sou · GKB3158d1 · 1997-01-01 00:00:00 — De t gemensamma intresset ger EU-länderna större förhandlingsstyrka . EU-länderna kommer sannolikt att utnyttja dett a gentemot de andra stormakterna i värld sekonomin, och . har haft ett domi nerande inflytande bland de s k G-7 länderna. Med EUs ökade styrka kan följa en ökad risk fö r konflikter och därmed för ökad protektionism i olika former mo t länder utanför EU. 4.4 Effekter av lägre inflationstakt Vi diskuterar i kapitel 6 om det kan var a svårare att upprätthålla låg inflation ifall står utanför den monetära unionen än ifall vi deltar. Det kan därför vara av intresse att diskutera storleken på de samhällsekonomiska vinster som en lägre inflationstakt ka n medföra (se också avsnitt 3.1 för en principiell genomgång). Den empiriska forskningen om de samhällsekonomiska kost - naderna av inflation finner i allmänhet att de är relativt små vid att en måttlig inflationstakt – . 22 Den amerikanske ekonomen har emellertid gjort e n beräkning för av de samhällsekonomiska vinsterna av at t sänka inflationstakten från som ger resultatet att en relativt liten förändring kan ha betydande effekter även vid e n måttlig inflationstakt. 23 Skillnaden mellan Feldsteins beräkning och tidigare beräkningar är att denne i högre grad beaktar d e snedvridande effekter på resursanvändningen som ett nominalistiskt skattesystem (dvs ett system som baserar beskattningen p å nominella inkomster utan hänsyn till inflationstakten) har. Feldstein studerar fyra olika effekter av lägre inflation: (1) p å hushållens sparande och konsumtion över t iden; (2) på fördelningen 22Se t ex (1981). 23Feldstein (1996). Den monetära unionen och... mellan bostadskonsumtion och annan konsumtion; (3) på fördel - ningen mellan inflationsskatt och andra skatter; samt (4) på d e samhällsekonomiska kostnaderna till följd av statsskuldsräntorna. (1)Beskattningen av kapitalinkomster och kapitalvinster fö r hushållen grundar sig i (liksom i ) på nominella Härigenom kan inflation komma att snedvrid a hushållens sparande. Ju högre inflation, desto högre blir den effektiva skatten på sparande eftersom även den del a v kapitalinkomsten eller kapitalvinsten som utgö r kompensation för inflationen beskattas. En sänkning a v inflationstakten minskar därför denna snedvridning i fördelningen mellan konsumtion och sparande och ger e n samhällsekonomisk vinst. En lägre inflation minska r emellertid också skatteintäkterna. Under förutsättning at t skatteintäkterna måste hållas konstanta för att finansiera en viss nivå på de offentliga utgiftern a, måste beskattningen öka på annat håll. Detta förvärrar andra snedvridningar till följd av skattesystemet, vilket medför en samhällsekonomis k kostnad. Vilken av effekterna som överväger beror bl a p å ekonomins struktur, skattenivåerna i utgångsläget oc h antaganden om hur de olika aktörerna i ekonomin reagera r på förändringar. Feldstein kommer fram till att den positiva effekten av minskade snedvridningar till följd av tv å procentenheters lägre inflation överväger och ger e n samhällsekonomisk vinst på av BNP. (2)Inflation stimulerar vidare bostadskonsumtion i form a v egnahem och bostadsrätter eftersom nominella räntor p å bostadslån är avdragsgilla. Konsumtionen stimuleras också av att den effektiva beskattningen av kapitalinkomster oc h kapitalvinster ökar vid högre inflation (se ovan), efterso m detta gör sparande mindre attraktivt. En sänkning av infla - tionstakten minskar därför "överkonsumtionen" av boende , vilket är en samhällsekonomisk vinst. ökar skatte- intäkterna till följd av minskade ränteavdrag hos bostads - konsumenterna, vilket tillåter skattesänkningar på andra håll som minskar snedvridningarna av andra skatter och därmed ger en indirekt samhällsekonomisk vinst. Den totala sam - hällsekonomiska vinsten av två procentenheters lägr e inflation av detta beräknas av Feldstein till av BNP. (3)En sänkning av inflationstakten från fyra till två procen t medför lägre kostnader för att hålla pengar som transak - 86 Den monetära unionen och... tionsmedel (lägre "skosulekostnader") (se avsnitt 3.1). De n samhällsekonomiska vinsten av detta är dock enligt Feldstein mycket blygsam, av BNP. Mot detta ska vägas de samhällsekonomiska ef fekterna av förändringar i beskatt- ningen. Skatteinkomsterna minskar genom att inflations - skatten sänks samt genom att placeringar i produktiva till - gångar, vars avkastning beskattas, minskar till förmån fö r kontantinnehav. De skatteökningar som ska kompensera för detta beräknas av Feldstein skapa samhällsekonomisk a kostnader på av BNP. Nettoeffekten av lägr e inflationsskatt är således, enligt Feldstein, en samhällseko - nomisk kostnad på av BNP. (4)Slutligen leder en sänkt inflationstakt till att den effektiv a beskattningen av hushållens ränteinkomster på statspappers- innehav minskar, vilket måste kompenseras av öka d beskattning på andra håll med snedv ridande effekter. Med en skuldkvot på (statsskuld dividerad med BNP ) beräknas den samhällsekono miska kostnaden av en sänkning av inflationen till följd av detta till av BNP. Slutresultatet av Feldsteins beräkning är att en sänkning av infla - tionstakten från i skulle leda till en årli g samhällsekonomisk vinst på av BNP. Feldstein prövar resultatets känslighet för ändringar i olika antaganden oc h finner att vinsten varierar mellan av BNP. Det finns anledning att vara försiktig med att dra slutsatser från Feldsteins kalkyl, eftersom den endast är en av många och finne r betydligt större vinster av låg inflation än som vanligtvis är fallet. Vi har ändå valt att redovisa den utförligt som ett exempel på at t det går att finna stöd för betydande samhällsekonomiska vinste r även av små sänkningar av inflationstakten. Detta förutsätter dock ett nominalistiskt skattesystem. I princip går det att konstruera ett realt skattesystem, som endast beskattar kapitalinkomster oc h kapitalvinster utöver vad som är kompensation för inflationen och som därför eliminerar huvuddelen av vinsterna av att sänk a inflationstakten. De praktiska svårigheterna med sådan a skatteregler kan dock vara mycket stora. Det är förmodlige n förklaringen till att inget industrila nd har en heltäckande indexering Den monetära unionen och... i fråga om kapitalinkomstbeskattningen och när det gälle r avskrivningar.24 24 Feldstein (1996) diskuterar mera i detalj vilka problemen med en real kapitalin- komstbeskattning är. 88 Den monetära unionen och... De länder som blir me dlemmar av den monetära unionen får växla in sina valutor till den gemensamma valutan hos ECB. ECB s vinster krediteras varje deltagande land med en andel som bestäms av respektive lands BNP- och befolk ningsandelar (med samma vikt för båda). För de länder som före inträdet haft ungefär samm a inflationstakt som unionen kommer att ha och samma relatio n mellan penningmängden och BNP bör seignorageinkomsterna bl i ungefär desamma som (se avsnitt 3.1). De länder som, på grund av att betalningssystemet är underutvecklat, har en relativt sto r penningmängd missgynnas. tillhör dock inte denn a kategori. Det är emellertid också möjligt att deltagarländerna i de n monetära unionen tillsammans kan få en viss ökning av sin a seignorageinkomster. Den gemensamma valutan bör nämligen f å mycket större betydelse i världsekonomin än vad de enskild a valutorna sammantagna har för ekonomiska transaktioner och som reservvaluta utanför den monetära unionen. Innehav av eur o utanför den monetära unionen kan därför komma att öka och g e ECB större seignorageinkomster. Storleken av dessa är praktisk t taget omöjlig att beräkna eftersom den bl a beror på en mäng d mycket svårbedömbara faktorer, som teknisk utveckling ino m betalningssystemet, samt i vilken utsträckning som den gemen - samma valutan ersätter andra valutor. Kommissionen gjorde ändå ett försök och beräknade att vinsten av den gemensamma valutans ställning som internationell transaktions- och reservvaluta s å småningom kommer att uppgå till motsvarande a v EU-ländernas totala BNP. För del motsvarar detta . Detta är emellertid inte en effek - tivitetsvinst, utan en omfördelning från andra reservvalutaländer. Detta kapitel har behandlat vilka s amhällsekonomiska effektivitets- effekter som ett deltagande i den monetära unionen kan ge upphov till. De aspekter som be lysts gäller kostnader för valutaväxling och valutakurssäkring, effekter på handel, investeringar och räntor, på- verkan på konkurrensen på den inre marknaden samt samhälls - ekonomiska vinster av en låg inflationstakt. Strävan har varit at t försöka ge en uppfattning om storleksordningen på effekterna. Den monetära unionen och... är möjligt att den monetära unionen kan spela en roll när det gäller resursanvändningen på flera andra sätt, t ex när det gälle r ekonomisk tillväxt. Utredningens bedömning är emellertid at t kunskapsläget inte tillåter fö rsök till kvantifiering av andra effekter än dem som vi tagit upp. Slutsatserna kan sammanfattas som följer: (1)Kostnaderna för valutaväxling och valutakurssäkrin g kommer att reduceras. Inom den finansiella sektorn ka n resursbesparingen för del uppgå till 0,1 – 0, av BNP . Uppskattningen beror på hur många länder som deltar i den monetära unionen. D e resursbesparingar som kan göras i företag och inom de n offentliga sektorn är svåra att beräkna men torde knappas t överstiga besparingarna i den finansiella sektorn. (2)Handel samt reala och finansiella investeringar mella n länderna i den monetära unionen påverkas sannolikt mycket litet av att osäkerheten till följd av kortvariga växelkurs - variationer försvinner. (3)Beslut om investeringar och sparande fattas förmodligen i huvudsak på grundval av förväntade långa reala räntor (nominella räntor minus förväntad inflationstakt). Förväntade långa realräntor i skiljer sig – till skillnad från d e realiserade realräntorna (nominalräntorna minus faktisk inflation) – enligt olika beräkningar mycket litet frå n motsvarande utländska. Ett inträde i den monetära unione n sänker förmodligen den förväntade realräntenivån något , men effekten är sannolikt liten. På denna punkt finns dock en betydande osäkerhet. (4)Det är möjligt att konkurrensen inom den monetära unionen kan förbättras när priserna uttrycks i samma valuta, me n effekten är förmodligen inte särskilt st or. Däremot kan risken för protektionistiska återfall som hotar den inre marknaden minska om hastiga förskjutningar av konkurrensläget int e längre kan komma till stånd genom valutakursrörelser. (5)Ett deltagande i den monetära unionen kan medföra at t inflationstakten blir lägre än om står utanför. svårt att uppskatta vinsterna av en mindre sänkning a v inflationstakten. beräkningar har tytt på sm å effekter. Men det är möjligt att effektivitetsvinsterna ka n 90 Den monetära unionen och... skatteskalorna till inflationen) skapar en snedvridning i resurfördelningen mellan konsumtion och investeringar. 5Makroekonomiska störningar och penningpolitiken Två troliga makroekonomiska konsekvenser av en europeis k monetär union ställs ofta mot varandra. Å ena sidan kan et t medlemskap i unionen innebära att måle t om låg inflation får större trovärdighet. Å andra sidan innebär förlusten av penningpolitis k självständighet minskad stabiliseringspolitisk handlingsfrihet oc h därmed en risk för större svängningar i produktion och syssel - sättning. Trovärdighetsargumentet behandlas utförligt i näst a kapitel. Här koncentreras diskussionen på värdet av en självständig penningpolitik för att kunna motverka olika makroekonomisk a störningar. Detta innebär att kapitlet inriktar sig på tänkbar a nackdelar med en monetär union. Dessa ska vägas mot eventuella fördelar som vi behandlar i andra kapitel. Avsnitt 5.1 diskuterar varför pen ningpolitisk självständighet kan vara önskvärd och varför ett deltagande i en monetär union me d oåterkalleligt fasta valutakurser inte ger något utrymme för e n självständig penningpolitik. Avsnitt 5.2 beskriver effekterna a v makroekonomiska störningar för ett enskilt land som och hur effekterna skiljer sig åt beroende på om växelkursen kan ändras eller inte. Vilka faktorer som avgör huruvida olika länder/regioner bör bedriva en gemensam penningpolitik, dvs bilda en monetä r union, behandlas i avsnitt 5.3. Diskussionen belyser såväl fråga n om en monetär union är bra för EU ( eller snarare vilka länder inom EU som – ur stabiliseringspolitisk synvinkel – är lämplig a medlemmar) som frågan om ett deltagande är bra för . Ett vanligt argument mot rörliga valutakurser är att de kan leda till stora kurssvängningar som i sig kan skapa makroekonomisk a obalanser. Detta argument för fasta va lutakurser och monetär union diskuteras i avsnitt 5.4. I avsnitt 5.5 redovisas slutligen vår a slutsatser om de stabiliseringspolitiska aspekterna på förlusten av penningpolitisk självständighet i en monetär union. Makroekonomiska störningar och... 5.1 Penningpolitik i en öppen ekonomi Utgångspunkten för varje diskussion av de stabiliseringspolitisk a aspekterna på EUs valutaunion bör vara att en rörlig – eller i varje fall justerbar – valutakurs är en nödvändig förutsättning fö r penningpolitisk självständighet. Härav följer att det enskilda med- lemslandet i en monetär union inte har några möjligheter att föra en egen penningpolitik. Enligt vedertagen teori beror konsekvenserna av detta på vilket tidsperspektiv man anlägger. Dess a grundläggande aspekter diskuteras i detta avsnitt. Penningpolitiken på lång sikt I ett enskilt land med rörlig växelkurs bestämmer penningpolitiken den inhemska penningmängden. Den påverkar i sin tur priserna på den inhemska valutan i förhållande till andra länders valutor (nomi- nella valutakurser), priserna på arbetskraft (nominella löner) samt priserna på andra varor och tjänster (den allmänna prisnivån). Det finns emellertid inte någon anledning att tro att penningmängdens nivå har någon långsiktig betydelse för relativpriserna mellan olika varor och tjänster (förhållandet mellan olika priser) elle r reallönerna (de nominella lönerna mätta i förhållande till någo t prisindex). Härav följer att inte heller andr a s k reala variabler, som kapacitetsutnyttjande och arbetslöshet, bör påverkas på lång sikt . En vanlig utgångspunkt i nationalekonomisk analys är att de reala variablerna sedda över bestäms av företagens produk - tionsmöjligheter och hushållens värderingar av sin konsumtion . Om fördubblar mängden kronor i ekonomin, utan at t några andra förhållanden ändras, bör alla priser mätta i krono r fördubblas. Den allmänna pris- och lönenivån stiger me d och kronans värde i förhållande till andra valuto r halveras. Men produktion, sysselsättning, produktivitet oc h reallöner förblir desamma. Denna förmodade egenskap hos de t ekonomiska systemet brukar kallas för principen om pengars neutralitet. Enligt tesen om pengars neutralitet leder alltså en ökning a v penningmängden i till en värdeminskning av kronan i 1 Begreppet förklaras utförligare av t ex Patinkin (1992) och i läroböcker i makroteori, t ex & Wyplosz (1993). Se även kapitel 8, där vi diskuterar risken för att uppgångar i arbetslösheten blir bestående. Om så är fallet kan penningpolitiken få långsiktiga konsekvenser för sysselsättningsnivån. Makroekonomiska störningar och... förhållande till andra valutor, men detta har inte några långsiktiga effekter på t ex svenska företags konkurrenskraft i förhållande till utländska företag. Kronans värdeminskning gentemot D-marke n motsvaras exakt av höjningen av prisnivån i jämfört med i Tyskland.2 Under i övrigt oförändrade förhållanden speglar alltså förändringen i växelkursen mellan två länders valutor på lång sikt – vilket i praktiken torde röra sig – skillnaden i inflationstakt.3 Detta innebär att penningpolitik som inriktas på att den nominella växelkursen ska vara fast inte ka n användas för att bestämma en nationell inflationstakt som avviker från omvärldens. Penningpolitiken på kort sikt På kort sikt är nominella löner och en del räntor trögrörliga, liksom nominella priser på många enskilda produkter. Villkoren i löneavtal, lånekontrakt, prislistor och offerter ligger av olika skä l ofta fasta för en bestämd period framåt. Detta medför at t penningpolitikens genomslag på valutakurser, vissa räntor och den allmänna prisnivån får kortsiktiga effekter på efterfrågan och utbud på marknaderna för varor och tjänster, arbetskraft och kapital. sänker sin (nominella) styrränta och öka r penningmängden, faller också de korta realräntorna och stimulerar investeringar och konsumtion. (D e långa räntorna kan däremot inte påverkas på samma sätt utan bestäms av de finansiell a marknadernas förväntningar om vilka korta räntor som kommer att gälla . )4 Lägre korta räntor innebär vidare att kronkursen faller. Det leder till att svenska varor blir billigare i förhållande till andra länders och att exporten öka r. Hur varaktiga dessa effekter är beror på hur snabbt löner och priser ändras vid förändringar i penningpolitiken. Normalt räknar man med att det tar minst ett par år för löner och priser att anpassa sig. På kort sikt (inom loppet av något eller ) kan därför penningpolitiken ha betydand e effekter på produktion och sysselsättning. Därmed bli r penningpolitisk självständighet central i ett stabiliseringspolitisk t perspektiv. 2Detta brukar kallas för köpkraftsparitet . 3Enligt (1995) halveras avvikelser från köpkraftsparitet på ungefär . 4De förväntade framtida korträntorna beror i sin tur på förväntningar om den framtida penningpolitiken. Makroekonomiska störningar och... Vid ett deltagande i en mo netär union med oåterkalleligen fasta valutakurser kommer räntan på finansiella tillgångar i olika länder att vara densamma, förutsatt att tillgångarna är lika i andra avse - enden som löptid, likviditet och kreditr isk. Ränteskillnader kommer snabbt att utjämnas genom arbitrageverksamhet på de finansiell a marknaderna. Om ränteläget vore högre i , skulle kapita l lånas upp i och placeras i , till dess den ökad e efterfrågan på kredit i och det ökade utbudet i Sverig e eliminerat ränteskillnaden. Med en rörlig växelkurs – vilket gäller mellan kronan och D-marken – kan emellertid ränteskillnader uppkomma. Hur stor a dessa är beror på vilka växelkursförändringar som förväntas . Räntan på en svensk obligation kan vara högre än på en tysk, om kronans värde i förhållande till D-marken förvänta s sjunka. En placering i till 5 procents årlig ränta ge r samma förväntade avkastning som en placering i till 8 procents ränta, om kronans värde väntas falla under Så länge valutakursen är rörlig kan sålunda penningpolitiken i ett land påverka den inhemska räntan. S verige kan ha en lägre ränta än omvärlden om för en sådan politik att krona n förväntas stiga i värde och vice versa. Den penningpolitisk a självständigheten kan alltså användas till att bestämma en vis s önskvärd räntenivå, förutsatt att man är beredd att acceptera d e valutakursförändringar som detta innebär. Något enkel t tumregelmässigt samband mellan ränta och valutakurs finn s emellertid inte, eftersom dagens kurser beror på förväntningar om framtida valutakurser och framtida penningpolitik. En expansiv penningpolitik i , dvs sänkta korträntor , leder till minskad efterfrågan på svenska värdepapper och et t fall i kronkursen, under förutsättning at t förväntningarna om framtida växelkurser inte påverkas. E n sänkning av räntan i under den i kräver at t valutamarknaden väntar sig en framtida appreciering av kronan (så att placerare i svenska värdepapper på detta sätt kompenseras fö r den lägre räntan). Följaktligen måste en svensk räntesänkning leda till ett så stort kursfall på kronan att den väntas stiga i värde igen. 5 Men om penningpolitiken leder til l 5 En bra diskussion av denna mekanism återfinns i t ex Krugman & Obstfeld (1994). Makroekonomiska störningar och... ändrade förväntningar om den framtida växelkursen blir d e omedelbara effekterna på kronkursen svåra att bedöma. Hur bestäms då valutakursförväntningar? I ekonomisk analy s utgår man numera i regel från att förväntningarna grundas på al l tillgänglig information om ekonomins funktionssätt och politikens utformning. Man bör enligt diskussionen om penningpolitiken s långsiktiga effekter ovan vänta sig att kronans långsiktiga värd e bestäms av hur förhållandet mellan ut bud och efterfrågan på kronor utvecklas . En rimlig förvä ntan är att kronan kommer att falla i värde om penningpolitiken väntas bli m er expansiv framöver. Detta leder till en minskad efterfrågan på svenska obligationer och svensk valuta och följaktligen till en omedelba r depreciering av kronan. Det faktum att förväntningar om framtid a valutakursförändringar påverkar efterfrågan på valutor oc h valutakurser , innebär att det kort siktiga penningpolitiska handlingsutrymmet påverkas av den långsiktiga penningpolitiken. Om ett antal länders centralbanker bestämmer sig för att håll a valutakurserna fasta – som tidigare inom Bretton Woods-systemet och – måste deras ekonomiska politik stämma överens med detta mål på kort såväl som lång sikt. Ett system med "fasta, men justerbara" valutakurser ger dock, till skillnad från en monetä r union, viss begränsad självständighet för penningpolitiken . Eftersom det råder osäkerhet om den exakta tidpunkten för oc h storleken på justeringarna, kan pen ningpolitiska åtgärder kortsiktigt påverka räntor och valutakursförväntningar, även o m valutakurserna temporärt hålls fasta. Sammanfattningsvis medför en rörlig valutakurs långsikti g penningpolitisk självständighet så till vida att det enskilda lande t kan bestämma en egen nationell inflationstakt. Denna sakna r emellertid betydelse för kapacitetsutnyttjande och sysselsättnin g En rörlig – eller potentiellt rörlig – valutakurs tillåter emellertid den inhemska penningpolitiken att spela e n stabiliseringspolitisk roll. Eftersom löner och priser är trögrörliga har penningpolitiken på kort sikt betydande effekter p å sysselsättning och produktion. Kapitalets internationella rörlighe t innebär dock att penningpolitiken inte kan bestämma mål fö r valutakursen och räntenivån som är oberoende av varandra elle r kortsiktiga mål utan sammanhan g med de långsiktiga strävandena. 6 Att ränteskillnaden mellan och omvärlden exakt motsvaras av den förväntade valutakursförändringen förutsätter att svenska och utländska placerare inte kräver någon riskpremie när de placerar i en tillgång med valutarisk. Makroekonomiska störningar och... 5.2Valutapolitik och effekter av makroekonomiska störningar Anledningen till att man vill kunna vidta penningpolitiska åtgärder är en önskan om att motverka de störningar som ekonomin ka n drabbas av. Det är ett centralt ekonomisk-politiskt mål at t stabilisera centrala makroekonomiska variabler som konsumtion , investeringar, BNP, sysselsättning osv. är önskvärd beror emelle rtid på vilken typ av störning som drabbar ekonomin. Effekter av olika störningar Den ovanligt djupa svenska lågkonjunkturen under 1991-1993 utgör ett skolexempel på värdet av penningpolitisk självständighet. Låg- konjunkturen utmärktes av en dramatisk uppgång i sparandet oc h ett kraftigt fall i efterfrågan (totalt i storleksordningen av BNP). När efterfrågan i Sverige sjönk i förhållande till efterfrågan i omvärlden, behövde priset på svenska varor och tjänster sänkas i förhållande till utländska om produktion och sysselsättning skulle kunna stabiliseras (det krävdes m a o en real depreciering) . Eftersom penningpolitiken i andra länder var inriktad på lå g inflation måste relativprisförändringen komma till stånd antinge n genom nominella prissänkningar i , dvs deflation, elle r genom en värdeminskning (depreciering) av kronan i förhålland e till utländska valutor. I ett sådant läge avgör penningpolitiken s inriktning hur anpassningsprocessen kommer att gå till. När aktiviteten i går ner, minskar behovet av penga r som används i utbytet av v aror och tjänster.