prop · GA0376 · 1986-12-31 00:00:00 — binalion med möjlighet attrekvirera de fullständiga emissionsvillkoren bör Prop. 1986/87:76 därföranses utgöra fullgod information till aktieägarna. Kommissionen tillägger också all i den mån del ärpraktiskt möjligt, är det naturiiglvis särskilt värdefullt om förslaget kan lasin i årsredovisningen för föregående verksamhetsår i del fallemissionsbeslulel avses bli faltal på ordinarie bolagsstämman. Förbudet delarkommissionens uppfattning i denna fråga och förordar de förslag somkommissionen anger. En,huvudsakligen praktisk, invändning vill organisationerna rikta mot förslagetalt samtliga villkor för en emission skall tas in i kallelsen till bolagsstämmanär fråga är om nyemissioner med avvikelse från aktieägarnas företrädesrätt.Emissionsvillkoren har inle sällan sådan omfattning som gör del nära nogomöjligt att införa dem i en annons. Del bör också beaktas atl ofta inte allaemissionsvillkor är slutligt utformade vid liden för kallelsen. Enligtorganisationernas mening lorde del vara fullt tillräckligt all i kallelseninföra ett sammandrag av de väsentiiga villkoren för emissioner. 8.9 Tjänstemännens centralorganisafion (TCO) TCOvill speciellt understryka viklen av att denna typ av riktade emissioner följsav en tillfredsställande information lill berörda. Förutom de som kommissionenanger vill TCO peka på all de anställa i berörda företag också bör få tidiginformation om dessa riktade emissioner till företagsledningen. TCO finner dessutom rekommendation om alt del iföretagens årsredovisningar anges styrelseledamöter och företagsledningsinnehav av aklier, konvertibla skuldebrev och optionsrätter värdefull. Föreningenavstyrker förslaget då man inte rimligen kan binda sig för de fullständigavillkoren för en emission av det här slaget alltför innan emissionenskall genomföras. Inspektioneninstämmer i vad kommissionen sålunda föreslaget beträffande 4 kap. 4 §aktiebolagslagen med tillägget atl motsvarande bestämmelser iförsäkringsrörelselagen och i banklagstiftningen också bör omprövas. 9 Föreslagna ändringar i 4 kap. 9 § Prop. 9.1 Hovrätten för Nedre rekommendation atl möjligheten till delegation till enskildstyrelseledamot enligt 4 kap. 9 § aktiebolagslagen skall bli föremål föröversyn när det gäller inte bara riktade emissioner i nu aktuella fall utanäven när del gäller nyemissioner i allmänhet, vill hovrätten framhålla altdenna möjlighet infördes relativt efler framsläUan frånvärdepapperscenlralen. Såvitt gäller de emissioner som varit föremål förkommissionens arbete kan dessutom påpekas atl redan de föreslagna reglerna ombegränsning av möjligheterna till delegation till styrelsen lorde utgöra enspärr för missbmk vid delegation lill en enskild styrelseledamot. Kommissionenföreslår vidare att den i 4 kap. 9 § aktiebolagslagen infördamöjligheten för styrelse atl delegera lilldelningsbeslul vid emissioner lasupp till generell omprövning. Enligt bankföreningens mening har den infördadelegeringsrätlen inte lett lill något "missbruk". Vidförelrä-desrättsemissioner är tiUdelningen närmast av expeditionen karaktär ochanledning finns inte alt styrelsen fattar något beslul. Inte heller i fråga omandra emissioner bör problemen överdrivas med hänsyn fill atl emissionsbeslutetupptar riktlinjer för hur tilldelningen skall gä till eller anger all styrelsenskall avgöra detta. I dessa fall lorde någon delegering inte komma ifråga.Bankföreningen anser att bestämmelsen bör kvarstå oförändrad. Kommissionensförslag om en omprövning av möjligheten för styrelsen alt enligl 4 kap. 9 §aktiebolagslagen delegera beslul om tilldelning vid emissioner framstår somalltför långtgående. Vid nyemission liU de tidigare aktieägarna bör delregelmässigt här vara fråga om beslul av mera expeditionen karaktär. Vid andraemissioner måste fömlsältas att bolagsstämman i sitt emissionsbeslul angerefler vilka principer tilldelningen skall ske. Organisationerna anser såledesatl bestämmelsen inle bör ändras. 10 Pilotskolan och etikfrågor 10.1 EnligtRSV är det tveksamt om man bör avvakta erfarenheterna av ändra de lagregler på detla område innan del övervägs lagstiftning om riktiinjer för emissionsviUkorens utformning angående marknadsmässiga grunder etc. På det senare området gör sig de beskatlningsmässiga aspekterna gällande med särskild tyngd. En sådan lagstiftning bör om möjligt gälla inte 73 endastför aktiemarknadsbolag utan även omfatta icke marknadsnoterade . 1986/87:76 bolag. EventueUt kan övervägas att begränsa de bolag som ska omfattas avsådan reglering med hänsyn till viss omsättning eller visst aktiekapital.Vidare bör enligl RSVs mening i samband med alt en sådan lagsliflning närmareövervägs också övervägas möjligheten atl säkerställa att ett för de störstaintressenterna godtagbart och rättvisande marknadsvärde föraklietecknandet kan fastställas. En sädan värdering synes lämpligast börautföras av personer med kännedom om de värderingsnormer som är gällande påvärdepappersmarknaden. 10.2 Hovrätten för Nedre Hovrättenkan instämma i atl del är motiverat all förslärka det s. k. minoritelsskyddetgenom alt införa särskilda bestämmelser om beslutsformer ochinformalionsgivning vid riktade emissioner till anställda och personer iledande ställning i aktiemarknadsbolagen. Liksom kommissionen finner hovrättenatt det är lagregler av nu nämnt slag som bör prioriteras. Hovrätten instämmervidare i kommmissionens bedömning alt erfarenheterna av sådana lagregler ombeslutsformer och informalionsgivning, liksom av redan genomförda ochplanerade självsanerande åigärder, först bör avvaktas innan någon mergenomgripande lagsliflning, t.ex. vad gäller emissionsvillkorens utformning,övervägs. 10.3 Allmänna pensionsfondens fjärde fondstyrelse Kommissionenkonstaterar i samband med ett principresonemang kring den s. k. pilotskolan atlman sannolikt inte alllid gör klart för sig om ett erbjudande om delägande iett bolag skall ses huvudsakligen som en (framåtriktad) molivationshöjandeåtgärd eller i första hand som en belöning för gjorda insatser. Fondstyrelsenfinner del angelägel understryka all endast del förstnämnda motivet börifrågakomma. Härav följer atl riktade emissioner till anställda i princip börske pä marknadsmässiga villkor. I fråga om riktade emissioner lill de anställda iallmänhet anför kommissionen vissa skäl för en prissättning något undermarknadsläget under fömtsättning atl individuella tecknings- ochlilldelningsbelopp fastställs vid en relativt låg nivå. Fondstyrelsen kaninstämma i detta resonemang. Konsekvensen blir då att icke tecknade belopp i ensådan emission inle får övertas av andra personer enligt styrelsensbestämmande. Vid riktade emissioner till enbart en begränsad kretsledningspersoner i ell företag bör - med tillämpning av den grunden somfondstyrelsen i del föregående givit uttryck ål - villkoren fastställas påmarknadsmässiga gmnder. Kommissionen diskuterar lämpligheten av att i lagfastlägga vissa principer i fråga om den personkrets som skall kunna erbjudasriktade emissioner, högsta lilldelningsbelopp etc. Fondstyrelsen delarkommissionens uppfattning atl man i stället bör förorda lagstiftning ombeslutsformer och informalionsgivning i samband med riktade emissioner.Fondstyrelsen tillstyrker kommissionens förslag i dessa hänseenden (avsnitten6.3-6.4). Akliemarknadsnämndenkan också i allt väsenlligl dela vad kommissionen anfört i avseende päriktlinjer ifråga om emissionsvillkor vid emissioner till anställda m. fl.Nämnden vill dock för sin del särskilt framhålla viklen av alt priset påaktierna eller konvertiblerna vid sådana emissioner i huvudsak bör bestämmas påmarknadsmässiga grunder saml alt även i övrigl en restriktiv hållning börprägla emissionsvillkoren. Om detta iakttas saknas enligl nämndens meninganledning atl fastlägga principerna i lag. vill ianslutning härtill instämma i kommissionens slutsats att det inte finns något avgörandehinder från principiell synpunkt mot alt riktade emissioner av aktier ellerkonvertibler sker även när det är fråga om tillämpning av den s. k.pilotskolan. Det är, vid en avvägning av olika intressen, positivt för övrigaaktieägare och lill fördel för effektiviteten i företagen om ledande personerengagerar sig i företaget också genom atl förvärva aklier i del egna bolaget. Kommissionenutgår frän alt den s. k. pilotskolan kommit för atl stanna saml anser allemissioner riktade till anställda i allmänhet kan godtas. Bankföreningenbiträder detla synsätt, dock endasl i den mån del är förenligt med intressetatt inga aktieägare får missgynnas. Det avgörande vid denna bedömning är denekonomiska och röstmässiga utspädningsef-fekl, som kan följa på en emission. När del gäller erbjudande till anställda iallmänhet motsätter sig kommissionen inle att priset pä aktierna ellerkonvertiblerna kan sältas lägre än marknadsvärdet, under förutsättning dels attskillnaden är rimlig, dels att högsta individuella tecknings- ochtilldelningsbelopp fastställs vid en förhållandevis låg nivå. Den teoretisktriktiga synen på emissioner med avvikelse från aktieägarnas företrädesrätt börenligl bankföreningen vara atl den "motivation" som är grunden föravvikelsen, i delta fall förmånen till de anställda, innebär en sådan fördelför förelaget all utspädningseffekten för tidigare aktieägare neutraliseras.Efiersom detta är omöjligt atl beräkna, måste slutsatsen bli all skillnadenmellan priset och marknadsvärdet inte får vara särskilt stor och i varje falldel totala lilldelningsbeloppel måste vara begränsat. Inom ramen för vad som nusagts mäste emellertid avgörande i båda dessa avseenden träffas från faU lillfall. En bedömning från samma utgångspunkt av tilldelningtill personer i företagsledningen bör rimligen leda lill samma slutsats.Kommissionen är emellertid strängare pä denna punkt och förordar hellmarknadsmässiga villkor. Kommissionen synes inle ha anfört några egentliga skälför en sådan olikhet i förhållande lill emissioner riktade till samtligaanställda. Olikheten har i vart fall inte motiverats av aktierätlsliga skäl. kan, vid en bedömning grundad påföreningens angivna synsätt, inle finna skäl för olika principer för emission tillanställda i allmänhet och till personer i företagsledningen. Detla utesluter inle olika tilldelningsbelopp lill s. k. piloter och andra anställda inom ramen för ell 75 Meddenna utgångspunkt synes det också svårt att motivera tilldelning Prop.1986/87: 76 som belöning i efterhand, i vart fall om den inte i förväg ställtsi utsikt så att den kunnat påverka arbetsinsatsen. Närdet gäller fall då man vill tillgodose angivet intresse av att ledande personerär delägare i det egna bolaget anser Föreningen i likhet med Kommissionen alten viktig etisk princip för normalfall bör vara all villkoren fastställs påmarknadsmässiga grunder. Föreningen är i konsekvens härmed ocksä av denuppfattningen att samma gmnder bör gälla vid åtgärder som syftar lill allbereda de anställda i allmänhet tillfälle att bli delägare i det egna bolaget.Med marknadsmässiga grunder torde förstås att villkoren för erbjudande omdelägarskap skall vara förenliga med det övergripande intresset att ingenaktieägare i bolaget får missgynnas. Det avgörande vid denna bedömning är denekonomiska och röslmässiga utspädningseffekt som blir fallel vid vedertagenemissionsleknik. Kommissionen redovisaren skillnad i synsätt mellan emissionerlill förelagsledning och emissioner lill anställda i allmänhet. Föreningen kanej dela detta synsätt och finner sålunda inte skäl för olika principer videmission lill ledande befattningshavare och vid emission lill anställda iallmänhet. Detta utesluter inle olika tilldelningsbelopp inom ramen för ettrimligt totalbelopp. Principielltanser vi del vara viktigt att skilja mellan å ena sidan den s. k. pilotskolanoch å andra sidan frågan om delägarskap för de anställda. Vi anser dock inte alt pilotskolan ska tillämpas påsätt som skett , nämligen att den verkställande ledningen fårteckna stora poster i samband med riktade emissioner av aktier ellerkonvertibler. Utgångspunkten för pilotskolan måste vara atlledningen ska få la del av framtida vinster som den själv är med om all skapa.En riktad emission till förmånskurs innebär en förmögenhelsöverföring från degamla aktieägarna. En nylillträdd ledning får på detla sätl del i historisktintjänade vinstmedel. annat väsentligt inslag i pilotskolan är enliglvår mening risktagandel. Del kan inle vara meningen atl piloterna inle ska lanågon risk överhuvudtagel. Vid riktade emissioner av konvertibler är ipraktiken risktagandet i stort sett eliminerat. Pilotskolan tillämpad genom upprepade riktadeemissioner med förmånliga villkor leder, , lilloacceptabla utspädningseffekter vad gäller såväl kapital som inflytande för degamla aktieägarna. Ytterligare ett argument mot pilotskolan tillämpadpå nämnda sätt är att riktade emissioner fömtsätter beslut av bolagsstämman. Enligl aktiebo lagslagen svarar styrelsen och inte bolagsstämman för bolagets organisa tion och för förvaltning av dess angelägenheter. Därför bör inle heller slämmodeltagarna falla beslul som i praktiken rör enskilda personers 76 anställningsvillkor.Formen för beslutet hindrar att hänsyn tas till individu- Prop. 1986/87:76ella kriterier i önskvärd uisträckning. Premieringen tenderar i stället attstyras av bolagets organisationsschema. Av dessa skäl anser vi därför all pilotskolan börtillämpas så all ledningar förvärvar aklier och konvertibler tillmarknadspris, dvs. genom köp på marknaden. Om bolagen vill hjälpa ledningarnamed en förmånlig finansiering av köpen, är detta positivt. Aktiespararna välkomnar ell ökal delägande bland deanställda i företaget. Ett sådant delägande är inte bara positivt ulan i allrahögsta grad önskvärt genom att det leder lill ökad samhörighet med företagetoch ökat intresse för dess framgång. Vi vill därför inte motsätta oss riktadeemissioner som syftar lill en spridning av aklier eller konvertibler lillanställda, förutsatt att del sker på villkor som är rimliga. De gamla aktieägarnas kapital och inflytande måstesåledes skyddas från alltför stor utspädning. Avsikten är alt sådana emissionerpå sikt ska vara förmånliga för såväl aktieägare som anställda. Frän risksynpunkt är det å andra sidan rationelltför en anställd alt i viss mån kräva förmånligare förvärvsvillkor och därmedförmånligare avkastning vid en investering i del egna förelagets aktier än viden alternativ aktieplacering. Om företaget går dåligt, riskerar nämligen denanställde atl förlora sitt arbele och den del av sitt sparkapital somär investerat i del egna förelagets aktier. Med anledning därav har förbundeti andra sammanhang ullalat all en viss utspädningseffekt kan accepteras somresultat av en sädan emission. Utspädningseffeklen på de gamla aktieägarnaskapital och inflytande bör emellertid inle överstiga 5 proceni, enliglförbundels uppfattning. Förbundet har även angivit andra villkor för atl viinte ska motsätta oss denna typ av riktade emissioner. Dessa återges även avkommissionen på sid. 99 i rapporten. Ett högsta teckningsbelopp per person börfastställas lika för alla. Eftersom syftet är all sprida ägandet bland deanställda, anser vi inle alt del finns något skäl atl ge olika kategorier avanställda rätt alt teckna olika slora belopp. Om inte aUa personer tecknar maxbeloppel får inledessa belopp överlagas av andra personer, efiersom del inte finns någonanledning all i onödan späda ut kapitalet och inflytandet för de gamlaaktieägarna. Syftet med emissionen är ju inte heller all tillföra bolaget ellvisst kapital. 1 likhet med förbundet säger sig kommissionen viljata avstånd från den i praktiken inle sällan förekommande ordningen alt, om enemission inle blir fulltecknad eller en utförsäljning inle las fullt ut ianspråk, resterande tilldelning får övertas av andra som styrelsen bestämmer,dvs. i praktiken ofla styrelseledamöterna själva eller funktionärer tillhörandeförelagsledningen. Kommissionen slår därvid fast all ell sådant system inte ärförenligt med emissionens syfte och dessutom innebär alt etiska principer lättkan kringgås. Vid emissioner av här aktuellt slag bör därför inle lämpligenfastställas ett bestämt belopp varmed aktiekapitalet avses bli ökat ulan althögsta belopp. Förbundet konstaterar atl kommissionen delar vår uppfattning idetla avseende. Kommissionenanser det för normala fall vara särskilt viktigt från etisk 77 synpunktalt villkoren vid en riktad emission fastställs pä marknadsmäs- Prop.1986/87:76 siga grunder. Detla betyder såvitt gäller aktier, att priset börmotsvara den noterade kursen, om sådan finns. Iakttas denna princip ommarknadsmässiga grunder, anser kommissionen inte atl det föreligger någotavgörande hinder från principiell synpunkt mot att riktade emissioner av akliereller konvertibler sker även när fråga om tillämpning av pilotskolan. Förbundetanser för sin del atl riktade emissioner lill ledningen inle bör tillgripas idet fall aklier eller konvertibler redan finns på marknaden. Därigenom undviksutspädning av röstetal som annars blir följden vid en riktad emission även omden görs på marknadsmässiga villkor i övrigl. Skulle däremot värde-pappret ifråga inte finnas noterat på marknaden bör naturiiglvis förelaget i fråga kunnaöverväga en riktad emission på villkor som kommissionen anger. Förbundet anser,i likhet med kommissionen, atl del är angelägel att särskUd värdering utförs avutomstående organ i dessa undanlagsfall. Kommissionen framhåller att man därvid bör godtatanken all den tilldelning som erbjuds bör slå i rimlig relation tillfunktionärens lön eller differensieras med hänsyn fill anställningslid. Detlaskulle, enligl kommissionen, innebära all man inle kan binda sig för den avförbundet rekommenderade principen, alt ell högsta teckningsbelopp börfastställas lika för alla, när riktade emissioner sker till anställda. Vårståndpunkt i detta avseende gällde i de fall den riktade emissionen gjordes påicke marknadsmässiga villkor, dvs. med visst inslag av förmån, och som ett ledi en spridning av aktier lill samtliga anställda. Förbundet vUl avslutningsvisåterigen betona sitt principiella motstånd mot alt riktade nyemissioner använtsvid tillämpning av pilotskolan. Endast i undantagsfall anser sig förbundetkunna acceptera riktade nyemissioner till ledningen. Förbundet har genom sin policyförklaring velat geuttryck för i vilka fall man kan acceptera riktade emissioner till anställda.Kommissionen anser emellertid atl man istället bör överväga ändringar avlagregler om beslutsformer och informalionsgivning vid riktade emissioner.Kommissionens förslag om ändringar av lagreglerna om beslutsform ochinformalionsgivning vid riktade emissioner ulgör en elegant metod all undvikadetaljreglering i lagstiftningen. En alltför detaljerad lagstiftning kantvärtom få starkt negativa konsekvenser. Ändamålsenliga beslutsformer,fullständig och tidig information om principer och villkor för riktade emissionerkan komma all få en betydande sanerande effekt. Förbundet delar således kommissionensprincipiella utgångspunkter och överväganden i detta avseende. Förbundet harmed sin policyförklaring inle avsett att föreslå principer som bör ligga lillgmnd för lagstiftning ulan endast ge ullryck för sin åsikt i avvaktan på attlämplig lagstiftning införs. Kommissionenkonstaterar som utgångspunkt för sina ställningstaganden alt "pilotskolan" kommit för att stanna. Pilotskolan innebär attledande personer i ett förelag - piloter - anses arbeta mer engagerat om de genom delägande tillförsäkring personlig ekonomisk fördel av företagels utveck ling. Detta leder i sin lur till atl ägarna önskar förslärka företagsledningar- 78 nas engagemang genomriktade emissioner av aklier alternativt konver- Prop. 1986/87: 76 tibleroch optionsrätter. TCO anser dock alt den s. k. pilotskolans fördelar jämförtmed andra förelagsledningsfilosofier är obevisade. Sambanden är mer komplexa änvad som kommissionens framställning indikerar. Föreningenanser i likhet med kommissionen att bolagen skall vara restriktiva med riktadeemissioner lill andra än aktieägarna. Dock kan villkoren vid personalemissionervara generösa inom skattereglernas ram, efiersom avsikten är alt skapasamhörighet inom företagel och ge de anställda motivation till att utföra ettgott arbele, vilket även är till fördel för aktieägarna. Kommissionen framhåller att, när det gälleremissioner lill den verkställande ledningen, emissionsvillkoren alltid skallvara marknadsmässiga. Föreningen anser emellertid all kommissionen inteanfört tillräckliga skäl för all i det här fallet behandla den verkställandeledningen på annal sätt än anställda i övrigt. 1 det här sammanhanget vill föreningen framhållasom sin mening all del förefaller naturligt och rimligt all differentiera detecknade beloppen efler vederbörandes lön eller arvode efiersom detla är detbästa uttrycket för insatsen för bolaget. Det är emellertid svårt av praktiskaoch andra skäl att göra en sådan ganska omfattande differentiering, vilketinnebär en kategoriindelning av personalen. Av praktiska skäl är del därförlämpligt alt ange ett högsta belopp, som är lika för alla. Hur stort dettabelopp skall vara måste bedömas frän fall lill fall. NBKs aktiemarknadsnämndkommer säkert atl ha synpunkter på de här frågorna. Kommissionendiskuterar också behovet av lagbestämmelser om riktlinjer föremissionsvillkorens utformning o.d. En viktig sådan riktlinje är att villkorenfastställs på marknadsmässiga villkor. Inspektionen har ingen erinran mot avvaktar erfarenheterna från föreslagen lagstiftning om beslutsformer ochinformation liksom från vissa självsanerande åtgärder, innan lagregler medriktlinjer av nämnt slag övervägs. 11 Organ för bevakning av etiken 11.1 Bankinspektionen 1likhet med kommissionen anser bankinspektionen att en offentlig instans för bevakning av etiken på värdepappersmarknaden inle nu bör tillskapas. Del naturliga är alt akliemarknadsnämnden tills vidare får fylla denna uppgift beträffande de delar av värdepappersmarknaden som ej är under bankinsoektionens eller annan myndighels tillsyn. Först om aktiemark nadsnämnden skulle visa sig inte kunna fylla avsedd funktion, bör uppgif terna överiåtas pä en offentlig instans. Såsom kommissionen funnit ligger 79 del i en sådan situationnärmast till hands alt bankinspektionen fär bli eller Prop. 1986/87: 76administrera ett sådant övervakningsorgan. 1den svenska debatten har förekommit förslag om alt tillskapa ett särskilt organför bevakning av olika frågor. Kommissionen har inle ansett sig kunna -med hänsyn till sina begränsade direktiv - bedöma denna fråga i hela dess viddmen har lämnai vissa synpunkter. Kommissionen har därvid stannat för den bedömningenall man bör avvakta erfarenheterna av den inrättade nämndens föraktiemarknadsfrågor verksamhet innan man närmare överväger humvida något allmäntorgan med motsvarande uppgifter ska inrältas. a.ge information och råd saml göra uttalanden i frågor som rör börs- ochaktiemarknadsområdet och vidare kunna pröva åigärder av akliemarknadsbolageller ägare i sådant bolag som avser eller kan vara av betydelse för aktierna ibolaget. RSV hälsar med tiUfredsstäUelse den strävan till s.k. självsanering pä del aktiemarknadsetiska området som bl.a. kommit tillullryck genom initiativet lill en . Det ärnaturligtvis inle säkert alt de av kommissionen redovisade instmmenlen och devidtagna åtgärderna är tillfyllest för alt garantera den affärsmässiga ordningsom beskattningsreglerna bygger på. Osäkerheten synes främst följa av atlaktiemarknadsnämndens verksamhet inte vilar på offenlligrätlslig grund. RSV vill också i sammanhanget betona vikten av atlde beskatlningsmässiga frågorna uppmärksammas och belyses i samband med deutredningar och bedömningar som ska ankomma pä aktiemarknadsnämnden. Det ärnaturligt atl RSV noggrant följer utvecklingen, främst utifrån grunderna fördels den nuvarande förmånsbeskattningen och dels de lättnadsregler som gällerför realisationsvinstbeskattning av aktieförsäljningar.