prop · G203165 · 1978-12-31 00:00:00 — vill också understryka attväsentliga förändringar i svenskt näringslivs tekniska kapacitet,investeringsförmåga och lönsamhetsutveckling måste åstadkommas parallellt medatl en förstärkning av kapitalmarknadens resurser sker. delar kapitalmarknadsulredningens uppfaUningatt institutionerna på den svenska kapitalmarknaden i stort har visat förmågaatt Prop.1978/79:165 Bilaga 3 4 klara anpassningar till förändrade betingelser. De problemsom förelegat atl tillgodose de anspråk på finansieringshjälp som ställts avolika sektorer i samhället, kan snarare härledas till en samhällsekonomisksituation, där politiska insatser varit erforderliga. Utredningen konstaterar att skattesystemets effekter påkapitalmarknaden är avsevärda. beklagar därför att någonsystematisk analys av dessa effekter inte utförts och att någon samordning medsittande skatteutredningar inte skett. finner det motiverat attskattesystemets verkningar på kapitalmarknaden klarlägges av ulredningen. delar utredningens uppfattning om densvenska kapitalmarknadens funktionsduglighet. Nägra genomgripande ändringar erfordrasinte. De åtgärder som eventuellt kan erfordras för att återställa balansen isvensk ekonomi är uteslutande av ekonomisk-politisk karaktär. instämmer i utredningens uppfattning altinförande av indexbundna lån på den svenska kapitalmarknaden inte är lämpligt. De snedvridningseffekter på kapitalmarknaden sominflaiionen medför, förstärks av skattesystemet. Banksparandet missgynnasjämfört med sparande i aktier och fastigheter. Framförallt gynnas sparande ifastighet genom inflation och skatteregler. Lånebenägenheten stimuleras starktmed en motsvarande aversion mot amorteringar. Under avsnittet om bostadssektornsfinansiering har utredningen konstaterat att förmögenhetsomfördelningen mellanlöntagare, fastighetsägare och långivare till följd av inflationen knappastkan kontrolleras med institutionella medel. Om man misslyckas med det primäramålet att bekämpa inflationen, bör korrektivet enligt utredningen i första handsökas inom beskattningsområdet. Utredningen har emellertid trots dessauttalanden avstått från att systematiskt analysera skattesystemets verkningarpå kapitalmarknaden med hänsyn till att flera skatteutredningar arbetatparallellt med densamma. Utredningen har nämligen förutsatt, alt dessa i sittarbete skall beakta de avsevärda effekter som skattesystemet har påkapitalmarknaden. För egen del måste emellertid konstatera att debåda skatteutredningarna, som framlagl sina slutbetänkanden, inte framlaglnågra förslag i den antydda riktningen. Ett fortsatt utredningsarbete i någonform kan därför synas motiverat. 1.5 Fullmäktige i riksbank Sparande, investering och betalningsbalans. Utredningen konstaterar att betalningsbalansbörjade utsättas för störningar och förklarar hur denpåtagliga obalans som uppkommit sammanhänger dels med den långsammakonjunkturåterhämtningen, dels med de strukturförändringar som skett såväl ivärldsekonomin som inom . Utredningen skisserar olika alternativ föråterställande av den externa balansen genom en kombination avförbättrat sparande och ändrad resursallokering. Fullmäktige vill i detta sammanhang särskilt uppmärksammautvecklingen av sparande och investeringar inom tre sektorer av samhällsekonominsom har avgörande inverkan på kapitalmarknadens kapacitetstillväxt och 1978/79:165 Bilaga 3 5 funkiionssäit, nämligen allmänna pensionsfonden, hushållenoch företagen. Enligt utredningens kalkyler kommer pensionsfondenslillväxt med nu gällande bestämmelser all avtaga. Utredningen bedömer det somangelägel atl den framtida politiken i fråga om utfästelser och avgifterutformas så att en försvagning i AP-sparandet förebygges. Fullmäktige instämmermed denna bedömning. En försvagning skulle nämligen innebära att den nyssnämndaprocessen av kapitalmarknadsexpansion skulle följas av en utveckling i motsattriktning och det utrymme som successivt har ställts till mellanhandsinstitutensförfogande i en kontinuerlig avvägning av olika läntagargruppers lånebehovskulle krympa. Även meden rimlig höjning av avgiftsuttaget kommer allmänna pensionsfondens andel avkapitalmarknadsutbudet att minska. I detta perspektiv får det enskildaförsäkringssparandets tillväxt tillmätas stor vikt. Även hushällens övrigasparande blir av strategisk belydelse i del iäge med växande efterfrågan pålångfristiga lånemedel som utredningen skisserar. Till skillnad från sparandetinom försäkringsbolagen, som huvudsakligen är av långfristig karaktär, är det idet senare fallet fråga om en ökad förvandling av huvudsakligen kortfristigtsparande till långfristigt kreditul-bud. Utredningenskalkyler över utvecklingen av sparande och investeringar leder fram lillslulsatsen att hushållens sparande kommer atl relativt öka i betydelse och attdetta sparande i ökad utsträckning behöver kanaliseras i form av långfristigtkreditulbud. Utredningen diskuterar i fortsättningen möjligheten att ökaallmänhetens förvärv av medel- och långfristiga obligationer. Det fastslås attskattesystemet verkar återhållande, och atl framgångsrik försäljning avobligationer till allmänheten enbart avsett premieobligationer, med lågbeskattning av avkastningen; utredningen kunde här ha nämnt sparobligationer,som har ett annat slag av skaitemässiga fördelar. Utredningen rekommenderarvidare en mera intensiv marknadsföring av obligationer frän emissionsbankernassida och en mera flexibel utformning av lånevillkoren för att anpassa dem tillhushållens preferenser. En väg att binda hushållssparandet kan vara att gebankerna rätt att ge ut obligationer. Det är troligt att incitamenten förbankerna att förmå allmänheten atl förvärva bankpapper skulle vara siörre änför andra obligationer. Fullmäktigevill understryka vikten av att hushållssparandet kanaliseras som ett utbud avlångfristiga krediter. strävar efter en utveckling i denna riktningoch också atl ge denna kanalisering former som är förenliga med en fungerandekapitalmarknad där allmänheten förmås alt göra mera långfristiga placeringarsom en följd av marknadsmässiga incitament, t. ex. en bättre avkastning påmedel- och långfristiga obligationer. 1 det följande anknyter fullmäktige tillvad ulredningen anfört om stimulans till allmänhetens förvärv av medel- ochlångfristiga obligationer. Utredningenpekade först på belydelsen av skattemässiga fördelar. De har varitbegränsade till vissa typer av statspapper och, inom ramen för lönsparandet,till viss bankinlåning. Ur det perspektiv som kapitalmarknadsutredningenanlägger borde det stå klart atl, som fullmäklige anförde i siu remissvar överförslaget om utökat lönsparande, de fördelar Prop.1978/79:165 Bilaga 3 6 som lönsparandet ger bör gälla även vid placeringar iobligationer och inle blott vid placering i bank eller aktier. Fullmäktigeanvisade även den naturliga vägen härför, nämligen obligationssparfonder,anknutna till lönsparsystemet på samma sätt som aktiesparfonderna. Fullmäktige kan även insiämma i vad som sägs om en meraintensiv marknadsföring av obligationer och en till placerarnas preferenseranpassad utformning av länevillkoren. Det första är, som utredningen anger, iförsta hand en fråga för emissionsbankerna. När det gäller anpassningen av länevillkorenhar visat en positiv inställning till innovationer som kommit fram,t.ex. kortare och längre löptider med motsvarande variationer i räntesatsen,räntejustering under obligationens löptid och obligationer med rörliga, lilldiskontot anknutna, ränlor. Fullmäklige vill emellertid underslryka att dengrundläggande förutsättningen för en vidgning av marknaden, och då särskiltmed större placeringar från hushållen, är att räntenivån på mellan- ochlångfristiga obligationer hålls pä en attraktiv nivå i förhållande tillbankinlåning. Industrin ulgör en strategisk sektor i dettillväxtperspektiv som utredningen behandlat och i vilket återställande avbetalningsbalansjämvikt har framstått som det främsta målel. Ävenstrukturförändringarna och den därmed sammanhängande snabbt växande krisen ivissa industribranscher berättigar den framskjutna plats somindustrins finansieringsförhållanden har fått i utredningens analys.Utredningen har inte kunnat gå in på frågan vilken storlek industrisektorn börha för atl möjliggöra återställande av den externa balansen med bibehållentillväxt i ekonomin, men framhäller atl en betydande investeringslillväxt iindustrin erfordras såväl i det induslriintensiva alternativet som i detalternativ som förutsätter en snabbare expansion av den offentliga sektorn. Även vid en ur företagens synvinkel gynnsam utveckling avlönernas andel av bruttonationalprodukten och därmed sammanhängande ökad räntabilitetpå eget kapital beräknas soliditeten inom industrin fortsätta att sjunka. Denberäknade erforderliga investeringstillväxten förutsätter sålunda attföretagen är både villiga och i stånd att öka sin externa finansiering genomtillförsel av lånemedel, men även av riskvilligt kapital. Utredningen framlägger en rad förslag som förbättrarföretagens möjligheler atl läcka sina lånebehov på den organiseradekapitalmarknaden. Utredningen beskriver också en annan viktigfinansieringskälla för företagen, nämligen alla de slags krediter som intekräver förhandlingar med långivare på sararaa sätt som lån på den organiserademarknaden, såsom pensionsskulder ra. Även statliga lån i olika former harkommit att utgöra ett betydande inslag i finansieringen, I valet mellan lån viaden organiserade kreditmarknaden eller utanför denna föredrar utredningen denorganiserade marknadens kreditgivning, eftersom den förutsattes leda till enmera effekliv allokering av resurserna än långivning utanför marknaden. Fullmäktige har noterat de olika vägar utredningen angertill förbättring av företagens försörjning med lånemedel via kapitalmarknaden.Kärnpunkten i utredningens analys är dock företagens behov av riskvilligtkapital. Utredningen har lagt fram förslag som främjar kapitalmarknadsutbudetav riskvilliga medel men påpekar att villkoren för bolagen att öka sittaktiekapital också skulle förbättras genom en vidgning av avdragsmöjlig- Prop.1978/79:165 Bilaga 3 7 heterna enligt den s. k. Annell-lagen. 1 ettremissyttrande till budgetdepartementet har fullmäktigetillstyrkt en höjning av avdragsprocenten. Fullmäktige tillstyrkte även enförlängning av den period under vilken avdraget får utnyttjas. En annanfaktor av vikt för utvecklingen av företagens räntabilitet avsjunkande soliditet har varil det förhällandet att kosinaderna för lånekapitali allmänhet väsentligt understigit genomsnittliga avkastningen pä det totalakapilalet, vilket har bidragit till att räntabiliteten på eget kapital harsjunkit mindre kraftigt än vad som eljest skulle ha varit fallet. Fullmäktigevill i detla sammanhang erinra om osäkerheten i bedömningen av den framtidaränteutvecklingen. Den gör atl det kanske inte är befogat att förutsätta sammarelationstal för industrins finansieringskostnader somunder sextio- eller sjuttiotalet. I utredningens analys av kapitalmarknadens institutionellaram och funktionssätt har frågor rörande kredilmarknadens effektivitet fält enframskjuten plats. Utredningen har därvid ställts inför den besvärligaavvägningen mellan å ena sidan ekonomisk-polit>skt givna mål, t.ex. bostadsbyggandetsfinansiering, och å andra önskemålet att sä långt som möjligt utnyttjamarknadsmekanismerna vid kreditallokeringen. Fullmäktigekonstaterar att utredningen kommer fram till slutsatsen att kreditmarknaden idess nuvarande utformning väl molsvarar denna avvägning. ,Mlmänna pensionsfonden och mellanhandsinstituten Även närdet gäller kanaliseringen av allmänna pensionsfondens utbud till de slutligalåntagarna har utredningen funnit att man får acceptera en lösning som endast ibegränsad utsträckning grundar sig på marknadsmekanismer. I princip harutredningen bedömt det som önskvärt att en decentralisering av kreditbeslutenskulle ske genom att flera konkurrerande företagsfinansierandemellanhandsinstitui med stor biedd i sin utlåning skulle erbjuda låntagarnalikvärdiga lånevillkor. I praktiken har utredningen dock fått konstatera attinstituten har en betydande grad av specialisering, varigenom låntagarnasmöjligheter att vid avslag av låneansökan vända sig lill annal institut ärbegränsade. Genom atl de företagsfinansierande mellanhandsinstitutenskreditgivning i hög grad är inriktad på för varje institut specifikalåntagargrupper har tilldelningen av upplånings-utrymme på den svenskakapitalmarknaden till dessa institut i praktiken också inneburit en visskredittilldelning till dessa instituts låntagargrupper. Finansieringen avindustrin, jordbruket och andra företagsgrupper har skett i enlighel med deallmänna ekonomisk-politiska riktlinjerna för dessa företagsgrupper men dentidsmässiga och kvantitativa preciseringen av kreditflödet har fått ske inomramen för kapaciletsutvecklingen pä den svenska kapitalmarknaden i sin helhet. Utredningensanalys av obligationsmarknaden utgör likaså ett exempel på den avvägning mellanmäl och medel som återkommer pä många avsnitt i betänkandet. Utredningenkonstaterar sålunda att obligationsmarknaden helt domineras av ett fåtal storainstitutionella placerare och alt en sekundärmarknad i traditionell meningknappast förekommer. Prop.1978/79:165 Bilaga 3 8 som utredningen klart visar, den snedvridning avmarknadsförhållandena som inflation och skatter ger upphov till. Allokeringenbart via räntepolitiska medel kan enligt utredningen under sådanaförhållanden knappast ske pä något effektivt säll. Ulredningen belyser bl.a.emissionskontrollens funktion i detta sammanhang. Med utgångspunkt frånallmänna kriterier beiräffande en obligationsmarknads effektivitet flnnerutredningen atl marknaden knappast behöver ändras på något avgörande säll.Ulredningen förordar dock vissa ändringar som innebär en fortsatt anpassningtill länlagarnas och långivarnas preferenser, i linje med den störrevariabilitet, vad beträffar löptider, ränlebindningstider och räntesatser, somåstadkommits under senare är. Ökad rörlighet på obligationsmarknaden skulleenligt ulredningen också främjas om man avskaffade fond- ochemissions-stämpelavgifterna. Fullmäklige ansluter sig till denna bedömning, och vill idetta sammanhang också hänvisa till de diskussioner om nya lånekonstruktionerpå obligationsmarknaden och även när det gäller reverslån, som regelbundet försmellan marknadsrepresentanter och och den kontinuerliga anpassningsom i enlighel därmed genomförs. Även om del enligt fullmäktiges mening är ofrånkomligt attkreditallokeringen i betydande utsträckning får ske genom andra än generelltmarknadsanpassade medel finns det anledning att särskilt uppmärksamma dentilltagande specialdeslination av kreditgivningen som utgörs av statensutläning till i försia hand industrin. Den formella prioriteringen på kreditmarknaden,som endast har avseit bostadsfinansiering saml statensbudgeifinansiering, har därmed kommit att omfatta även en betydande andel avkreditgivningen till näringslivet. Stödet till näringslivet har också ibetydande utsträckning kommit att ske i form av statliga kreditgarantier.Garantierna medför inte att kreditgivningen får prioriterad ställning. Fullmäktigehar också vid tidigare tillfällen framhållit att det inte är lämpligt alt utanett avgörande ställningstagande från statsmakternas sida slå in på en väg sominnebär att en allt större del av kreditmarknaden avsätts till av statenangivna ändamål. Fullmäktige är dock medvetna om att utlåningen ochkreditgarantierna är betingade av de stora strukturproblem som den svenskaindustrin möter och inte avses utgöra något bestående inslag iden organiserade kreditmarknaden. Inflationen utgör den faktor som enligt utredningenspeciellt försvårar kiediiallokering med generella medel. Kombinationen avinflation och skatt skulle i vissa fall kräva nominella räntesatser som liggerlångt över de nivåer som varit vanliga. Utredningen framhåller ocksåhur inflationsförväntningar skaparen stort element av osäkerhet i aliainvesterings-och placeringsbeslut, vilket innebär en kostnad såväl förlåntagaren som för längivtiren, och därmed samhällsekonomiska förluster. Denökade flexibiliteten i lånevillkoren på kapitalmarknaden fårses mot denna bakgrund. När det gäller alt förbättra avvägningen mellan låntagaresoch långivares preferenser i en situation av osäkerhet om prisutvecklingen kanindexlån spela en roll. Ulredningen hänvisar till tidigare ulredningar ochulländska erfarenheter pä detta område men tar inle ställning i denna fråga.Fullmäktige är medvetna om de svårigheter som är förenade med en kreditmarknad Prop.1978/79:165 Bilaga 3 9 som helt eller delvis är indexbaserad. Fullmäktige anserdock atl utredningen skulle ha kunnai ägna större uppmärksamhet ål frägan hurplacerings- och investeringsbeslut kan underlättas i en inflationsekonomi.Detta gäller i synnerhet företagens finansieringssitualion. Visserligenplaceras ell företags upplånade medel i reala lillgångar men vid snabbtstigande investeringskostnader kan mycket besvärande likviditetssvårigheter uppkomma.Stora utbetalningar för ränlor och amorteringar får ofta ställas mot lill ibörjan låga försäljningsintäkter. Del är ocksä av vikt atl påpeka att långivarna har ettmotsatt intresse, nämligen atl återbetalningarna påskyndas. Den allmännaförkortning av lånens löptider på den svenska kapitalmarknaden ger belägg fördetta. Motsättningarna mellan låntagarnas och långivarnas önskemål växer givetvisvid tilltagande inflation. Dessa problem skulle delvis kunna mildras genom störreflexibilitet i länevillkoren, t.ex. vad beträffar amorteringsplanen. Dennaflexibilitet kan åstadkommas utan tillgripandet av indexkonstruktioner. Resultaten av utredningens analyser visar enligtfullmäkliges mening på tre huvudproblem som skall lösas. Sparandet i samhälletmåsle i tillräcklig grad kanaliseras så, att det tillgodoser låntagarnas behovav långfristigt kapital. En ökande del måste även ställas till företagensförfogande som riskkapital. Det är slutligen önskvärt att kanaliseringen istörre utsträckning sker med marknadsmässiga metoder och icke genomregleringar eller mer eller mindre automatiska fördelningssystem som återlånen. Detframtida utbudet på kapitalmarknaden blir i hög grad beroende av hur hushållenssparande kanaliseras. 1 avsnittet "Hushållssparandel ochkapitalmarknaden" har fullmäktige i anslutning till utredningens framställninggett sina synpunkter på hur hushållssparandet i större utsträckning än hittillsskall kunna föras till kapitalmarknaden. Även med en utveckling i dennariktning är det, som fullmäklige underslryker, viktigt att slå vakt om allmännapensionsfondens placeringskapacitet. Tillgodoseendet genom marknaden av näringslivels behov avegel kapital sker genom institutioners och allmänhetens placeringar i aktier.Utredningens förslag för att stimulera och möjliggöra aktieplacering har tillstyrktsav fullmäktige i vad avser en utvidgning av Annellavdraget, en fortsaltutbyggnad av aktieplaceringskapaciteten hos allmänna pensionsfonden - liksomför närvarande avskild från de första tre fonderna - och, beträffandeförsäkringsbolagen, vidgning av den fria sektorn och höjningen avrösträttsgränsen. När detgäller fördelningen av resurserna på den svenska kreditmarknaden harutredningen avvisat tanken om att den helt skulle avgöras genom prismekanismen,men ett huvudtema är dock atl marknadsmässiga metoder bör utnyttjas i störreutsträckning. Fullmäktige har här understrukit betydelsen av en attraktivräntenivå på längre lån för att nå den nödvändiga breddningen avkapitalmarknaden. har även varit positiv till initiativ för att, somutredningen rekommenderar, skapa en större variation av lånekonstruktioner ochmindre schablonmässig räntesättning pä obligationsmarknaden. Önskemålen pådessa punkter gäller även mellanhandsinstiluten, och fullmäktige har i dettasammanhang tillstyrkt förslagen om organisatoriska förändringar beiräffandedessa institut. 1978/79:165 Bilaga 3 10 Ulredningen anför på såväl s. 89 som s. 238 vissaprognossiffror för byiesbalansunderskottet fram och gör härifrånuppskattningar av tillväxten i stocken av långfristiga utlandslän, dels i 1977ärs priser och dels i löpande priser. 1 den förra kalkylen skulle lånestockenöka från . vid utgången av 1977 till omkring 90 miljarderkr. 1985 eller med . Härvid inryms också upplåning för ökadexportkreditgivning, direkta investeringar ulomlands, m. m. Någon hänsyn har ikalkylen inte lagits till den s. k. restposten, som uppgått tillbetydande belopp. Kalkylen tenderar därmed enligt ulredningens mening att överskaUaupplåningsbehovet. Vid en lägre uppskattning av bytesbalansens underskotti utgångsläget (betänkandet s. 89) skulle lånestocken uppgå till drygt 70miljarder kr. Det senaste halvårets förbättring av handelsbalansenantyder att en gynnsammare utveckling av bytesbalansunderskotlet än utredningenförutsatt kan bli möjlig. Även med utredningens siffror blir utlandsskulden är1985 dock förhållandevis blygsam. man att BNP såsom Reviderad Finansplan1978 förutsätter växer 1978, 1979 och 1980 samt därefier med4% skulle den långfrisiiga utlandsskulden bruiio är 1985 molsvara endastca av BNP (enligt utredningens lägre bytesbalanssiffra i utgångsläget) ochdess förräntning av BNP vid en tänkt genomsnittsiänla av . Mot dessa laiskulle då stå inte obetydliga finansiella utlandsfordringar i form av bl. a.exportkrediter resp. inkomster från de lån och investeringar som gjorts med endel av de upplänade medlen. Belastningen på den svenska ekonomin av även ett säambitiöst utlandslåneprogram som det av utredningen antagna blir då belydligtlägre än molsvarande program för många andra lånlagariänder inklusive vad deövriga nordiska länderna uppvisar . Med hänsyn till de internationella kapitalmarknadernasfunktionssätt finner fullmäktige del osannolikt aU det, som utredningenbefarar, skulle föreligga risk att med dylika tal för sinutlandsupplåning skulle möta "på någon sikt stigandeupplåningskostnader med kortare amorteringstider och sämre räntevillkor"(s. 89), försåvitt inte marknaderna fram till dess blir avsevärt mindrelikvida (vilket skulle drabba alla låntagare och inte endasl ). Änmindre sannolikt förefaller det vara att internationella lån till påifrågavarande nivå skulle komma att göras villkorliga med hänsyn tillinriktningen av vår ekonomiska politik och därmed begränsa vår handlingsfrihet(s. 239). Utländska kreditgivare inklusive inlernationella organ som IMF, synesfrämst ta avseende vid strävanden att återge den svenska ekonomin extern ochintern balans, en målsättning som ju omfattas med allmän enighet i . Ulredningen diskuterar också sambandet mellanutlandsupplåning och räntabla investeringsprojekt och menar att utan sådanprojekt i den omfaUning som skall möjliggöra den förutsatta, jämviktsskapandeexportökningen respektive ökningen av en importåterhållande avsättning påhemmamarknaden, bortfaller i stor utsträckning moliven för långfristigupplåning i utlandet liksom ocksä möjligheten att genomföra den. En utländskupplåning som i huvudsak inriktas på att hålla uppe konsumtionen påbekostnad av framtida konsumtion skulle enligt utredningen pä sikt komma attmöta motstånd på lånemarknaden. Fullmäktige kan dela den ofta framfördauppfattningen att låntagare som uppvisar god förekomst av räntablainvesteringsprojekt - särskilt inom råvarusektorn - kan påräkna 1978/79:165 Bilaga 3 11 något gynnsammare lånevillkor än andra, allt annal lika.Någon egentlig svårighet att lån;» på de internationella kapitalmarknaderna föratt finansiera underskotten i en ekonomi med en relativt sett låg investeringsbenägenhelsynes dock inte föreligga eller för den förutsebara framtiden.Delvis sammanhänger detta med att en betydande del av ett lands löpandeutgifter för offenilig konsumtion, t.ex. för utbildning och hälsovård, numeraerkänns ha kapitalbildningseffekter.