prop · G203165 · 1978-12-31 00:00:00 — Hur ter sig då den fortsattautvecklingen, jämförd med denna summariska karakteristik av utgångsläget? Vad försl beträffar de sektorer som efterfrågarobligationskapital finns det beträffande bostadssektorn anledning räkna medstigande finansieringsbehov, även realt sett. Sektom kan förutsättas alltjämtvara i hög grad beroende av lånefinansiering, även om snabbare amorteringar iframtiden kan tänkas något öka seklorns finansiella sparande. Man bör vidareutgå från att 1970-talets nedgång av nyproduktionen nu upphör och att en vissökning av bostadsbyggandet kommer till stånd. För framtiden blir del också allt betydelsefullare atlralionella former för finansiering av det befintliga fastighetsbeståndet kanunderlätta ett optimalt utnyttjande av det mycket stora samhälleliga kapitaldetla representerar. Den starka tillväxten av fastighetsbeståndet underefterkrigstiden och särskilt den ökade småhusproduktionenkommer att slälla ytteriigare krav på kapital både för ombyggnaderoch modernisering och för ägarbyten. Samhällsekonomiskt görs stora föriusterom inte detta kapital på utnyttjas effektivt.Ett viktigt exempel härpå är den anpassning av det äldre fastighetsbeståndettill strängare normer i energibesparingssyfte som förestår. I betänkandetframhålls att utredningen inte kunnat ta hänsyn till de kapitalbehov dessainsatser representerar. Både näringslivet och kommunsektorn kan förutsättas habetydande finansieringsproblem i fortsättningen. Även om dessa endast till endel kan lösas genom tillgång på länekapital, är det givetvis av stor betydelseatl en väl fungerande och tillräcklig obligationsmarknad kan lillhandahällarelativt långfristiga bundna krediter. Den i särklass viktigaste förändringen i förhållande tilltidigare som kan förutses på obligationsmarknadens efterfrågesida härrörfrån statens slarkl ökade upplåningsbehov, en utveckling som är så färsk inle hell kunnat beaktas i betänkandets behandling av obligationsmarknaden.Den senasle långtidsbudgeten tyder på att man måste räkna medmycket stora budgelunderskotl, för såvitt inte en drastisk finanspolitiskåtstramning vidtages. En gynnsam utveckling av produktionen - som f ö. ännuinte säkert kan förutsättas - skulle genom automatiska effekter på budgetensinkomst- och utgiftssida endasl till en del reducera dessa stora underskott.Det är tydligt att i ett sådant, bestående läge den statligaupplåningspolitiken förutsätter en omfattande långfristig Prop.1978/79:165 Bilaga 3 130 finansiering på den inhemska kreditmarknaden, dettaalldeles oavsett i vilken utsträckning det kan befinnas möjligl och frånvalutapolitisk synpunkt - önskvärt atl staien också fortsätterutlandsupplåningen. Om detta starkt ökade långfristiga lånebehov från statenssida inte motsvaras av nya kapitaltillskott på marknaden, blir konsekvensemaför övriga låntagare av obligationskapital myckel allvarliga. Altemativet -atl staten avstår från att söka inhemsk långfristig finansiering av de ökadeunderskotten - är inle heller en framkomlig väg genom den destabiliserande likviditetsuppladdningsom då blir följden, inte bara i banksektom där dess effekier sannolikt kannågorlunda kontrolleras utan hos allmänheten, vilket är vida farligare. På obligationsmarknadens utbudssida är de institutionellaplacerarna f. n. dominerande. Enda undantag av någon betydelse är allmänhetensköp av premie- och sparobligationer, upplåningsformer förbehållna staten. Deinstitutioner det gäller är AP-fonden, försäkringsbolagen och bankema. Ett betydelsefullt negativt drag i utvecklingen somutredningen pekar på är den minskade kapacitet som AP-fonderna vid oförändratavgiftsuttag även vid ganska optimistiska antaganden kommer att ha. Därmedbryts en utveckling som varit av avgörande betydelse för obligationsmarknadens expansionunder de senasle 15 åren. Konsekvensema av en sådan utveckling är såallvarliga, att den måste föranleda överväganden av lärapliga motåtgärder. Mankan nämligen knappast utgå från att försäkringssektorn, den andra genuinainstitutionella placerargruppen av långfristigt kapital, ens vid en gynnsamutveckling skulle kunna kompensera ett bortfall av AP-fondskapital. Bankema har i varierande men relativt hög grad vid deformer för placering av finansiellt sparande som förekommer i Sverige-kommit att fungera som kapitalkälla för obligalionsmarknaden. Denna utvecklingär väsentligen resultatet av myndighetemas marknadsregleringar och intebankemas företagsekonomiska överväganden. Av vad som redan sagts om starktstigande efterfrågan på finansiering över obligationsmarknaden och deegentliga kapitalmarknadsinstilutens sannolikt begränsade sammanlagda kapacilelföljer, alt bankema i ännu högre grad än nu skulle behöva placera iobligationer, i varje fall om inte en verkligt betydande tillväxt iallmänhetens obligationsköp kan komma till stånd. Bankemas obligationsköpkommer sannolikt alt vara så omfattande att särskild hänsyn kan behöva tas tilldetta förhållande vid utformningen av obligationsvillkoren. ""Allmänheten" är, som redan framgåti, avliten betydelse på den svenska obligationsmarknaden. Del är en heterogengrupp, som grovt kan uppdelas pä företag inom induslrin m. m. ochprivatpersoner. Likvida förelag skulle under vissa förutsättningar kunna haintresse av att placera medel i obligationer . Gruppenprivatpersoner har mycket stora finansiella lillgångar, främst i form avbankmedel, som dessutom växer i relativt stabil takt. För båda gruppema gäller att särskild vikt torde läggasvid atl en eventuell placering i obligationer är relativt likvid. Särskiltprivatpersoner har slark aversion raot atl stå kursrisk. Uthålligobligationsförsäljning rikiad mot dessa båda gmpper måste alltså förutsättaobligationskonstruktioner, alternativt en väl fungerande andrahandsmarknad, somuppfyller placerarnas krav. Betydande informations- och försäljningsinsatsermåste också till, i vilket sammanhang bankemas medverkan är nödvändig. Debetydande koslnader som en försäljning lill privatpersoner på bred frontinnebär 1978/79:165 Bilaga 3 131 gör,att sådana insatser ter sig naturligare för staten som läntagare än exempelvismellanhandsinstitut eller enskilda låntagare. Såsomulredningen framhåller verkar också skattereglerna återhållande påobligationsförvärv för enskilda personer. I själva verket torde, vid hittillsvanligen förekommande ränterelationer, skattereglerna i kombination med allmäntutbredda inflationsförväntningar göra ett försök att intressera en bredallmänhet för ordinära räntebärande obligationer är dömda alt misslyckas. Dennaöversiktliga genomgång av utvecklingstendenser på obligationsmarknadensefterfråge- och ulbudssidor torde klart ge vid handen, att vi står inför starktstigande svårigheter och att väsentliga finansieringsbehov riskerar alt intekunna lösas på ett tillfredsställande sätt. Styrelsen är medveten om atl enmera inträngande analys av landets finansiella problem inte kan begränsas tillobligationsmarknaden. Utredningen har också redovisal sådana analyser av slortintresse. Såviti slyrelsen kan förstå pekar emellertid dessa inte i annanriktning än att slutsatserna blir de ovan angivna, när styrelsen, som denfinner naturiigt, särskilt riktar uppmärksamheten pä den betydelsefulla del avkapitalmarknaden som obligationsmarknaden utgör. Styrelsenär också medveien om aU upplåning på ulländska obligationsmarknader, såsom fn. sker, lill och för enskilda låntagare kan framstå som en lösning päakuta finansieringsproblem. Styrelsen kan emellertid inte finna attutlandsupplåning inom dess speciella ansvarsområde - fastighetskreditens - kanbli annat än en marginell lösning, därlill förenad med betydande problem.Utvecklingen av den inhemska obligationsmarknaden är därför av vitalt intresseför bostads- och övrig faslighetsfinansie-ring, liksom för lösningen av andraväsentliga ekonomisk-politiska problem. Dårisken synes uppenbar för starkt försämrad balans på obligationsmarknaden -från ett utgångsläge som inte heller kan karaktäriseras som tillfredsställande måste det vara angeläget att pröva alla rimliga åtgärder som kan förbättradenna balans. Åtgärdema bör primärt vara inriktade på att genom en breddning avmarknaden ernå ett ökat kapilalulbud, även om det också kan finnas skäl atttillvarata möjligheter att eliminera sådan efterfrågan på kapital som utanolägenheter kan skäras bort. Viden genomgång av fömtsättningar för och vägar till en bättre balans påobligationsmarknaden finns det skäl atl liksom utredningen underslryka attövriga länkbara åtgärder i hög grad skulle underlättas och vinna i effekt om endämpning av inflationsförväntningarna inträdde och om skattereglerna ändradesså atl t. ex. köp av räntebärande obligationer för en privatperson framstodsom en attraktiv placering. Möjlighelen av realvärdeskydd även efter skatt vidplaceringar i olika slag av s. k. realvärden ä ena sidan, bristande möjligheltill realvärdeskydd och beskattning av den nominella avkastningen vidfinansiellt sparande i form av bl. a. obligationer å andra sidan är vidinflation en olycklig kombination. Inteminst fastighetsmarknaden och dess finansiering ger god illustration lill hurkombinationen av inflation och olämpliga skatteregler bidrar till atl skärpaobalansen på kapitalmarknaden. Om fortsatt inflation med stigande byggnadskosinaderoch fastighetspriser bedöms som sannolikt framtidsperspektiv, minskarmotståndet mol prisstegringar och förstärks motiven för forcerade ochöverdrivet stora investeringar. Bristen på inflations-säkrade former förfinansiellt sparande förstärker motiven för investering i realkapilalytterligare, genom atl detta också får ett egenvärde som place- 1978/79:165 Bilaga 3 132 Denna tendens till""överinvestering'" leder till "överefterfrå-gan " pålånekapital, ytterligare förstärkt genom all utbytet av investeringen vidaktuella skatteregler och långfristiga låneformer starkt förbättras vid högbelåning. Småhusmarknaden kan tjäna som exem-PJI. Effekten av denna mekanism är olycklig inte bara genom attpå en knapp kapitalmarknad generera "överefterfrägan"". Denbidrar också i sig själv till prisstegring. Den försvårar vidare debosiadssociala strävandena och diskrediterar vissa av dess stödformer genom attdessa får icke avsedda effekter. Den kan ocksä locka människor till alltförvidlyftiga engagemang, som kan komma atl omfatta så stora gmpper att detförstärker behovet av statliga direkta och indirekta stödjande insatser. Effekien av inflation och skatteregler pä sparandetstotala omfattning brukar anses som svårbedömd. Om man begränsar sig tillhushållens finansiella sparande och då i synnerhet tillobligationsplaceringama torde det inte råda någon tvekan om att reformer somförbättrade del reala resultatet av sådana placeringar jämfört med tillgängligaalternativ skulle skapa förutsättningar för betydande tillskott av kapital påobligationsmarknaden. Hur Olillfredsställande en kalkyl för placering iräntebärande obligationer, jämfört med vissa andra altemativ, i dagens lägemåste le sig för en sparare framgår indirekt av vissa räkneexempel somredovisas i bil. 2 till betänkandet. En annan indirekt illustration av samma förhållande ges idel förslag till nytt skaltepremierai lönsparande, som godtagits avriksdagen och träder i kraft . Inom ramen för detta lönsparande gesbetydande skattemässiga förmåner, avsedda alt vid aktuell räntenivå ochförutsedd prisstegringstakt ge en positiv realränta efter skatt. Förhoppningenär givelvis atl raotiven lill långsiktigt hushållssparande därigenom skallförslärkas. Oavsett effektema härav på det totala hushållssparandet, är delalldeles uppenbart att en kanalisering av sparandet kommer att ske till denspeciellt premierade sparformen. Detta förhållande är av stort iniresse, omman anser del alldeles särskilt viktigt, både av kreditpolitiska, näringspolitiskaoch bostadspolitiska skäl, alt tillföra obligationsmarknaden nya kapitalresurser.Genom en likartad skattemässig premiering för hushåll och ev. andra placerarevid obligationsköp, såsom redan i viss utsträckning sker beträffandepremie- och sparobligationer, skulle en betydande förstärkning avobligationsmarknaden kunna ske. 1 flera yttranden över förslaget lill nytt lönsparande,bl.a. och , har tagits upp angelägenheten av att finnaformer för ett skaltepremierai sparande också i obligationsform. I prop.1977/78:165 uttalar föredraganden i anledning härav följande: "Jag delar i princip de synpunkter som har framkommitnär del gäller att kanalisera en del av sparmedlen direkl till den långakapitalmarknaden. Visserligen betyder en ökad långfristig inlåning i bankernaatt dessas möjligheter att köpa obligationer vidgas. Får sparandet storomfattning skulle del medföra ökade krav på bankema härvidlag. Det skulle, somkapiialmarknadsutredningen har påpekal, förstärka utvecklingen mot att bankernamåste komma att slå för en allt större del av köpen av långsiktiga obligationer.Det senare skulle förändra deras hittillsvarande karaklär och funktioner,vilket reser problem för kreditpoliliken och kreditmarknadens effektivitet. För att göra sådana förändringar i det föreslagna systemetsom här har angivits kan det emellertid behövas ytterligare utredning orautformningen 1978/79:165 Bilaga 3 133 Del måste därvid beaktas att skattesubventionen avsparandet är avvägd med hänsyn till den räntenivå för riskfria placeringar somden högsta inlåningsräntan i bankema kan vänlas representera. Om detföreslagna sparsystemet genomförs är jag emellertid beredd att senare återkommamed förslag om möjligheten till en direkt slussning av en viss del avsparmedlen till den långa kapitalmarknaden ifall lönsparandet visar sig fåbetydande omfattning." Styrelsenvill för sin del starkt underslryka betydelsen av att lämpliga vägar snarastprövas atl tiUföra obligationsmarknaden ytterligare kapital genom att stimulerahushållen till sådana placeringar. Inte minst mot bakgrunden av statens starktökade lånebehov kan det ligga nära lill hands all i försia hand skapa nyaformer för statsupplåningen. Åtgärderna bör emellertid inte begränsa sighärtill utan även avse upplåning för näringslivets och bostadssektorns behov. Styrelsenhar relativt utförligt velat beröra de problem som på obligalionsmarknaden ochinom bostadsfinansieringen är förknippade med inflationsutvecklingen ochskattereglemas utformning, och inte minsl dessa faktorer i kombination. Bättrebetingelser i berörda hänseenden är avgörande fömtsättningar för en välfungerande obligationsmarknad . Givetvis finns emellertid utrymmeockså för reformer av själva låne-formema och tekniken på obligationsmarknadenoch delta gäller även på fastighetsfinansieringens område. Styrelsen återkommeri det följande med sina synpunkter på vissa speciella förslag som framläggs avutredningen men vill först beröra utredningens behandling av några mergenerella problem berörande obligationsmarknaden. Ulredningenhävdar all del är oundvikligt, bl.a. på grund av den höga ambitionsnivån förbostadssektorns planering och kreditförsörjning, atl emissionskontrollenbibehålles i sin nuvarande funktion som ett led i kreditpolitiken, men attdetta inte bör hindra atl en ökad flexibilitet kan medges i länevillkoren påobligationsmarknaden. Styrelsen delar denna uppfattning. Måhända kan synsättetuttryckas så, att inom ramar som uppställs för att garantera finansiering avde priorilerade seklorema och kontroll av den allmänna räntenivån, börvillkoren bli så nära "marknadsmässiga" som möjligt. En sammanvägningav alla för långivare och låntagare relevanta faktorer skall alltså komma tillstånd, såsom kreditrisk, räntenivå, räntans bindningstid, lånetidens totalalängd, amorteringstakt etc, och resultera i att samtliga finansieringsbehov irimlig utsträckning tillgodoses. Vadgäller exempelvis räntans beroende av övriga lånevillkor är det uppenbart atlplacerama , till skillnad mot vad fallet var , till enviss gräns föredrar kortare löptid, snabbare amortering och kortarebindningstid av räntan. En låntagare med motsatta önskemål får därför undermarknadsmässiga förhållanden köpa sig dessa förmåner genom en högre ränla. Påobligationsmarknaden har också, helt eller delvis, skett en anpassning enligtdella schema av löplider, räntebindningslid och amorteringstakt. Förfaslighetskreditema krävs dock även om en viss ökning av araor-teringsiaktenskulle kunna ske i syfte att öka det nu låga finansiella sparandel inombostadssektorn - alltjämt långa lån och lång amorteringstid. Detta skullealltså kräva en relalivi hög ränta för atl på obligationssidan attraheraplacerarna. har prioriteringen av bostadsobligationer lett till attdenna relativa räntehöjning inte framtvingats. Utredningen frarahållervisserligen att syftet med prioriteringsreglema inte är att åstadkomma enräntedifferentiering mellan de prioriterade låntagarna och andra lånta- Prop.1978/79:165 Bilaga 3 134 gare och att man i stället, för bostadssektorn, valt ettspeciellt räntesubventionssystem som över statsbudgeten avskärmarmarknadsräntornas genomslag på boendekostnaden. Det torde dock vara uppenbartatl, främst med hänsyn lill den länga löptiden och långsamma amorleringstakten,men också på grund av den överflödande tillgången på bostadsobligationer på marknaden,räntan på bostadsobligationer inte är helt "'marknadsmässig".Huruvida detta förhållande i dagens läge kan sägas försvära bostadsfinansieringeninom den priorilerade seklorn är svårt all avgöra. Däremoi kan av del anförda dras en annan, fulltsäkerställd slutsals. Om - som utredningen föreslår - den oprioriterade delenav bottenlåneinstitutens utlåning i framliden brytes ut och baseras på ensärskild oprioriterad obligation, skulle en väsenilig räntehöjning behöva skeför alt denna skall vara attraktiv. Utredningen har förutsatt en betydligtsnabbare amorteringstakt än , nämligen eller lika medlåneliden. Detta skulle göra den erforderiiga uppjusteringen av ränian merabegränsad. För en stor del av den oprioriterade sektorn inomstadshypoteksinstitulionen (större affärs- och kontorshus, ombyggdaflerfamiljshus) är emellertid en sä snabb amorteringstakt knappast realistisk,varför även obligationens amorteringslakt skulle behöva vara långsammare, medmotsvarande konsekvenser för räntan. 1 och för sig torde inte finnas mycket att invända mot ensådan räntesältning, om den garanterar en tillfredsställande tillförsel avkapital. Däremot ter sig den betydande ränteskillnad, eventuellt också denskillnad i amortering, som skulle bli följden mellan prioriterad ochoprioriterad belåning av även nära besläktade objekt, som oberättigad och ägnadatt ytterligare öka pressen atl få lånet i det enskilda fallet att blibetraktad som prioriterat. Det bör i detla sammanhang understrykas attskillnaden mellan prioriterade och oprioriterade ändamål - som utredningenvill betrakta som en regleringsteknisk eller""statsrättslig"" fråga (prioriterat ändamål = investeringsverksamhetsom är garanterad finansiering genom statsmaktemas beslut i reala termer),utan samband med hur man värderar de olika ändamålens angelägenhelsgrad - förlåntagarna ofta måste le sig svårförståelig. Konsekvensema av uppdelningen tersig i praktiken godtyckliga, om de innebär starkt skiljaktiga förutsättningarför finansieringen inte bara i lånevillkor utan även i tillgång på krediterinom rimlig tid. Efter dessa mera allmänna synpunkter påobligationsmarknadens framtida betydelse för bostadssektorn tar styrelsen idet följande upp vissa avsnitt i betänkandet som har samband medbostadsfinansieringen. Kapitalmarknadsulredningens slutsats, efter en grundliggenomgång av bl.a. kostnadseffekter och kreditmarknadsmässiga aspekter, är attnuvarande system på bostadsfinansieringsområdet bör bibehållas och vid behovjusteras efter linjer som följis. Styrelsen, som anser att utredningenanalyserat frågan på ett uttömmande och övertygande sätl, delar dennautredningens uppfattning. Mot bakgrund av utredningens analys och de synpunktersom förs fram på denna punkt i reservationen av utredningens ledamot utvecklar styrelsen i det följande närmare sin syn på vissa punktersom styrelsen anser betydelsefulla. Styrelsen har tidigare utförligt lagt framsina synpunkier rörande finansieringssystemets ralionella utformning iremissyttrande över bostadsulredningarnas 1978/79:165 Bilaga 3 135 Dessa synpunkter äger fortfarandetillämpning. Den kriliksom av bostadsutredningama och i reservationen riktas mot den nuvarandebelåningsprocessen är att denna är förhållandevis komplicerad och medförförseningar, kostnader och administrativa svårigheter. Entotalfinansieringsreform skulle enligt kritikerna medföra administrativavinster. Vidare skulle en budgetfinansierad totalfinansiering skapa förutsättningarför en tryggad kreditgivning till det byggande som statsmaktema beslutat om. Vad förstbeträffar den fullständiga finansieringen kan det konstateras att den nuvarandeuppdelningen av den långfristiga bostadsfinansieringen är betingad av denhistoriska utvecklingen. För stadshypoteksinstitulionen gäller alltjämt denuppgift som stadshypotekskassan vid sin tillkomst enligt statsmakternasbeslul erhöll, nämligen att lämna sina låntagare billiga och efterförhållandena lämpade lån. Stadshypoteksinstitutionens låntagare är såledestillförsäkrade atl utifrån rådande marknadsmässiga förutsättningar erhållabästa möjliga villkor. Av skäl som inledningsvis anförts synes det ocksåofrånkomligt att botlenlångivning sker under beaktande av sådanaförutsättningar. De statliga bostadslånen utgör ett medel för statensbostadspolitik. De bostadspolitiska reformer som genomförts efter bostadslånenstillkomst ger vid handen att någon direkt marknadsanknytning inte är avseddbeträffande dessa lån. Denna kreditgivning i högl riskläge är motiverad avbostadspolitiska skäl. Del föreligger enligt styrelsens mening goda grunder förden nuvarande uppdelningen av den långfristiga bostadsfinansieringen. De olikaförutsättningar som ligger lill grund för bostadsinstilutens verksamhet och debostadspolitiska organens verksamhet äger fortfarande giltighet. I kritikenav det nuvarande finansieringssystemet har det inte gjorls gällande attbottenlångivningen i och för sig skulle vara organiserad på ett ur ralionellsynpunki mindre tillfredsställande sätt. Del kan konstateras alt denspecialisering av kreditgivningen som här förekommer gör del möjligt attförmedla lånen till myckel låg kostnad. Stadshypoieksinstiiutionensräntemarginal mellan upp- och utlåning utgörs av ett s. k. förvaltnings- ochfondbidrag, som fastställs. Denna marginal utgör 0,för bostadshusoch övriga prioriterade objekt samt 0,för icke prioriterade affärs-ochkontorshus. För vissa äldre primärlån är marginalen . Det bör understrykasalt stadshypoteksinstitutionens låntagare - medlemmar inte debiteras nägonannan kostnad avseende exempelvis avisering, uppläggning av lån etc.Stadshypoteksinstitulionen har också kunnai sänka låntagarnaskostnader med sammantaget betydande belopp genom avskaffandet av särskildersättning för courtagekoslnader och för värdering av belåningsobjekten. Jämförtmed marginalerna hos övriga kreditinstitut som verkar på kreditmarknaden ochäven med den marginal som tas ul på de statliga bostadslånen kan detkonstateras att den marginal som bostadsinstituten betingar sig är låg.Bostadsinstilutens marginal skall täcka kostnadema för låneförvaltningen ochför fondavsättning. För stadshypoteksinstitutionens del har kostnaderna förlåneförvaltningen kunnat hållas nere trots en stark expansion. Institutionenhar kunnat bedriva verksamheten med en liten personell organisation och meduinyttjande av moderna lekniska hjälpmedel, vilket gynnsamt påverkatförvaltningskostnadema. Dessa kostnader tar säledes i anspråk en mindre del avmarginalen. Siörre delen av institutionens överskott tillförs institutionensegna fonder. Dessa skall enligt gällande bestämmelser vara lägst av deutestående skuldema. Prop.1978/79:165 Bilaga 3 136 Att stadshypoteksinstitulionen kunnat arbeta med en så lågmarginal hänger bl.a. samman med den positiva utvecklingen av institutionensfondställning. De egna fondema var vid utgången av år .