med de övergripande målen för förvaltningen och följer gällande regler i lagstiftningen samt de mål som i övrigt satts upp i verksamhetsplanen, bl.a. avseende placeringspolicy samt etiska och mil- jömässiga hänsyn. Fonderna måste ha kompetens att följa upp den externa förvaltningen. Det finns inte något hinder för fondstyrelserna att anlita externa förvaltare. Ett antal remissinstanser som kommenterat frågan, t.ex. första tredje fondstyrelserna, har förordat att det borde vara upp till fon- derna själva att bestämma hur förvaltningen skall skötas och att lagstifta- ren inte bör inskränka deras möjlighet att välja den mest effektiva for- men. Andra remissinstanser såsom och anser att den externa förvaltningen generellt för fonderna skall utgöra en väsentligt större del än den lägsta gräns som föreslagits. Remissinstanserna har bl.a. ansett det inte vara möjligt eller rimligt att buffertfonderna själva bygger upp tillräcklig kompetens på alla de områden som skulle krävas. Vidare har framhållits att eventuella problem med stort statligt ägande kan elimineras genom höga krav på extern förvaltning. I syfte att understryka vikten av en kostnadseffektiv förvaltning, där alla investeringsmöjligheter utnyttjas på ett optimalt sätt och en bas ska- pas för jämförelser mellan internt och externt förvaltade medel, finns det skäl att föreskriva att en viss del av förvaltningen skall skötas externt. Den i promemorian föreslagna miniminivån torde härvidlag knappast utgöra en bindande restriktion för fondernas förvaltning utan skall betraktas som en markering av vikten av kostnadseffektiv förvaltning. Sålunda föreslås att av varje buffertfonds marknadsvärde- rade tillgångar skall förvaltas externt genom diskretionära förvaltnings- uppdrag eller i fonder. Första tredje fondstyrelserna har önskat att ett sådant krav bör tilläm- pas flexibelt och inte vara bindande förrän vid utgången av som de nya placeringsreglerna är avsedda att gälla. kommer med stor sannolikhet att präglas av tämligen omfattande portföljomstrukture- ringar och kan betraktas som något av ett övergångsår i sammanhanget. Vidare kommer fonderna inte förrän vid ett relativt sent stadium att veta hur tillgångssidan ser ut i samband med uppdelningen. Det kan därvidlag vara olämpligt att föreskriva att regeln skall vara uppfylld . Regeln bör därför vara bindande först efter det första för- valtningsåret, dvs. Den externt förvaltade verksamheten skall i alla delar behandlas lika med den internt förvaltade vad gäller krav att följa de övergripande må- len och föreskrivna reglerna. Det är också av stor vikt att de externa för- valtarna fyller de krav på sundhet och pålitlighet som måste ställas samt att de står under offentlig tillsyn. Möjligheten att på indirekt väg placera i onoterade bolag via t.ex. kommanditbolag eller riskkapitalbolag som fö- reslås kan också sägas utgöra en form av extern förvaltning, liksom även placeringar i investmentbolag kan sägas göra. Detta slag av extern för- valtning omfattas inte av det lagstadgade kravet på offentlig tillsyn. För sjunde fondstyrelsens förvaltning av premiepensionsmedel skall det så långt möjligt gälla konkurrensneutralitet i förhållande till de pri- vata fondförvaltare som kan väljas för förvaltning av sådana medel. För sådana privata förvaltare finns det inte några lagregler om extern medels- förvaltning. Det saknas därför skäl att införa regler som innebär ett krav på att viss del av sjunde fondstyrelsens placeringsverksamhet skall skötas av utomstående förvaltare. Däremot bör möjligheten till sådan extern förvaltning finnas kvar. Goda incitament till effektiv förvaltning får allmänt anses finnas med en organisation som inrymmer ett antal likvärdiga och självständiga fonder. Till detta skall läggas den genomlysning, utvärdering och informations- givning om fondernas utveckling som även fortsättningsvis kommer att ske. En väl fungerande medelsförvaltning förutsätter vidare god intern kontroll. Buffertfondernas styrelser har ansvar för att det finns erforder- liga system och rutiner för detta. En central beståndsdel i den fondorganisation som här föreslås är in- tern uppföljning och extern utvärdering av förvaltningen. En intern resultatuppföljning syftar till att ge underlag för att bedöma förvaltnings- resultatet och för korrigerande åtgärder. Det är sålunda en oumbärlig funktion. Betydelsen av en extern utvärdering skall ses mot bakgrund av att de föreslagna placeringsreglerna ger buffertfonderna stor frihet att välja inriktning och risknivå. Med den friheten följer ett stort ansvar och därmed krav på ett balanserande uppföljnings- och utvärderingssystem. En extern utvärdering av förvaltningen skall ge en opartisk bedömning av fondernas förvaltningsresultat. En utvärdering bör ske av såväl den "externa effektiviteten" som den "interna effektiviteten" i förvaltningen. Utvärderingen av den "externa effektiviteten" bör innehålla en bedömning av hur väl de övergripande målen operationaliserats i konkretare förvaltningsmål, inkluderande i förekommande fall en utvärdering av den ALM-analys som legat till grund för bestämmandet av tillgångsportföljens sammansättning. Rege- ringen bör här ges utrymme att vid behov förtydliga sin syn på pensions- systemets åtagandesida och förvaltningsuppdraget i övrigt. (Om obe- roende mellan regering och buffertfonderna, se vidare i avsnitt 10.3.) Utvärderingen av den "interna effektiviteten" bör ta fasta på i vilken grad uppsatta mål har uppnåtts. Som femte fondstyrelsen påpekar bör denna utvärdering i normalfallet ta sin utgångspunkt i de av fonderna uppsatta målen. Regeringen vill emellertid förbehålla sig rätten att göra en utvär- dering mot riktmärken som regeringen själv valt om de riktmärken fon- den fastställt för sin portföljförvaltning bedöms uppenbart olämpliga. anser att buffertfondernas ägarinflytande i enskilda företag skall utgöra en av de punkter som bör granskas i utvärderingen av fondernas förvaltning. En sådan granskning kan förutsättas utgöra en naturlig del av den utvärdering som föreslås. I utvärderingen bör också ingå att bedöma buffertfondernas oberoende sinsemellan. Avgörande i det sammanhanget är en bedömning av de olika placeringsstrategierna. Ett krav på oberoende hindrar inte fonderna från ett visst administrativt samarbete (se avsnitt 10.3). Utvärderingen bör också kunna omfatta de gemensamma redovisningsprinciper som tillämpas (se avsnitt 10.4). Även med nu aktuella regler kan en utvärdering sägas ske både internt och externt. De nuvarande fondstyrelserna är ålagda att utföra en egen utvärdering av sin förvaltning vilket kan ses som en resultatuppföljning. Dessa utvärderingar tillsammans med årsredovisning och revisions- berättelse ligger sedan till grund för en extern utvärdering av förvalt- ningen som görs av regeringen. Denna tillsammans med en sammanställ- ning av fondstyrelsernas årsredovisningar överlämnas till riksda- gen i form av en regeringsskrivelse. Den nya organisation och förvaltning som föreslås minskar som ovan framgått inte behovet av en effektiv utvärdering. Ansvaret för ut- värderingen skall liksom tidigare ligga på regeringen. I det avseendet föreslås därmed att rådande ordning behålls. Nuvarande förhållande innebär emellertid att fondstyrelsernas egen utvärdering skall utgöra underlag för regeringens utvärdering. har rege- ringen därutöver anlitat extern kompetens för sin utvärdering. Den nuva- rande ordningen att AP-fondernas egna utvärderingar av sin egen verk- samhet utgör underlag för regeringens bedömning kan ifrågasättas. Underlaget för regeringens utvärdering bör framöver i stället tas fram av en lämplig extern utvärderare med hög kompetens inom området kapital- förvaltning eller på annat sätt som regeringen själv bestämmer. Buffert- fonderna bör naturligtvis bistå med det material regeringen behöver för sin utvärdering. Fonderna bör tillsammans med regeringen utarbeta gemensamma metoder för avkastningsmätning i syfte att underlätta jäm- förelser av fondernas resultat. En lämplig lösning är att använda tillämp- liga delar av den s.k. GIPS-standarden som används på marknaden. Som framhållits i avsnitt 7 måste en utvärdering i första hand ske över långa perioder med tanke på den långa placeringshorisonten. En avväg- ning måste härvidlag göras mellan behovet av att utvärdera den nuva- rande förvaltningsorganisationen, vilket talar för en relativt kort utvärde- ringsperiod å ena sidan, och behovet av att understryka långsiktigheten i förvaltningen samt att så långt möjligt undvika slumpmässighet i utvär- deringen, vilket talar för en lång utvärderingsperiod å den andra. Den utvärderingshorisont som använts bedöms här vara en lämplig avvägning även fortsättningsvis. Extern utvärdering skall liksom bekostas med fondmedel. Rege- ringen skall även fortsättningsvis överlämna sin utvärdering till riksda- gen i form av en regeringsskrivelse. 10 Organisationsfrågor 10.1 Fondernas antal Regeringens förslag: De nuvarande första femte fondstyrelserna redu- ceras till fyra från varandra fristående AP-fonder som skall utöva buf- fertfunktionen i pensionssystemets fördelningsdel. I AP-fondssystemet kvarstår nuvarande sjätte och sjunde fondstyrelserna i princip oföränd- rade. De nya buffertfonderna skall, med undantag av att direktlånestocken förvaltas av första fonden fram till avveckling, initialt vara lika stora med identiska regler för placeringar och organisation. Promemorians förslag: Överensstämmer i huvudsak med regeringens förslag. I promemorian föreslogs dock att de nuvarande första femte fondstyrelserna skulle avvecklas och ersättas med fyra nya AP-fonder. Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser tillstyrker förslaget eller lämnar det utan erinran. Första fjärde fondstyrelserna, och förespråkar tre buffertfonder. Sjätte fondstyrelsen anser att den kan bygga upp den fjärde fonden. Skälen för regeringens förslag AP-fondens förmögenhet förvaltas av sex fondstyrelser. Fjärde sjätte fondstyrelserna har egna kanslier, medan första tredje fondstyrel- serna har ett gemensamt kansli. Det totala fondkapitalet beräknas komma att uppgå till ca efter beslu- tade och förutsedda inleveranser. Medlen är i utgångsläget till en övervä- gande del förvaltade i första tredje fondstyrelsernas gemensamma kansli. Härutöver finns sjunde fondstyrelsen. I det följande diskuteras emellertid enbart storleken på buffertfonderna exklusive sjätte fondstyrelsen, vilken beräknas uppgå till ca vid samma datum. Jämfört med AP-fondspromemorian och den senare lagrådsremissen är den beräknade fondstorleken ca större, beroende på ett högre finansiellt sparande samt delvis på värdetillväxten i aktieportföljen vilken emellertid har motverkats av en försämring på räntesidan. I syfte att ge de enskilda fonderna förutsättningar att bedriva en effektiv kapitalförvaltning och förbättra möjligheterna till rättvisande utvärde- ringar av förvaltningen bör, som redogjorts för, de medel som efter den antagna inleveransen skall ingå i AP-fondssystemet fördelas på ett antal från varandra fristående fonder med identiska förutsättningar. Att fonderna ges identiska förutsättningar bör kunna ha en positiv inver- kan på fondförvaltningens effektivitet. En uppdelning av fondkapitalet på ett antal lika stora fonder bör också kunna ha en gynnsam effekt på den svenska kapitalmarknadens funktionssätt. För att förutsättningarna skall bli identiska bör fonderna inledningsvis i princip tillföras lika mycket kapital. Denna likabehandlingsprincip bör även gälla kapital som i fram- tiden tillförs fonderna liksom fondernas skyldighet att bidra med medel till kostnaderna för ålderspensionssystemet. Ett ställningstagande till hur många AP-fonder (buffertfonder) som bör finnas bör baseras på en analys av vilken fondstorlek som kan vara lämplig. Goda förutsättningar för en effektiv kapitalförvaltning ökar utsikterna att uppfylla avkastningsmålet. Vidare måste förvaltningskost- nader beaktas. Möjligheterna att bedriva en aktiv förvaltning ökar ju mindre portföl- jerna är, eftersom det är enklare att omstrukturera en liten portfölj. Be- loppen som måste omsättas på marknaden blir lägre vilket underlättar transaktionerna både med avseende på priseffekterna och den tid det tar att genomföra justeringen. Vid en uppdelning av kapitalet på flera mindre fonder minskar dessutom risken för att en enskild fond dominerar en viss marknad och försämrar marknadens funktionssätt. innebär vidare alltid en risk för felaktiga investerings- beslut. Genom att dela upp fondkapitalet på ett flertal förvaltare kan en spridning av förvaltningsriskerna uppnås. Å andra sidan finns kostnadsfördelar med att koncentrera fondkapitalet till ett fåtal större fonder. är förknippad med klara stordriftsfördelar. Till stor del består förvaltningskostnaderna av fasta kostnader. Fler fonder medför fler kanslier och högre totala förvaltnings- kostnader. Ett flertal AP-fonder innebär också att en fond oftare agerar med en annan AP-fond som motpart. Ett mer koncentrerat fondkapital undviker i större utsträckning sådana situationer och de totala transak- tionskostnaderna blir därigenom lägre. En stor förvaltare kan också få en bättre tillgång till analytiker m.m. på de internationella marknaderna. För att finna en lämplig fondstorlek måste ovanstående faktorer vägas mot varandra. Viktigast för att erhålla en effektiv förvaltningsorganisa- tion som genererar en hög långsiktig avkastning måste vara att fonderna har en sådan storlek att det skapas goda förutsättningar för att bedriva förvaltningen effektivt. Härvidlag är nuvarande första tredje fondstyrel- serna alltför stor på den svenska penning- och obligationsmarknaden och fjärde fonden alltför stor aktör på aktiemarknaden för att en effektiv, ak- tiv förvaltning skall kunna bedrivas. De eventuellt ökade totala administ- rationskostnader som kan följa av en uppdelning på flera fonder torde mer än väl uppvägas av möjliga förvaltningsvinster. Bedömningen av en lämplig portföljstorlek bör vidare grundas på en bedömning av AP-fondskapitalets storlek på olika marknader. Storleken måste därvid bedömas utifrån de placeringsregler som föreslås. På de internationella marknaderna utgör inte fondernas storlek någon begräns- ning. Däremot utgör storleken en begränsande faktor på den svenska kapitalmarknaden och dess huvudsakliga delmarknader, penning- och obligationsmarknaden samt aktiemarknaden. I den följande framställ- ningen bortses från ett eventuellt framtida svenskt medlemskap i valu- taunionen. Enligt de placeringsregler som föreslås måste av fondka- pitalet vara placerat i räntebärande värdepapper, i första hand obligatio- ner med låg kredit- och likviditetsrisk. Obligationsmarknaden domineras av staten och bostadslåneinstituten med viss övervikt för volymen statspapper, vilket framgår av tabell 10.1. Tabell 10.1 Penning- och obligationsmarknaden, , miljarder kronor Penningmarknaden 456 Statsskuldväxlar 256 Certifikat 200 Obligationsmarknaden Statsobligationer 793 Bostadsobligationer 595 Övriga emittenter 175* Totalt 2019 Källa: Riksbank, *Siffror från 990630 Marknaderna för stats- och bostadsobligationer är så stora och likvida att de möjliggör även för relativt stora fonder att agera aktivt. Omsätt- ningen på stats- och bostadspappersmarknaden totalt sett (avista, termin, repor) låg på i genomsnitt per dag (med stor dominans för statsobligationsmarknaden). Av nedanstående tabell framgår storleken på de största försäkringsbo- lagens obligationsportföljer vid utgången av jämfört med första tredje fondstyrelserna. Tabell 10.2 Försäkringsbolagens räntebärande värdepappersportföljer, , miljarder kronor SPP 5 44 85 134 9 22 37 68 3 21 27 51 0 15 31 46 1 3 fondstyrelserna 47 150 219 417 Källa: En riktlinje vid uppdelningen av fondkapitalet bör vara att försöka åstadkomma en fondstorlek som medför att var och en av de nya fon- derna kommer att innehålla stats- och bostadspapper på en nivå som storleksmässigt motsvarar de större försäkringsbolagens innehav med undantag för de allra största. Det skulle innebära en obligationsportfölj på . En sådan storlek torde inte orsaka några särskilda problem, vare sig för marknadens funktionssätt eller för fondernas förutsättning att bedriva aktiv förvaltning. Om man antar att fonderna kommer att välja att placera av fondkapitalet i inhemska stats- och bostadsobligationer (se avsnitt 12), skulle det motsvara fonder i storleksordningen . Den svenska aktiemarknaden är väsentligt större än den svenska obligationsmarknaden, men omsättningen på aktiemarknaden är betydligt lägre. Vid var det sammanlagda marknadsvärdet för bolagen noterade på OM Stockholmsbörsens A-, O- och OTC-listor ca . Den genomsnittliga omsättningen var under de första kvartalen per dag. Internationella studier av värdepappersmarknader, som bl.a. aktualise- rats i samband med utvärderingen av nuvarande fjärde fondstyrelsen, visar att fondstorlekar som motsvarar 3 eller mer av den lokala marknaden innebär olika slag av kostnader som inte obetydligt försämrar förvaltningsresultatet (se promemorian bilaga 3). Vilken storlek som är lämplig för en fond på den svenska aktiemarknaden beror också på vilka önskemål som finns vad gäller flexibiliteten att strukturera om portföljen. Omsättningen på den svenska aktiemarknaden är som nämnts låg jämfört med den svenska obligationsmarknaden. Till följd av de begränsade om- sättningsmöjligheterna bör inte de nya fonderna vara alltför stora. Det kan av effektivitetsskäl antas vara eftersträvansvärt att var och en av AP- fondernas svenska aktieportföljer ligger på en lägre nivå än de största privata förvaltarnas portföljer (se tabell 10.3). Värdena i tabellen får ge- nerellt förutses ha stigit med den kraftiga börsuppgången (för AP-fon- derna ). Tabell 10.3 De institutionella största aktieägarna på OM Stockholmsbörsen (exkl. AP- fonden, ) miljarder kronor Investor 90 Roburs aktiefonder 81 SPP 77 Nordbankens aktiefonder 43 4-6 AP-fonderna 104 Källa: Ägarna och makten (, ) Mot bakgrund av dessa olika faktorer bör fondernas svenska aktieport- följ lämpligen ligga i storleksordningen per fond. Vid ett antagande att AP-fondernas innehav av svenska aktier kommer att utgöra av tillgångarna (se avsnitt 12) motsvarar det en fondstorlek i intervallet . Bestämning av antalet fonder De storlekstal som ovan redovisats avseende de största aktörerna på den svenska kapitalmarknadens olika delmarknader indikerar att de nya AP- fonderna skulle kunna ha en storlek på maximalt . Avgörande härvidlag är hänsynen till att en god marknadsfunk- tion samt goda möjligheter till en effektiv förvaltning skall kunna upp- rätthållas. Storleken skall också ses mot bakgrund av AP-fondernas framtida till- växt. Denna är utöver avkastningen beroende av demografiska faktorer och den ekonomiska tillväxten som i sin tur bestämmer avgiftsnettots utveckling. Gjorda framskrivningar (se diagram 12.1 och 12.2) visar på en ökad fondstyrka den närmaste perioden. Den beräknade fondtillväxten kan inte entydigt sägas förändra de framtida storleksrelationerna mellan fonderna och övriga stora enskilda kapitalförvaltare i sådan utsträckning att det i sig bör påverka valet av antalet fonder under de närmaste 15 20 åren. I promemorian föreslås att fyra buffertfonder inrättas. Några remissin- stanser har föreslagit tre fonder. Det skulle innebära en fondstorlek på ca , dvs. i övre delen av de angivna intervallen. De anför bl.a. att större fonder har fördelar när man agerar på den internatio- nella marknaden, att fondförvaltning har stordriftsfördelar samt att fyra buffertfonder skulle innebära krav på att ytterligare ett kansli byggs upp. Enligt regeringens uppfattning är entydigt starka skäl för endera tre eller fyra fonder svårt att finna. Det rör sig om grad- och inte artskillnader. Av avgörande betydelse för regeringens ställningstagande är funktionen på den inhemska marknaden. Regeringen föreslår därför att fyra buffertfon- der inrättas varvid varje fond skulle uppgå till vid en beräknad sammanlagd fondstorlek (exklusive värdet av Sjätte och Sjunde AP-fondens medel) på ca efter den antagna överföringen . I sammanfattning skulle respektive AP-fond tillhöra gruppen större aktörer på såväl den inhemska aktie- som obligationsmarknaden men enskilt inte få någon tätposition. De nya placeringsregler och den nya organisation som här föreslås med- för att genomgripande förändringar måste göras i AP-fondens nuvarande struktur. De medel som här föreslås bli uppdelade på fyra fonder förval- tas av fem fondstyrelser, men däremot bara av tre kanslier, eftersom första tredje fondstyrelserna har en gemensam förvaltningsorganisation. Även vad avser det kapital som förvaltas av AP-fonden medför förslaget stora förändringar både beträffande den värdemässiga fördelningen och fördelningen av enskilda tillgångar. Som närmare utvecklas nedan bör varje ny AP-fond utgöra en myn- dighet. Det är dock naturligt att tre av de fyra nya AP-fonderna byggs upp kring de kanslier som finns. En redogörelse för principerna för omorganisationen av AP-fonden, bl.a. vad avser fördelning av fondkapi- talet och personalfrågor finns i avsnitt 11 Övergångsfrågor och ikraftträ- dande. Sjätte fondstyrelsen har anfört att den kan bygga upp den nya fjärde buffertfonden inom ramen för sin organisation. Buffertfonderna är emel- lertid konstruerade som blandfonder och den specialistfunktion inriktad emot onoterade aktieinnehav som sjätte fondstyrelsen innehar bör kvar- stå. En sammanvävning av de två olika mandat som sjätte fondstyrelsen respektive buffertfonderna representerar bedöms därför inte som lämplig. Dels skulle den nuvarande verksamhetens fokus riskera att tappas, dels skulle utvärderingen gentemot övriga buffertfonder försvåras. Sjätte fondstyrelsen omfattas inte av förslagen i denna proposition Beträffande sjunde fondstyrelsen motiverar den genomgripande omorga- nisation som här föreslås beträffande första femte fondstyrelserna inte några förändringar. Nuvarande sjunde fondstyrelsen föreslås därför orga- nisatoriskt endast överföras till den föreslagna nya lagen, men byta namn till Sjunde AP-fonden (se nedan). Sammanfattningsvis innebär förslaget att nuvarande första femte fondstyrelserna reduceras till fyra från varandra fristående AP-fonder som skall utöva buffertfunktionen i det reformerade pensionssystemet. 10.2 Medelstilldelning och pensionsutbetalningar m.m. Regeringens förslag: Varje buffertfond skall tillföras lika mycket av de medel som skall föras till allmänna pensionsfonderna och om så behövs bidra med lika mycket medel till pensioner och andra kostnader för ålderspensionssystemet. Promemorians förslag: Överensstämmer i allt väsentligt med rege- ringens förslag. Remissinstanserna: Remissinstanserna tillstyrker förslaget eller läm- nar det utan erinran. anser att det av lagtexten bör framgå att överföringen av medel till fonderna skall ske brutto varje må- nad. Skälen för regeringens förslag: De medel som förvaltas av AP- fondssystemet utanför de nuvarande sjätte och sjunde fondstyrelserna skall, enligt vad som föreslås i föregående avsnitt, förvaltas av fyra fristående buffertfonder (AP-fonder) med identiska förutsätt- ningar. För att lika förutsättningar skall gälla måste placeringsregler och organisation vara identiska för dessa fonder. Vidare måste medelstilldel- ning till och utbetalningar från fonderna följa samma regler. Fonderna skall därför inledningsvis tilldelas lika mycket medel. Vidare skall de även tillföras lika mycket medel och bidra med lika mycket medel till pensioner och andra kostnader för ålderspensionssystemet.