prop · GF03113 · 1992-01-01 00:00:00 — I första hand den svenska handeln med aktier har utsatts för en stark konkurrens från marknadsplatser i vissa andra länder. Likviditeten på marknaden och möjligheterna till snabb och samlad information om marknadsläget är en viktig konkurrensfaktor. För att i så hög grad som möjligt fylla kraven på dessa områden bör man enligt vår mening förhindra att aktiehandeln splittras på olika del- marknader, oavsett om dessa är organiserade i börsform eller inte. Internationellt tycks också utvecklingen spontant gå i riktning mot ökad koncentration av marknadsplatserna på grund av stordriftsfördelarna i verksamheten. En annan faktor av betydelse är framväxten av organiserad börshandel i derivatinstrument som optioner och terminer. Denna handel har inte samma stora omfattning och samhällsekonomiska betydelse som handeln med aktier och räntebärande värdepapper. Konkurrensen från utlandet synes inte heller vara lika stark. Enligt vår uppfattning finns därför inte samma behov av kraftsamling till en marknadsplats inom options- och terminshandeln. Vår samlade bedömning är att tillräckliga skäl saknas för ett legalt monopol i handeln med optioner och terminer. Av bland annat lagtekniska orsaker är det olämpligt att i detta avseende särbehandla handeln i olika slag av värdepapper. Det legala börsmonopolet bör därför inte bibehållas. En förutsättning för att börsverksamhet skall tillåtas föreslås vara koncession för verksamheten. Koncession skall kunna meddelas, om regeringen finner att den tilltänkta börsverksamheten kan antas bli till nytta för det allmänna. Beträffande börshandel i aktier anser vi att konkurrensen gentemot utlandet förutsätter en koncentration av handeln till en marknadsplats här i landet. Det kan inte förutses att någon ytterligare marknadsplats för aktier skulle kunna vara till nytta. kommer därmed även i fortsättningen att inta en dominerande position inom aktiehandeln. Först om fondbörsen skulle misslyckas att bedriva en fungerande handel, bör tillstånd meddelas en annan organisation att påbörja börshandel i aktier. Av skäl som redovisas i kapitlet anser vi att det inte är lämpligt att tillstyrka de då och då i den allmänna debatten framförda önskemålen om regionala och lokala börser. Den mycket begränsade handel som förekommer på vissa platser i landet kan dock enligt vår mening inte karakteriseras som börsverksamhet och den bör därför kunna få fortsätta. I definitionen av börsverksamhet i vårt förslag till ny lag om börs- och clearingverksamhet ingår ett uttryckligt undantag från definitionen av börsverksamhet för verksamhet som endast är knuten till viss ort och drivs i mindre omfattning samt avser fondpapper utgivna av aktiebolag med anknytning till orten. En följd av våra förslag är också att - till skillnad från vad som gäller - får rätt att starta clearingverksamhet i egen regi eller i samarbete med annan organisation och att fondbörsen får bedriva handel med optioner och terminer. Förhållandena inom handeln med obligationer och andra räntebärande värdepapper är f.n. under stark förändring och därför svårbedömda. Trots monopol för har denna handel alltså i praktiken helt skett utanför börsen. Med hänsyn till detta är det inte självklart att sådan handel skall vara förbehållen fondbörsen. Vi kan med andra ord se en möjlighet att även en annan huvudman skulle kunna få koncession för denna handel. Vårt förslag till reviderad definition av börsverksamhet utesluter att spridning i efterhand av till exempel enbart avslutsnoteringar från börserna kan betraktas som börsverksamhet. För friheten att förmedla upplysningar är det av vikt att sådana media inte omfattas av koncessionsplikt eller andra restriktioner från samhällets sida. Vi har ingående övervägt frågan om lämplig huvudmannaform för en börs. Inom derivathandeln i har det - vid sidan om lagstiftningen men med tillsynsmyndighetens provisoriska godkännande - etablerats privatägda marknadsplatser med eget vinstsyfte. Dessa företagsbildningar avviker från det i svenska och internationella börssammanhang normala förhållandet med en marknadsplats uppbyggd kring medlemmar och utan självständigt vinstintresse. Principiellt anser vi att det är olämpligt att börsverksamhet drivs med vinstsyfte. Det kan bland annat inte uteslutas att otillbörliga hänsyn av olika slag tas i en sådan organisation. Dessa risker bör dock kunna minskas i tillräckligt hög grad genom regler på olika områden. Vi anser därför att fortsatt verksamhet hos privatägda företag i denna handel kan godtas under förutsättning att de av oss föreslagna reglerna införs. Börs- eller clearingverksamhet - vid sidan om - skall enligt våra förslag bedrivas i aktiebolagsform eller som ekonomisk förening. För att främja ett spritt ägande bör ingen enskild ägare få inneha av aktiekapitalet eller det sammanlagda röste talet i företaget. Företaget bör vidare ha ett eget kapital av viss storlek. Det allmänna bör också få rätt att utse ett visst antal styrelseledamöter och att godkänna styrelsens ordförande. Verksamheten skall stå under tillsyn av bankinspektionen. En av flera grundläggande förutsättningar för en effektiv börsverksamhet är att avgifterna hålls på en rimlig nivå. Vad gäller privatägda börser har vi funnit att bankinspektionen bör få rätt att i efterhand granska att avgifterna är skäliga. Avgiftssystemet vid bör reformeras så att avgifterna innehåller en fast del och en del som är beroende av marknadsutvecklingen. Förutom av börsmedlemmar och emittenter bör avgifter få tas ut av andra som begagnar sig av fondbörsens tjänster. Den blockorderhandel som förekommer vid OM, där buden lämnas per telefon och endast OM:s personal är närvarande på marknadsplatsen, kan föranleda betänkligheter från principiella utgångspunkter. Å andra sidan tyder inget på att OM:s personal inte följer de regler som har ställts upp. Regelverket har accepterats av marknaden och ett särskilt kontrollsystem har införts. Skulle förhållandena i olika avseenden förändras, bör dock koncessionen för OM omprövas. Inom handeln med optioner och terminer påtar sig en clearingfunktion ansvaret för att samtliga kontrakt uppfylls. Clearingen kontrollerar också bland annat att kraven på säkerheter från deltagarna i handeln är uppfyllda. En typisk optionsbörs - så också OM - omfattar alltså en marknadsplats och en clearing. Det kan dock även förekomma konstruktioner med en från marknadsplatsen fristående clearingorganisation. I likhet med vad som gäller för börsverksamhet bör även clearingverksamhet få äga rum endast efter statlig auktorisation och under statlig kontroll och eljest under förutsättningar som närmare beskrivs i kapitlet och i vårt förslag till lagbestämmelser om börs- och clearingverksamhet. Bland annat föreslår vi att det allmänna skall utse ett visst antal styrelseledamöter och godkänna valet av styrelsens ordförande. Beträffande styrelsen för förordar vi en minskning av antalet ledamöter från elva till nio och antalet suppleanter från elva till tre. Vi föreslår att en helt ny lag införs om börs- och clearingverksamhet, delvis efter mönster av den nuvarande lagen om . Vårt förslag innehåller ett stort antal bestämmelser på olika områden som närmare utvecklas i kapitlet samt i lagförslag och specialmotivering. Beträffande vissa av förslagen i detta kapitel är vi inte eniga. Tre av oss i kommittén (, Per och ) reserverar sig mot övervägandena beträffande börsmonopolet, föreskrifter om avgifternas höjd och statligt inflytande i styrelserna för börserna. Reservanterna anser att majoritetens förslag i praktiken innebär att börsmonopolet för aktier bibehålls. Monopol är inte ett bra medel att åstadkomma god likviditet, god service, förmåga att utveckla nya produkter och låga kostnader. Reservanternas grundläggande uppfattning är att det är marknaden som skall styra behovet av marknadsplatser. Om det blir en överetablering av börser skulle detta snabbt leda till att de minst effektiva slogs ut. Vilka börser som bäst tillgodoser kundernas behov är rimligen kunderna bättre på att avgöra än regeringen. Marknaden verkar i sig för en koncentration i värdepappershandeln. Det är endast när en börs inte fungerar bra som det kommer att vara möjligt att starta nya börser. behöver knappast det skydd som ett monopol ger. Behovsprincipen bör därför ersättas av ett skaderekvisit vilket också ligger väl i linje med t.ex. kraven för tillstånd för fondkommissionsrörelse resp. försäkringsrörelse. Reservanterna delar inte heller majoritetens uppfattning om regionala och lokala börser. Tvärtom kan det vara ett väsentligt inslag i en regions ekonomiska utveckling att aktier i företag inom regionen kan handlas på en regional börs. Reservanterna anser inte att särskilda föreskrifter behövs vad gäller avgifternas höjd. Nivån på transaktionskostnaderna kommer att bestämmas av konkurrenssituationen. Reservanterna menar att ett dominerande statligt inflytande i styrelsen för kan ha klart negativa effekter och föreslår att regeringen inte längre skall utse styrelseledamöter. Bl.a. bör börsmedlemmarna få ett något utvidgat inflytande. För andra börser och för clearing- organisationer behövs inga särskilda bestämmelser om styrelse- sammansättningen. Lagstiftning, tillsyn och konkurrens är den bästa garantin för en god verksamhet. Aktiehandeln vid 7 behandlar våra överväganden och förslag i lagen om börs- och clearingverksamhet, när det gäller inregistrering av fondpapper och aktiehandeln vid . En omfattande handel sker utanför med aktier i företag som enligt nuvarande bestämmelser inte kan börsregistreras. En mellanform utgörs av aktierna på OTC-marknaden och på den s k O-listan. Stor osäkerhet torde råda hos allmänheten i fråga om vad som gäller för olika slag av reguljärt handlade aktier. Även för åtskilliga aktier som inte är formellt börsregistrerade anser vi det vara angeläget att fondbörsen blir den centrala marknadsplatsen. I förhållande till nuvarande praxis föreslår vi därför att de formella kraven för börsregistrering sänks och att börsstyrelsen ges en friare prövningsrätt i de enskilda fallen. är den aktiehandel som på något sätt har anknytning till uppdelad i tre olika former, de officiella börslistorna (AI och AII), OTC och den s k O-listan. Ett fullständigt praktiskt genomförande av vårt principiella synsätt att alla dessa - och även vissa andra - aktier bör vara börsregistrerade försvåras dock av nuvarande skatteregler. Vid beskattning av realisationsvinst, förmögenhet, arv och gåva gäller olika regler för aktier noterade på fondbörsen, OTC och O-listan. Bolagens val av notering på olika listor styrs därför i hög grad av skatteöverväganden. Enligt vår uppfattning är det mindre ändamålsenligt att val av noteringsform styrs av skatteregler. Speciellt olämpligt är det om konsekvensen av inregistrering på en officiell lista blir såväl högre beskattning för aktieägarna som striktare krav av olika slag på det aktuella bolaget. Därmed skapas starka negativa incitament för berörda parter till notering på börsen vilket går stick i stäv med vår allmänna strävan. En utgångspunkt för beskattningen bör vara att den skall vara neutral mellan olika noteringsformer. Härvid bör beaktas att skattesystemet inte får försvåra mindre och medelstora företags möjligheter att anskaffa riskkapital via aktiemarknaden. Till dess att skattefrågorna har kunnat lösas bör övergångsbestämmelser gälla med innebörd att handeln med aktier på OTC- och O-listorna får fortgå på i princip samma sätt som sker nu men under börsstyrelsens ansvar. Handel med andra aktier bör inte få ske i fondbörsens lokaler eller i börsens SAX-system. Vid börsstyrelsens beslut om inregistrering av nya bolags aktier bör presenteras ett underlag för emissionskursens fastställande och anges efter vilka principer fördelningen av aktier på marknaden skall ske. Detta underlag skall enligt vårt förslag godkännas av börsstyrelsen som också skall kontrollera att dessa principer överensstämmer med god sed på aktie- marknaden. Även prospekt i andra fall skall godkännas av börs- styrelsen. Kraven på löpande information m från de börsnoterade bolagen regleras i fondbörsens inregistreringskontrakt som upprättas efter förhandlingar mellan börsen och berörda bolag. Bankinspektionen bör få möjlighet att påverka innehållet i kontraktet, så att det överensstämmer med till exempel EG-reglerna, genom att påkalla samråd med fondbörsen och bolagen om kontraktet. I undantagsfall där en förändring är särskilt angelägen bör inspektionen ges rätt att ensidigt fastställa innehållet i en ny informationsskyldighet. Klandertalan mot beslut som har fattats av styrelsen för en börs eller en clearingorganisation skall enligt vårt förslag kunna föras vid . Regler för ej börsregistrerade företag med spritt ägande Övervägandena i kap. 9 utgår från att det även efter genomförandet av våra förslag enligt kap. 7 kommer att förekomma allmän handel med aktier och konvertibler i ett relativt stort antal företag som inte är börsregistrerade. Enligt vad vi har konstaterat torde antalet sådana företag f.n. uppgå till ett hundratal. Informationen om även dessa företag måste vara utförlig och vederhäftig. Vi föreslår därför vissa utvidgade regler för företag vilkas aktier o dyl är spridda på minst 200 ägare men vilka inte är börsregistrerade. Det är dock inte någon förutsättning att en regelbunden handel i dessa aktier faktiskt förekommer. De nämnda aktiebolagen bör åläggas att vid erbjudanden till allmänheten ge ut särskilda emissionsprospekt med i kapitlet närmare angivet innehåll. Prospekten bör förhandsgranskas av bankinspektionen. Detta förslag ansluter till den inom EG föreslagna ordningen. Bolag med spritt ägande bör vidare avge delårsrapport, även om detta inte skulle erfordras enligt nuvarande bestämmelser i aktiebolagslagen. Den s k Leolagen som reglerar vissa typer av riktade emissioner och de av oss i kap. 12 föreslagna reglerna om insynshandel ("insiderhandel") bör också omfatta dessa bolag. Vissa av de krav som uppställs i den förbindelse som har undertecknats av företagen på den s.k. O-listan bör enligt vår mening lagfästas för den aktuella kategorin av företag, eftersom det där inte finns någon ram för självreglering. Vi syftar på kraven på bokslutskommuniké, särskild information om viktiga beslut och händelser och offentliggörande av anmärkningar i revisionsberättelse. Bankinspektionen bör utfärda riktlinjer för tillämpningen av bestämmelserna och utöva tillsyn över bolagen så att reglerna efterlevs. Inspektionen bör få möjlighet att förelägga bolagen vid vite att följa föreskrifterna. I egenskap av tillsynsmyndighet bör bankinspektionen också få rätt att införa stopp i handeln med ett bolags aktier, om till exempel missförhållanden har kunnat konstateras avseende informationen i ett prospekt eller en årsredovisning. Bestämmelserna föreslås lagtekniskt i form av dels ändringar i aktiebolagslagen m fl gällande lagar, dels en ny lag om informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda. Sanktioner och sanktionsbeslut Kap. 11 avhandlar sanktioner vid överträdelser av reglerna på värdepappersmarknaden. Efter en genomgång av för- och nackdelar med olika sanktionsformer föreslår vi införandet av en ny möjlighet, tillfällig avstängning av medlem från börs eller clearingorganisation. En sådan sanktion kan i vissa fall vara smidigare än återkallelse av medlemskap. Önskemålen om en enhetlig och effektiv tillämpning av marknads- platsernas sanktionsmöjligheter har föranlett oss att föreslå att fondbörsstyrelsens sanktionsbeslut överförs till ett nytt organ, kallat disciplinnämnd, som bör fatta motsvarande beslut även med avseende på andra marknadsplatser. Därmed kan börsstyrelsernas arbete renodlas till organisation och övervakning av handeln samt regelutveckling. fem ledamöter bör utses av regeringen. Sanktionsärenden förs av marknadsplatserna till nämnden. Vi har vidare diskuterat huruvida aktieägarnas möjligheter att föra skadeståndstalan mot ett aktiebolags funktionärer behöver förbättras. En hindrande faktor torde vara aktieägarens kostnader för målet och risken att han får svara även för motpartens rättegångskostnader. Från principiella synpunkter är det tveksamt att särbehandla aktieägare i rätte- gångskostnadshänseende. I stället föreslår vi att medel skall ställas till förfogande när den enskilde saknar egen förmåga att bekosta processen, övriga möjligheter saknas och frågan är av allmänt intresse. I vårt förslag till lag om börs- och clearingverksamhet finns därför en bestämmelse att regeringen kan meddela föreskrifter om att börser och clearingorganisa- tioner skall avsätta medel för att kunna lämna bidrag till rättegångskostnader i mål om ersättning för skador som enskild person har lidit på värdepappersmarknaden. Vi utgår från att, om en sådan föreskrift införs, marknaden kommer att inrätta en särskild styrelse för beslut om fördelning om sådana medel utan att ytterligare lagstiftning måste ske. Börsetikens former och innehåll Kap. 13 innehåller en genomgång och våra överväganden när det gäller börsetikens former och innehåll. Uttrycket börsetik som används i den allmänna debatten är oprecist och saknar vedertagen och exakt definition. Vi har valt att ge begreppet en relativt vid innebörd, nämligen det skrivna och oskrivna normsystem som - vid sidan om lagstiftningen - påverkar eller bör påverka beteendet hos de olika parterna på värdepap- persmarknaden, dvs. investerare, emittenter av värdepapper, mäklare och andra förmedlare av värdepapper, rådgivare m.fl. Efter en genomgång av den börsetiska debatten i presenteras en allmän översikt över förhållandena i några länder av särskilt intresse samt inom EG. Vi redogör vidare för den etikskapande verksamheten inom bankinspektionen, och olika privata svenska organisationer som representerar parter på marknaden. Vi lämnar vissa allmänna riktlinjer för det framtida arbetet i dessa frågor. Sammanfattningsvis ser vi självreglering av privata organisationer som en viktig och nödvändig komponent i utvecklingen av ett effektivt och förtroendeskapande regelverk på värdepappersmarknaden. Självreglering och lagstiftning fyller olika behov och skall därför utvecklas hand i hand och inte ses som antingen - eller. När det gäller bankinspektionen fäster vi stort avseende vid dess roll som övervakande organ också när det gäller etiken på marknaden. Enligt vår mening är det viktigt att bankinspektionen aktivt medverkar till att en självreglering kommer till stånd när det behövs. Om så inte sker, bör inspektionen påverka utvecklingen genom att ge ut rekommendationer i form av allmänt råd i sin författningssamling eller vid behov hos regeringen hemställa om lagstiftning. I syfte att följa och värdera den självreglerande verksamheten på marknaden kan det vara värdefullt för bankinspektionen att till sig knyta särskild kompetens, till exempel i form av ett kontaktorgan med företrädare för olika parter på marknaden för att diskutera olika aktuella börsetiska frågor. Den arbetsfördelning som har utvecklats mellan bankinspektionen och börsstyrelsen är enligt vår mening ändamålsenlig och bör bibehållas. Börsstyrelsens övervakande och etikskapande verksamhet bör alltså i huvudsak inriktas på förhållandena i de emitterande börsbolagen medan bankinspektionen bör koncentrera sig på fondkommissionärerna samt - som en följd av våra förslag på olika områden - övriga mellanhänder samt icke börsnoterade bolag vilkas aktier har fått en allmän spridning. Bankinspektionen har dessutom tillsyn över börserna och kan på så sätt ytterst påverka även deras etikskapande verksamhet. Vad gäller börsetikens sakliga innehåll begränsas framställningen i kapitlet till några huvudfrågor. I direktiven åläggs det oss att förutsättningslöst överväga huruvida regler bör införas i om s k er Med detta avses att den som förvärvar mer än en viss andel av aktierna (röstetalet) i ett marknadsnoterat bolag skall vara skyldig att erbjuda samtliga aktieägare i detta bolag att till honom försälja sina aktier till samma pris. Vid en samlad bedömning har vi funnit att övervägande skäl talar emot införandet av en lagstadgad erbjudandeplikt i . Utvecklingen inom EG bör dock följas uppmärksamt, eftersom mycket talar för att ett direktiv med detta innehåll kommer att antas. När det gäller insynen i ägarförhållandena bland börsnoterade bolag m fl behandlar vi bl.a. vissa frågor om de aktieböcker som förs av . Det kan enligt vår mening vara befogat att höja offentlighetsgränsen för rutinmässiga utskrifter av aktieboken till en promille av aktiekapitalet eller röstetalet. öppnas genom det nya VP-systemet möjligheter att framställa sådana sammanställningar oftare än vad som gäller. Vi föreslår att sådana utskrifter över de största aktieägarna tas fram . Den av oss föreslagna promillegränsen bör dock inte omöjliggöra insyn även i mindre innehav. Vi har stannat för att föreslå att allmänheten bör tillhandahållas uppgifter var sjätte månad om innehav med ett marknadsvärde om mer än fyra basbelopp, dvs . Den nu gällande gränsen om 500 aktier framstår som mindre ändamålsenlig. Vissa mindre - i förhållande till våra övriga uppgifter - sakfrågor överlämnas till den översyn av aktiebolagslagen som planeras inom . Det gäller bland annat huruvida fristående optionsrätter skall kunna emitteras. Gränsöverskridande värdepappershandel I kap. 14 ges en samlad behandling av problemställningar samt våra överväganden och förslag när det gäller olika frågor som aktualiseras av den framväxande gränsöverskridande värdepappershandeln. Vi konstaterar att finansiella tjänster av olika slag numera i stigande omfattning presteras mellan olika länder. Detta kan ske med eller utan egen etablering i mottagarlandet. För svensk del tillkommer de allmänna önskemålen att i större utsträckning än tidigare medge utländska aktörer av olika slag tillträde till den svenska värdepappersmarknaden. Utvecklingen öppnar nya perspektiv för nationell reglering och tillsyn. Därvid måste en ledstjärna vara samma grundläggande krav på sunda förhållanden på marknaden som för inhemska aktörer. Vår strävan har vidare varit att så långt som möjligt infoga reglering av och tillsyn över de gränsöverskridande verksamheterna i befintliga nationella arrangemang. På olika håll förekommer eller planeras organiserad överföring på elektronisk väg av information om kursnoteringar mellan fondbörser, senast mellan börs och . Det måste enligt vår mening anses ingå i börsstyrelsens ansvar för den löpande börsverksamheten att välja lämpliga former för distribution av kursinformation såväl inom som utom landet. En principiellt viktig frågeställning gäller utländska datoriserade handelssystem som vänder sig direkt till fondkommissionärer och andra mellanhänder i utan samarbete med svensk marknadsplats. Det bör införas en möjlighet för bankinspektionen att förbjuda svenska fondkommissionärer och andra mellanhänder att ansluta sig till ett utländskt system som anses ha en olämplig utformning. En sådan möjlighet finns i vårt förslag till fondkommissionslag. Fondkommissionärers och marknadsgaranters rätt från svenska utgångspunkter att ansluta sig till utländska börser eller clearingorganisationer regleras i vårt förslag till lag om börs- och clearingverksamhet. Genom införandet av elektroniska handelssystem möjliggörs deltagande i börshandeln via terminaler från etableringar i andra länder. Önskemål kan komma om sådant börsmedlemskap även vid , dvs anslutning till SAX-systemet. För den svenska värdepappersmarknaden finns det anledning att se positivt på arrangemang som ökar möjligheterna att samla handel till svenska marknadsplatser. En förutsättning är givetvis att kravet på en sund handel kan upprätthållas. Behandlingen av ansökningar från utländska företag bör ske i två steg. Företagets allmänna lämplighet är en fråga som det tillkommer bankinspektionen att bedöma. Därefter är det börsstyrelsens sak att avgöra om företaget är lämpligt som börsmedlem.