prop · GL03163 · 1998-01-01 00:00:00 — Avsaknad av relevanta index och ett begränsat antal årliga avkastningsvärden gör dock, som fonden konstaterar, att det statisktiska underlaget inte är tillräckligt bra för en fullständig analys av riskspridningen. Några noteringar kan dock göras. Tillgångsslaget reallån har gett en väsentligt lägre avkastning än nominella räntebärande placeringar. Dessutom är reallånens avkastning positivt korrelerad med de nominella lånen, vilket medför att någon riskspridning inte heller har uppnåtts. Placeringar i utländsk valuta uppvisar emellertid en svagare korrelation gentemot portföljens dominerande tillgångsslag vilket gör att valutaplaceringar bidrar till ökad riskspridning. Fastigheter har en negativt korrelerad avkastning och bidrar därför bäst till riskspridningen. Om fondstyrelserna hade valt att investera i en portfölj med maximala i fastigheter, i utländsk valuta och i nominella räntebärande placeringar och direktlån hade totaltavkastningen varit lägre jämfört med det faktiska utfallet. I en portfölj som bara hade placerat i nominella räntebärande placeringar men utnyttjat valutadiversifieringen fullt ut hade portföljen avkastat mer i förhållande till utfallet. Detta hade dock enligt första-tredje fondstyrelserna inneburit ett högre risktagande. Den faktiska portföljens risk var dock densamma som alternativet med maximala investeringar i varje tillgångsslag. Det innebär att fonden nått en god avkastning i förhållande till risken. 4.2 Fjärde, femte och sjätte fondstyrelserna Enligt APR skall fjärde, femte och sjätte fondstyrelserna, inom ramen för vad som är till nytta för försäkringen för tilläggspension, förvalta anförtrodda medel genom placeringar på riskkapitalmarknaden. Fondmedlen skall placeras så att kraven på god avkastning, långsiktighet och riskspridning tillgodoses. Till skillnad från vad som gäller för första- tredje fondstyrelserna finns i APR inte något krav på betryggande säkerhet eller tillfredsställande betalningsberedskap för fjärde, femte och sjätte fondstyrelserna. Fondstyrelserna skall i enlighet med APR placera merparten av sitt fondkapital på den svenska riskkapitalmarknaden. Fjärde och femte fondstyrelserna får bl.a. placera i aktier och konvertibler i svenska och utländska aktiebolag. Innehavet av utländska värdepapper får dock inte överstiga av de medel som respektive fondstyrelse förvaltar, baserat på tillgångarnas anskaffningsvärde. Sjätte fondstyrelsen skall placera i aktier och andelar på den svenska riskkapitalmarknaden. Inriktningen skall vara på små och medelstora företag. Fondstyrelserna får handla med optioner och terminer eller likartade finansiella instrument för att effektivisera förvaltningen eller skydda tillgångarna mot risker. Fjärde och femte fondstyrelsernas medel har successivt rekvirerats från första-tredje fondstyrelserna och utgör fondstyrelsernas grundkapital. Det får inte överstiga, för var och en, av första-tredje fondstyrelsernas sammanlagda fondkapital (anskaffningsvärdet) vid utgången av föregående år. rekvirerade den femte fondstyrelsen till sitt grundkapital som uppgår till . Den fjärde fondstyrelsens grundkapital är oförändrat . Det högsta möjliga grundkapitalet är ca för respektive styrelse. Fjärde och femte fondstyrelserna skall till första-tredje fondstyrelserna leverera medel motsvarande av det reala grundkapitalet, dvs. grundkapitalet uppindexerat med utvecklingen av konsumentprisindex. Vid utgången av uppgick det reala grundkapitalet till för fjärde fondstyrelsen och för femte fondstyrelsen. har fjärde fondstyrelsen därför levererat och femte fondstyrelsen . Sjätte fondstyrelsen rekvirerade . Sjätte fondstyrelsen skall inte rekvirera mer och omfattas inte heller av inleverenskravet. Resultatet i fondstyrelserna går att utläsa i tabell 9. Det marknadsvärderade resultatet för var i fjärde fondstyrelsen varav orealiserade vinster och förluster utgjorde . Årets resultat (summan av aktieutdelningar, ränteintäkter och nettot av aktieförsäljningar minus omkostnader och förändring i nedskrivningsbehov) var . Det marknadsvärderade fondkapitalet ökade till . Avkastningen på fjärde fondstyrelsens fondkapital var . Till följd av ökade realisationsvinster i femte fondstyrelsen steg årets resultat med till . Det marknadsvärderade resultat var för samma som resultat, . Fondkapitalets marknadsvärde var vid utgången av året . Avkastningen på det genomsnittliga fondkapitalet blev därmed . Tabell 9 Resultatsammanställning för fjärde, femte och sjätte fondstyrelserna, miljarder kronor Fjärde Femte Sjätte 1997 1996 1997 1996 1997 1996 Årets resultat 4,7 4,4 0,8 0,5 0,5 0,05 +Ej realiserade kursvinster/förluster vid marknadsvärdering 12,7 12,8 2,4 2,7 0,3 0,07 =Marknadsvärderat resultat 17,4 17,2 3,2 3,2 0,8 0,12 Fondkapital 81 63,7 13,6 10,4 11,3 10,4 Avkastning, % 27,8 37 30,0 43 7,8 KPI, förändring, % 1,9 -0,2 1,9 -0,2 1,9 Real avkastning, % 25,9 37,3 28,9 43,3 5,9 Sjätte fondstyrelsen har kommit igång med sin verksamhet. Årets resultat uppgick till vilket till största delen är att hänföra till ränteintäkter på obligationsportföljen. Det marknadvärderade resultatet blev . Fondkapitalets marknadsvärde uppgick till , en ökning med från föregående år. Avkastningen på fondkapitalet har varit . 4.2.1 Sammanfattning av fjärde fondstyrelsens resultatuppföljning Fjärde fondstyrelsen har inkommit med årsredovisning, egen utvärdering och en utvärdering som är utförd av . Den senare består av dels en sammställning av data som mäter portföljens utveckling, dels en kommentar till resultaten av utvärderingen. Fjärde fondstyrelsens avsikt med att använda en extern utvärderingsfirma är dels att presentera en riskjusterad avkastningsanalys av hög klass, dels att göra en jämförelse med andra stora investerare med likartade förutsättningar. I det följande redogörs först för fondstyrelsens egen utvärdering och därefter för den utvärdering MPIR har utfört. Fjärde fondstyrelsens egen utvärdering Styrelsen i fjärde fondstyrelsen har formulerat följande övergripande långsiktiga operativa målet för fonden. Totalavkastningen sedd skall något överträffa ett avkastningsindex för Stockholmsbörsen. För portföljens olika komponeneter bör utvärdering ske mot lämpliga benchmarks . Svenska aktierelaterade värdepapper, som är den viktigaste komponenten, skall jämföras med totalindex för Stockholmsbörsen. Som underordnade mål gäller (mätt i SEK) för den utländska aktieportföljen och OMRX-TBILL för likvida medel . Av tabell 10 framgår fondstyrelsens mål för de i portföljen ingående tillgångsslagen. Tabell 10 Fjärde fondstyrelsens avkastningsmål för olika tillgångsslag Tillgångsslag Mål Svenska aktierelaterade värdepapper Totalindex, aktier Likvida medel OMRX-TBILL Vid utgången av hade fjärde fondstyrelsen av tillgångarna placerade på , i värdepapper noterade utomlands och i likvida tillgångar som kassahållning. Resterande del, , var investerade i onoterade värdepapper. Portföljens totalavkastning påverkas därför mest av utvecklingen på . I tabell 11 visas värdepappersportföljens sammansättning vid utgången av . Placeringarnas relativa andel av det totala portföljvärdet exkl. likvida medel. Relationen marknadsvärde/bokfört värde har antagits vara densamma för noterade och onoterade värdepapper. Utlandet Totalt Noterade aktier Onoterade aktier Totalt Totalavkastningen var vilket var i paritet med Findatas avkastningsindex. var fondkapitalets genomsnittliga avkastning , jämfört för Findatas avkastningsindex. Fondstyrelsen anger i huvudsak två förklaringar till att deras avkastning understiger jämförelseindex. Fonden har legat underviktad i banksektorn. Den obetydliga exponeringen i banksektorn har bestått då styrelsen gjorde bedömningen att den specifika risken i branschen var för stor. Fonden har en normal likvidandel på av portföljen vilket dragit ned avkastningen då alternativakastningen, aktiemarknaden, har varit mycket stark. Styrelsen föredrar att ha placeringsberedskap för stora aktieaffärer, eftersom den menar att alternativkostnaden ex ante är begränsad i förhållande till aktiemarknadens avkastningskrav. Fjärde fondstyrelsen menar också, som en allmän synpunkt, att en måttlig likviditetsandel något utjämnar avkastningen allt annat lika mellan mycket goda och mycket dåliga år. Fjärde fondstyrelsen jämför avkastningen på den svenska aktieportföljen med Veckans Affärers totalindex. Målsättningen är att något överträffa detta index. Det har man inte gjort . Fondens portfölj har i genomsnitt avkastat medan jämförelseindexet avkastat . Fonden har uppnått sitt resultat genom att genomgående hålla en portfölj som är mer koncentrerad än sammansättningen av index. Under den femåriga mätperioden har fonden legat överviktad i branschindex verkstad och kemisk industri och underviktad i banksektorn. Fonden har liksom tidigare avstått från att placera i investmentbolag vilka utgör en relativt stor andel av index. Fondens strategi med överviktning i verkstad och urvalet av företag inom denna sektor har bidragit positivt till resultatet, medan den under föregående år dåliga utvecklingen av branschen kemisk industri har bidragit negativt. Fondens övervikt i branschindexet handelsföretag har tack vare utvecklingen i Hennes & bidragit till en god avkastning för fonden. Undervikten i banker har negativt påverkat fondens relativa avkastning under fyra av . Fonden har drabbats av sitt beslut att vara underviktad dels genom att bankernas betydelse för indexutvecklingen ökat (till följd av nya banker och värdestegringar), dels för att bankaktiernas värde utvecklats mycket bra efter bankkrisen . Vid utgången av var investerade i onoterade värdepapper. Det bedömda marknadsvärdet för de onoterade aktierna är , således ett övervärde på . Detta övervärde har dock inte gottskrivits aktieportföljens utveckling. Om så skulle ske skulle avkastningen öka till . Fondstyrelsen uppger att den årliga förräntningen på den onoterade portföljen överstiger . bedöms det inte finnas några undervärden i portföljen. Innehavet av utländska aktier uppgår till . Trots nettoförsäljningar har värdet på den utländska portföljen ökat eftersom kursutvecklingen har varit god. Dess andel av fondens totala kapital är . Enligt reglementet får fondens utländska portfölj uppgå till maximalt av fondkapitalets värde. Fondstyrelsen uppger att andelen utländska aktier är så liten att den inte nämnvärt påverkar den totala avkastningen på fondens medel. Vidare anser fondstyrelsen i sin utvärdering att även om andelen ökar till är det inte tillräckligt för att diversifiera bort den specifika svenska marknadsrisken i den totalta portföljen. Utfallet av de sensate fem årens placeringar i utländska aktier anser fonden vara tillfredsställande. Fondstyrelsens utländska portfölj har uppnått en avkastning på mot för index. Fondstyrelsen har bytt jämförelseindex till OMRX-TBILL för de likvida medlen. Det är ett viktat index där alla utestående statsskuldväxlar ingår. Årsavkastningen för detta index var medan fondstyrelsens förvaltning av likvida medel gav . Indexet har inte funnits varför fondstyrelsen jämför sig med ett annat motsvarande index . var fondstyrelsens genomsnittliga avkastning , medan jämförelseindex var . Andelen likvida medel har minskat till följd av nettoköp av aktier. Syftet med de likvida medlen är att ha beredskap för oplanerade affärstillfällen vilket medför att handlingsutrymmet vid förvaltningen begränsas. Fjärde fondstyrelsen uppger att likvida medel normalt utgör av tillgångarna. I föregående års skrivelse anmärkte regeringen att mål för användningen av derivatinstrument saknas. Fondstyrelsen har därför utvecklat sin syn på användning av derivatinstrument i årets utvärdering. Grundsynen är att derivatinstrument är ett medel för att uppnå mål i förvaltningen och är därmed underordnade de instrument som används på primärmarknaden. Fondstyrelsen har på kanslinivå bestämt att derivat endast får användas för noterade svenska aktier. Styrelsen nyttjar således inte derivat för räntemarknaden och för utländska aktier. Fondstyrelsen har fastslagit att handel i derivatinstrument kan förekomma utan beloppsbegränsning men att den skall ske i samklang med aktuell placeringsinriktning och redovisas tydligt för styrelsen . Fondstyrelsen uppger i sin utvärdering att optionsaffärerna varit av synnerligen liten omfattning och att det inte skedde några optionsaffärer över huvud taget . På uppdrag av fjärde fondstyrelsen har utvärderat förvaltningen av fondens aktieportfölj. Utvärderingen har skett över två tidsperioder. En övergripande utvärdering av och en mer detaljerad analys av förvaltningen för . Avkastningen har för den längre perioden varit klart högre än för Affärsvärldens generalindex (AFGX). Fondstyrelsen uppnådde en årlig avkastning (exklusive utdelningar) på vilket kan jämföras för AFGX. För den kortare treårsperioden var avkastningen i paritet med jämförelseindex, . I ingår utdelningar både i fondens avkastning och i jämförelseindex. Risken i fondstyrelsens portfölj, mätt som standardavvikelse, var något lägre för den långa perioden men något högre för den korta perioden. Den riskjusterade avkastningen (mätt som sharpekvot) var för fjärde fondstyrelsen betydligt högre än för AFGX för . Sharpekvoten för fondstyrelsen var 0,57 och för index 0,4. Över treårsperioden ligger fonden och jämförelseindex lika. Vid en analys av fondstyrelsens förvaltningsprofil framkommer att styrelsen genererar en högre avkastning än jämförelseindex då avkastningen är relativt dålig på aktiemarknaden. Enligt MPIR är denna avkastningsprofil vanlig hos förvaltare som överviktar framgångsrika tillväxtföretag i portföljen. Det beror på att dessa företag är mindre konjunkturkänsliga och faller således inte lika mycket som cykliska bolag när en lågkonjunktur diskonteras i kurserna. Dessutom är avkastningen mindre beroende av vid vilket tillfälle aktierna köps in, eftersom bolagen successivt växer ur eventuella felprissättningar. Det som bidragit till fondstyrelsens högre avkastning i förhållande till index för är framför allt innehaven i och Hennes & . Däremot har fondens relativt stora innehav i och fondens undervikt i branschen gett ett negativt bidrag till avkastningen i förhållande till index. Risken i styrelsens portfölj har varit högre än för jämförelseindex. På årsbasis var standardavvikelsen i fondstyrelsens portfölj och för index . Den riskjusterade avkastningen (sharpekvoten) har dock i det närmaste varit identisk för perioden. hade fondstyrelsen en klart högre risk än marknaden. Det var också som styrelsens avkastning i förhållande till index var klart bättre. Med andra ord kan sägas att fonden fick betalt för den extra risk som togs . En analys av den aktiva risken (tracking error), som mäter hur nära index förvaltningen ligger, talar för att fonden bedriver en aktiv förvaltning till skillnad från en passiv indexförvaltning. Slutligen bedömer MPIR att fjärde fondstyrelsens förvaltning såväl som möter högt ställda krav både vad avser avkastning och risknivå. 4.2.2 Sammanfattning av femte fondstyrelsens resultatuppföljning Femte fondstyrelsen har låtit en extern firma, , göra en utvärdering av verksamheten. Resultatet av den har tillsammans med årsredovisningen överlämnats till regeringen. Utvärderingen har överlämnts som en rapport skriven av MPIR utan kommentar från fondstyrelsen. Ett utdrag från rapporten återfinns också i årsredovisningen. Rapporten är en sammanställning av avkastningsdata för aktieportföljen som på olika sätt jämförs med andra index och relateras till risken i portföljen. En beskrivning av vad som genererat avkastningen återfinns också. Rapporten innehåller således inte någon information om avkastning på den räntebärande portföljen och heller inte på det totala fondkapitalet som styrelsen är tillsatt att förvalta. Inte heller innehåller rapporten uppgifter om alternativa strategier eller uppställda mål för förvaltningen. En sammanfattning av rapporten ges i det följande. Aktieportföljen genererade en avkastning på . Det kan jämföras med Findatas avkastningsindex och MPIRs allemansfondindex som avkastade respektive . MPIR gör också en jämförelse med Affärsvärldens generalindex i syfte att analysera vad som bidragit till femte fondstyrelsens överavkastning. Fondstyrelsen har varit relativt underviktad i små och medelstora företag vilka som helhet visade en sämre utveckling på . Vidare har fondstyrelsen varit underviktad i som utgör en stor del av index. Underviktningen i har bidragit positivt till fondstyrelsens uppnådda avkastning. Överviktningen i investmentbolag (och ) har bidragit positivt till avkastningen, medan fondens undervikt i bank- och finanssektorn har bidragit negativt med . Risken i femte fondstyrelsens portfölj var låg . Även var den relativt låg. Tendensen är att risken i portföljen minskar och närmar sig jämförelseindex risknivå. Risken är uttryckt som standardavvikelse. Sharpekvoten som mäter avkastningen i förhållande till risktagandet har varit hög för femte fondstyrelsen. Om kvoten är hög har en hög avkastning erhållits till ett lågt risktagande. Femte fondstyrelsens sharpekvot var för 1,7 vilket kan jämföras med 1,3 för index. hade femte fondstyrelsen en sharpekvot på 1,2 medan den var 1,0 för index. Fonden har således erhållit en hög avkastning i förhållande till risktagandet. MPIR gör den slutliga bedömningen att femte fondstyrelsens förvaltning, såväl som , mött högt ställda krav på den typ av verksamhet som fondstyrelsen bedriver, både vad avser avkastning och risknivå. 4.2.3 Sammanfattning av sjätte fondstyrelsens resultatuppföljning Sjätte fondstyrelsen har inkommit med en utvärdering av verksamheten för . Som utgångspunkt för utvärderingen har fondstyrelsen haft tre dokument; precisering av målen för , finanspolicy för kapitalförvaltningen och årsredovisningen för . var verksamheten i ett uppbyggnadsskede. organiserades verksamheten, därefter har verksamheten utvecklats gradvis. Verksamheten har delats in i två huvudområden, kapitalförvaltning och investeringsverksamhet. investerar i räntebärande instrument och i noterade aktierelaterade instrument. har en allokeringsplan fastställs i syfte att öka andelen aktierelaterade tillgångar. Andelen aktier uppgick till , något mer än enligt allokeringsplanen. Vid utgången av skall enligt allokeringsplanen andelen aktier och räntebärande instrument vara ungefär lika stora. har investeringsverksamheten, som investerar i onoterade små och medelstora företag, byggt upp en egen organisation. Målsättningen med organisationen är att vara en aktiv ägare som inte enbart tillför riskkapital utan även kunskap för att därigenom skapa en bra avkastning. Intresset från tänkbara investeringsobjekt har varit stort. Fonden har analyserat ca 330 olika propåer varav merparten rört direkta investeringar. Sjätte fondstyrelsen investerar i tre olika tillgångsslag och har därmed satt upp mål för respektive delområde. Den räntebärande portföljen jämförs med ett index som speglar statsskuldens sammansättning som har en snittduration på ca . Den effektiva avkastningen för börsnoterade aktier skall vara högre än för motsvarande jämförbara kapitalförvaltare. Därvid utgår placeringarna från sammansättningen av Affärsvärldens generalindex. För investeringsverksamheten skall avkastningen överstiga avkastningen för börsplaceringar. Vidare har ett internräntekrav preciserats för investeringsverksamheten. Tabell 12 Sjätte fondstyrelsens avkastningsmål för olika tillgångsslag Tillgångsslag Mål Räntebärande instrument OMRX-GOVT + Börsnoterade aktier Effektiva avkastningen skall vara lika eller bättre i jämförelse med Affärsvärldens generalindex. Över tiden skall avkastningen överstiga ett genomsnitt av avkastningen på AP- fondens börsplaceringar, större livbolags placeringar och större aktiefonders placeringar. Investeringsverksamheten för onoterade innehav På lång sikt skall avkastningen vara högre än avkastningen på börsplaceringar. Resultatet för respektive tillgångsslag framgår av följande tabell. Tabell 13 Sjätte fondstyrelsens marknadsvärde och resultat för respektive tillgånsslag, miljarder kronor. Marknadsvärde Avkastning Andel Räntebärande värdepapper 7,7 Noterade aktier 3,2 Onoterade aktier* 0,4 Totalt 11,3 8,* Värderat till anskaffningsvärde Investeringarna i räntebärande instrument har präglats av stor försiktighet. Styrelsen uppger i sin utvärdering att den absoluta avkastningen har prioriterats framför den relativa indexjämförelsen. Det ansågs viktigt att året inte skulle innebära en negativ utveckling av fondkapitalet. Avkastningen har därför bara uppgått till vilket kan jämföras med index som avkastade . Fondstyrelsen har hållit en låg risknivå i portföljen. Durationen var kort under början och slutet av året, medan den var i paritet med marknaden . Orsaken till den relativt dåliga avkastningen ligger främst i att fondstyrelsen underskattade Asienkrisens effekter och hade då en kort genomsnittlig löptid i sin portfölj medan de långa marknadsräntorna föll kraftigt. Även i jämförelse med risken i portföljen (sharpekvoten) har fondstyrelsens avkastning varit låg. Med tanke på att har varit ett uppstartningsår anser styrelsen att resultatet varit tillfredsställande. Målet att ha en låg risknivå har uppnåtts. kommer förvaltningen helt att inriktas på att överträffa indexavkastningen. Aktieportföljen har byggts upp från att vid årets början bestå av endast ett innehav till att bestå av 85 olika innehav fördelat på olika branscher. Fondstyrelsen delar in sin aktieportfölj i aktieförvaltning, strategiska innehav (långsiktiga innehav som baseras på beslut i styrelsen) och fonder. Årsavkastningen för portföljen uppgick till . Det är bättre än fondens jämförelseindex som är Findatas avkastningsindex. Fonden nyttjar Affärsvärldens generalindex som jämförelse när den beräknar innehavens andel av den totala portföljen. Findatas index används bara som avkastningsjämförelse. Jämförelsen mot index blir inte helt korrekt eftersom portföljen har varit under uppbyggnad. Fondstyrelsens aktieportfölj var till en början helt beroende av utvecklingen på Bureaktien, en aktie som gick sämre än index. har fondstyrelsen köpt aktier i små och medelstora företag medan portföljen är underviktad i de aktier som dominerar index. Det har bidragit till att portföljen har en hög risk (volatilitet) som avspeglar sig i en standardavvikelse på . Standardavvikelsen för jämförelseindex är . Sharpekvoten som visar avkastningen i förhållande till risktagandet var således marginellt högre för fondstyrelsen jämfört med index. Den riskjusterade avkastningen har alltså inte varit högre för fondstyrelsen än för index. Fondstyrelsen tillägger dock att index enbart innehåller A-listeaktier, medan fondstyrelsen investerar på ett flertal listor. 5 Regeringens utvärdering av fondstyrelsernas verksamhet 5.1 Uppföljning av fjolårets skrivelse I fjolårets skrivelse riktade regeringen allvarlig kritik mot fondstyrelserna. Regeringen hade främst två huvudinvändningar mot fondstyrelsernas verksamhet. Dels ansåg regeringen att de närmare mål som fondstyrelserna skall ange för sin verksamhet inte var utformade på ett tillfredsställande sätt , dels var resultatutvärderingen undermålig, särskilt eftersom den inte innehöll riskberäkningar och därför inte heller relaterade uppnådd avkastning till den tagna risken. I huvudsak framförde regeringen dessa invändningar även i den skrivelse som avsåg (Skr 1996/97:13). har ställt sig bakom regeringens bedömning. uttalade bl.a följande Liksom regeringen anser utskottet att det alltjämt kvarstår brister i de närmare mål för verksamheten som första-femte fondstyrelserna beslutat och i resultatutvärderingen av dessa (jfr bet. 1996/97:FiU12). Fondstyrelserna bör därför vidta de åtgärder som regeringen föreslagit . Regeringen avser att i årets skrivelse följa upp den kritik som framfördes i förra årets skrivelse.