prop · G203165 · 1978-12-31 00:00:00 — Den starkt sjunkande soliditeten i svensk industri bidrarsåledes till att öka fluktuationerna i nettovinsterna. Delta är enligt minmening olyckligt. Mycket stora höjningar av nettovinsterna skapar underlag förstarka löne-och kostnadsökningar, bl.a. motiverade med fördelningspolitiskaskäl som förluster eller mycket låga vinsler nödvändiggör omfaitandestatliga räddningsaktioner för att klara företag och sysselsättning. Jag anserdet därför önskvärt alt företagens soliditet successivt ökar. Därigenomminskar risken för det egna kapitalet och den erforderliga riskersättningen,dvs. differensen mellan förväntad avkastning och ränian pä riskfria placeringarkan bli mindre. Huvudproblemet är att även om räntabiliteten pä nyinvesteringarstiger relalivi kraftigt och i och för sig tillräckligt för att generera eneftersträvad investeringsvolym har många förelag efter mänga är av svagvinstutveckling en så låg soliditet atl en fortsatt starkt växandeinvesteringsverksamhet inte bedöms försvarlig av företagen. Som kapitalmarknadsutredningenvisat krävs utomordentligt höga vinstnivåer under mänga år om man enbart genomåterplöjning av vinster skall påtagligt ändra kvoten mellan eget och främmandekapital. Del är mot den bakgrunden nödvändigt att företagen erhåller ett ökattillskott av riskvilligt kapital utifrån. Den räntabilitet som krävs för attöka investeringarna och för att attrahera nytt riskvilligt kapital torde intebehöva uppgå till samma höga nivå som skulle erfordras om soliditelsproblemetskulle lösas i huvudsak genom återplöjning av vinstmedel. Om företagen skallerhålla ett tillräckligt stort tillskott av riskvilligt kapital utifrån ärdetnödvändigt att utbudet av riskvilligt kapital ökar. Jag återkommer längre framtill hur en sådan ökning skall komma till stånd. Jag vill emellertiddessförinnan beröra några andra faktorer av stor betydelse i detta sammanhang. Under senare är har företagen trots svag vinstutvecklingsökt upprätthålla investeringsnivån för att inle förlora marknadsposition ochutveck- Prop.1978/79:165 71 a. omfattande statliga krediter ochgarantigivning har det funnits möjlighet att finansiera ökade investeringartrots svag soliditet och låg avkastning. Jag vill dock understryka att enfortsättning på denna väg inte är möjlig i längden. Man kan inte genom mjukalån och statliga kreditgarantier lösa den osäkerhet för företag,företagsledning och anställda som den växande instabiliteten i nettoresultatetger upphov till. Del finns därför anledning att visa en viss återhållsamhet medgarantigivning och mjuka lån frän olika statliga institutioner eftersom ensådan politik kan bidra till en överexpansion och uttunning av det egnakapitalet i många förelag vilkel i sin tur i en konjunkturnedgång leder tillomfatlande företagskriser. Ökal risktagande vid utlåning bör inte främst ses som ettmedel alt möjliggöra invesleringar i företag med alltför svag soliditet. Tonviktenbör i stället läggas pä stöd som minskar sådana typer av risker som är sväraför företag att kontrollera. Det hör t.ex. det försäkringssystem som byggts uppinom skydda fordringar för politiska risker iu-länderna. En annan lyp av risk kan gälla utveckling av ny avanceradleknologi. STU har redan möjligheler all dela kostnaden för sådantutvecklingsarbete genom att medge en villkorlig återbetalningsskyldighet.Generellt gäller dock att en viss försiktighet med riskövertagande frånsamhällets sida är påkallad. En mera utbredd subvention av risklagande sänkerersättningen för risk, vilket generellt minskar lillgängen på riskvilligtkapital. Sammanfattningsvis vill jag framhälla alt de statligastödinsatserna främst bör avse projekt med stor teknologisk risk,medan företagen i större utsträckning än bör hänvisas till att självabära den finansiella risk som är förknippad med allt företagande. De närmareriktlinjerna för industripolitiken har regeringen angett i proposition den Imars 1979 om riktlinjer för industripolitiken m. m. 1978/79: 123). 2.2.5 Induslrins försörjning med riskvilligi kapiial Det är viktigt att skilja mellan den totala tillgängen päkapital i samhället och tillgången pä riskvilligt kapital. I det senare fallelgäller det hur det totala kapitalflödet fördelas mellan lånekapital ochriskvilligt kapital. Utbudet av riskvilligt kapital beror pä de utsikter tillavkastning som rationella placerare anser sig kunna räkna med. och hur dennaavkastning ställer sig i förhållande till alternativa placeringar, varvidskillnader i riskgrad beaktas. För att placerarna skall vara villiga atl placera i aktiermåste de erhälla en viss riskersättning. Avkastningen pä aktier kan delas upp itvä komponenter: den riskfria räntan och en ersättning för risk.Riskersättningen kan beräknas som differensen mellan avkastning på t.ex.kapitalkonto i bank efter skatt och avkastning på aktier efter skatt. Underförutsättning att ersättningen vid placering i aktier är tillräckligt stor iförhällande till den Prop.1978/79:165 72 ersättning som placeraren kan erhälla vid en riskfriplacering, kan utbudet av riskvilligt kapital i princip inte bli för litet iförhällande till efterfrägan. Hushållens totala finansiella tillgångar i formav bankinläning och obligationer uppgick vid utgången av 1978 lill ca 160miljarder kr. För att höja induslrins soliditet skulle detvara tillräckligt om av dessa finansiella lillgångar transformeradestill aktiekapital. Utbudet av riskvilligt kapital beror pä förutsättningarnaföratt hushållen släller kapitalel till förfogande i en annan kontraktsform änriskfria placeringar. Utbudet av riskvilligt kapital kan öka genom alt manminskar risken eller på olika sätt förbättrar villkoren vid placering i aktier- åtminstone i relation till andra placeringsformer. Ur hushällens synvinkelkan t. ex. en institutionalisering av ägandet i form av aktiefonder ochinvestmentbolag vara ett rationellt sätt att erhälla riskspridning ochprofessionell förvallning för sitl sparkapilal. För vissa institutionella placerare läggerplaceringsreglementen och andra bestämmelser hinder i vägen för denplaceringsinriktning som skulle bli följden vid en fri avvägning mellanavkastning och risk. I dessa fall är det möjligt att öka utbudet av riskvilligtkapital genom att liberalisera de bestämmelser som utgör restriktioner fördessa placerares utbud av sådant kapital. En central fråga är hur man kan få till stånd den ökadelönsamhet som är angelägen för att öka företagens riskkapital, deras förmågaatt dra till sig nytt kapital och möjligheler att göra offensiva investeringar. LO framhäller i sitt remissyttrande att en utveckling motökad lönsamhet inom industrin lältare skulle accepteras vid en annanägarstruktur än den nuvarande. Jag delar den bedömningen. Del ligger i lönlagarnas intresse atl åstadkomma en ökadlönsamhet och ett ökat företagssparande eftersom det leder till fler ochtryggare jobb, ekonomisk tillväxt och ökad lönebetalningsförmåga pä sikt. kraftigt höjd lönsamhet kan inte accepteras om följden blir en ensidigförmögenhetsökning för förelagens nuvarande ägare med därlill hörande starkägarkoncentration. Fördelningen av aktiekapitalet belyder visseriigen ganskaUtet för den totala inkomstfördelningen i landet. Men en stark koncentration avkapitalet fär belydande återverkningar på maktförhållandena i näringslivet ochökar svårighetema atl klara ansvarsfulla lönerörelser. Rätt utformade löntagarfonder eller medborgarfonder kanvara en väg att minska konflikten mellan lönsamhets- och utjämningskraven.Genom att bredda ägandet skulle man lättare kunna få tolerans för en stabilthögre lönsamhet och ett ökat företagssparande, vilket i sin lur stärker marknadsekonomin. Inför är då krav kommer att ställas på återhållsamhet frånlöntagarnas sida när det gäller ökningen av reallönerna - bl.a. för attmöjliggöra en Prop.1978/79:165 73 nödvändig utbyggnad av industrin - är del särskilt viktigtatt ett ökat företagssparande sker i former som kan upplevas som rimliga närdet gäller återverkan pä fördelningen av förmögenheter och makt i näringslivet. Formerna för ett ökat utbud av riskvilligt kapital äralltså inte bara en fräga om ersättning för risk utan berör centrala frägor omägaransvaret och ägarmaktens fördelning och hur man skall få en socialacceptans för stabilt högre lönsamhet. Dessa frågor studeras i utredningen omlönlagarna och kapitaltillväxten (Fi 1975:03). Kapitalmarknadsulredningen har berört vissa viktigaaspekier på dessa frägor. Bl.a. har utredningen påvisat den ökadeinstilulionaliseringen av aktieägande. Den andel av den totala aktiestocken somligger direkt hos hushållen har minskat. Institutioner, försäkringsbolag,fonder m.m. har i stället ökat innehavet. Det betyder att del skett enkoncentration av ägandet till institutioner, trots att antalet privataaktieägare ökal väsentligt inte minst som en följd av uppbyggande av olikaaktiefonder. Jag tror atl denna tendens till institutionalisering avaklieägandel kommer atl fortsätta. Det ger fördelar i form av riskspridningoch möjlighet lill professionell förvallning. Jag delar utredningensuppfattning att institutionernas ökade andel av aktiestocken innebär att dessamåste ta på sig ell ökal ägaransvar. Själva instilulionaliseringen är ocksåmånga gånger en förutsättning för att del skall finnas resurser att utöva dettaansvar. Jag vill dock understryka att det är angeläget att intekoncentrera aktieägande till ett litet antal stora institutioner utan strävaefter en mångfald institutioner av olika slag. Del är mol den bakgrunden somjag föreslär olika slag av begränsningar i institutionernas storlek ochden andel av aktierna i ett och samma företag som får innehas. Om utbudet av riskvilligt kapital skall öka, är det - somjag tidigare nämnt - nödvändigt att antingen höja avkastningen eller minskarisken vid aktieplaceringar. Det är inte enkell att finna några lämpligaåtgärder för att minska risken. Möjligheten för småsparare att sprida ochdärigenom minska sin risk finns redan genom förekomsten av aktiefonder ochinvestmentbolag. Den genuina risk som ligger i företagandel kan knappastreduceras genom statliga ätgärder. Om utbudet av riskvilligt kapital skall ökaär det därför enligt min mening nödvändigt att avkastningen vidaktieplaceringar stiger. Enligt kapitalmarknadsutredningen har avkastningen päaktier varit avsevärt högre än på obligationer ochbanktillgodohavanden. Skillnaden har emellertid drastiskt minskat sedan dentidigare delen av . har risken vid aktieplaceringar snaraststigit, bl.a. lill följd av den sjunkande soliditeten. Utredningens slutsatsär därför att aktier blivit mindre attraktiva relativt sett. För detla talarenligt ulredningen ocksä att hushållen under senare är varit nettosäljare avaklier som de ökal sina banktillgodohavanden. Inte ens företag med mycket lönsamma investeringsprojektklarar emellertid de höjningar av kapitalkostnaderna som relativt mättligahöjningar Prop.1978/79:165 74 av placerarnas avkastning efter skatt skulle innebära.Detta är en följd av dubbelbeskattningen av bolagens vinster vid rådandemarginalskattesatser. Som exempel nämner kapitalmarknadsutredningen all enprivatperson med en marginalskatt på och ett avkastningskrav på måste haen avkaslning före skatt pä . Vid bolagsskatt innebär detla atlförelagets kapitalkostnad blir 26,. Som kapitalmarknadsutredningen framhäller är det medhänsyn lill dessa förhällanden angeläget att åtgärder vidtas som höjeravkastningen för placerarna utan att företagens kapitalkostnader därför höjs.Del är emellertid viktigt alt de förändringar som vidtas slår i samklang meden rimlig fördelningspolitik. Av det skälet är någon större generell sänkningav bolagsskatten otänkbar. En sådan sänkning skulle nämligen ge de gamlaaktieägarna mycket stora realisationsvinster. Däremot är det möjligt att genom modifieringar av den s.k. Annell-lagen minska beskattningen på nytillskjutet riskkapital utan attoönskade fördelningspoUtiska effekter uppkommer. Härigenom kan villkoren vidnyemission förbättras ulan atl förelagens kapitalkostnader stiger. Sädana modifieringarhar också genomförls (prop. 1978/79: 50 bil. 2, SkU 1978/ 79:19, rskr1978/79: 107, SFS 1979:955). Hushällens avkastning efter skatt vid akiieplaceringarskulle också kunna förbättras genom att inkomst- ochrealisationsvinstbeskattningen ändras. Ulredningen pekar särskilt på denbristande neutralitet som f n. råder mellan olika placeringsformer i deltaavseende. Flera remissinstanser, bland dem aktiesparares riksförbundoch Styrelsen för , har uttalat sig för förändringar avdetta slag. De fördelningspolitiska konsekvenserna av omfattande förändringari skattesystemet på denna punkt är emellertid svåröverskådliga. Jag är därförinte beredd att nu föreslå några sådana ätgärder. Det finns emellertid skäl alterinra om det aktiesparande som sker inom ramen för det värdesäkra lönsparandetoch som bidrar till att öka utbudet av riskvilligt kapital (prop. 1977/78:165).Spararna erhåller i detta system - för ett begränsat sparbelopp - dels enskattebonus, dels skattefrihet för såväl avkastning som värdestegring. Som jag lidgare nämnt kan utbudet av riskvilligt kapitalocksä ökas genom åtgärder som ger de institutionella placerarna störremöjlighet till placering i aktier. Utredningen lägger i sitt betänkande fram enrad förslag till åtgärder med detta syfte. Jag ålerkommer längre fram, isamband med attjag behandlar de olika institutionella sektorerna, till ennärmare diskussion av dessa förslag och ger nu endast en korlfallad översiklav de olika förslagen tillsammans med mitt slällningslagande.Remissinstansernas syn på de olika förslagen återkommer jag till i samband medmin ingående diskussion av förslagen. När det gäller försäkringsbolagen föreslår utredningenflera förändringar i bolagens placeringsregler i syfte atl öka möjligheternatill aktieplacering- Prop.1978/79:165 75 Av skäl somjag kommer att redovisa längre fram är jagendasl beredd att i begränsad utsträckning tillmötesgå ulredningens förslag. AP-fondens utbud av riskkapital bör enligtkapitalmarknadsutredningen ökas genom att första, andra och tredje fonderna fårrält all förvärva s. k. konvertibla skuldebrev och warrants. Däremot får dessafonder inte konvertera sina skuldebrev resp. utnyttja sin rätt att tecknaaktier utan mäste, när tidpunkten för detta är inne, avyttra sitt innehav.Detla bör enligt utredningen kunna ske utan att kursstörningar uppkommer. Jagdelar inte denna uppfattning och ställer mig därför avvisande till förslaget.För att öka AP-fondens utbud av riskvilligt kapital anser jag det däremoi motiveratatt inrätta en femte delfond. De föreslagna ätgärderna tillsammans med de tidigaregenomförda förändringarna i Annell-lagen kommer vid en rimlig förbättring avräntabiliteten atl kraftigt medverka till att företagens behov av riskvilligtkapital kan tillgodoses. I denna riktning kommer också aktiesparandet inom detförut nämnda värdesäkra lönsparandet att verka. Jag har tillsatt ensärskild delegation (Dir 1978: 84) med uppgift att bl. a. överväga eventuellaförändringar i förmånerna för denna sparform. Skulle det visa sig, all ytterligareätgärder är nödvändiga, bör dessa enligt min mening bl. a. sökas pä inkomsi-och realisationsvinstbeskattningens omräde. En tänkbar väg är därvid enövergäng till nägon form av real beskattning. Somjag tidigare nämnt övervägsdenna fråga f. n. inom utredningen om real beskattning av räntor ochkapitalvinster m. m. (B 1978: 08). Vad jag anfört om förelagens möjligheler atlerhälla riskvilligt kapital har främst rört de börsnoterade förelagen. Enbetydande del av industrins riskvilliga kapital härrör frän nyföretagande ochkapitaltillskott från ägare till mindre och medelstora företag. För dessaförelag är problemen delvis andra än för de börsnoterade företagen. som och lar i sina remissvar upp dessa problem. anser att samhället måste underlätta för företagarna alt plöja nervinstmedel i företagen samt att stimulera sparande i nyemitterade aktier säväli gamla som nystartade företag. Den viktigaste åtgärden från det allmännas sidamäste därför vara all se över berörda delar av skattelagstiftningen saml hejdainflaiionen. De anställdas köp av aktier i det företag i vilket de arbetareller av aktier i särskilt upprättade regionala investmentbolag bör ocksåfrämjas. pekar pä möjligheten att genomsärskilda s. k. kapitallän förbättra försörjningen med riskvilligt kapital. Jag anser för min del alt frågan om de mindre ochmedelstora företagens försörjning med riskvilligt kapital är utomordentligtvikiig. Staten har också vidtagit åtgärder för atl förbättra dessa företagsmöjligheler att erhålla tillskott av riskvilligt kapital. Ett exempel på dettaär inrättandet av . Andra exempel är och deregionala Prop.1978/79:165 76 investmentbolag som () startat. I varvsregionerna har de regionala utvecklingsfondernatillförts resurser, vilka får användas bl. a. för att bilda investmentbolag.För samtliga regionala utvecklingsfonder gäller dessutom attproduktulvecklingslån med villkorlig återbetalning kan lämnas. Lån av dennatyp kan i viss utsträckning sägas fungera som ersättning för riskvilligtkapital. Slulligen har småföretagarnas förmögenhetsbeskattning lindrats (prop.1977/78:40 om ålgärder för att främja de mindre och medelstora företagensutveckling sävitt avser skattefrågor), vilket ökar företagarnas förmåga attsjälva bidra med riskvilligt kapital. De kooperativa företagens försörjning med riskvilligtkapital har knappasl berörts av kapitalmarknadsulredningen. LRF påpekar detlai sitt remissvar och framhäller atl del största problemet inomlantbrukskoopera-lionen f. n. är svårigheterna atl öka det egna kapitalet itakt med inflationen. Skattekonsekvenserna i samband med uppbyggandet av egetkapital i ekonomiska föreningar måste analyseras. LRF framhåller som mycketangeläget att utredningen (1 1977:28) om kooperationen och dess roll isamhället erhåller tilläggsdirektiv, så att denna fråga kan behandlas. LRFbetonar också atl systemet för värdesäkert lönsparande måsle göras konkurrensneutralt.Enligt KF:s mening är det en brist alt utredningen inte behandlar vilka kravsom slälls på kapitalmarknaden för att underlätta konsumentkooperationensframtida kapitalförsörjning. KF förutsätier dock att utredningen omkooperationen och dess roll i samhället kommer att lägga fram förslag på dettaområde. KF anser vidare alt konsumentkooperationen bör kunna fä del av fjärdeAP-fondens riskkapital. Den s.k. Annell-lagen bör dessutom omarbetas så att denäven kommer att omfatta ekonomiska föreningar. Jag vill för min del framhälla att det är angeläget attden kooperativa företagsformen utvecklas som ett livskraftigt alternativ ochkomplement till både den privata och den statliga företagsformen. Frågan omkooperationens försörjning med riskvilligt kapital spelar därvid en centralroll. Utredningen om kooperationen och dess roll i samhällel har med hänsynlill detta i sina direktiv givits uppgiften att bl.a. pröva möjlighelerna attunderlätta uppbyggnaden av egel kapital i kooperativa förelag. Genomtilläggsdirektiv (Dir 1979:14) har utredningen fått i uppgift attbelysa i det sammanhanget väsentliga skatteregler. Resultatet av utredningensarbete måste beaktas innan nägra förändringar av kooperationensfinansieringsvillkor kan genomföras. 2.2.6 Induslrins försörjning med lånekapilal Somjag lidigare framhällit spelar industrins skuldstrukturstor roll för förelagens finansiella risk och därmed för derasinvesteringsbenägenhet. En stor andel rörelsegenererade krediter och lämpligtuformade långfristiga krediter minskar enligt min mening den finansiellarisken och motver- 1978/79: 165 77 kar därmed den riskökning som blir resultatet av en sänktsoliditet. De rörelsegenererade krediterna kan därmed sägas ha en positiveffekt på företagens investeringsbenägenhet. Enligt kapitalmarknadsulredningens uppfattning är dessakrediter emellenid olämpliga ur resursfördelningssynpunkl, eftersomde med en hög grad av automatik ställs till företagens förfogande ulan attföretagen tvingas att konkurrera om dem pä marknadsmässiga villkor.Utredningens allmänna inställning är därför alt det är en fördel om en störredel av krediterna kan lämnas i form av långfrisiiga lån på kapitalmarknaden.Med hänsyn till detta föreslär utredningen att de s.k. återiånen - dvs. denmöjlighet arbetsgivare som betalar ATP-avgifter har att återlåna hälfien av vadde betalat föregående är - i princip skall slopas. Endast en för mindre företagavsedd äterlånemöjlighet skulle finnas kvar. När det gäller återlånen kommer jag att ge ennoggrannare redovisning såväl av mitt ställningstagande som mina argument fördetta. I det sammanhanget redogör jag också för remissinstansernas uppfattningi denna fräga. Jag skall därför nu endast redovisa min principiellainställning och därvid knyta an till den mer allmänna frågan om derörelsegenererade krediternas egenskaper ur risk- och kreditfördelningssynpunkt. Låt mig därvid återvända lill en fräga som jaginledningsvis berört nämligen vilken mekanism som bör styra kreditfördelningen.Enligt gängse ekonomisk teori bör endast de företag som är beredda att betaladen marknadsbestämda jämviktsräntan erhålla kredit. Härigenom säkerställs attvåra resurser används pä det ur samhällsekonomisk synvinkel effektivastesättet. 1 praktiken fungerar kreditgivningen till förelag endast ibegränsad omfattning enligt detta kriterium. Orsakerna härtill är flera. Fördet första sker en betydande del av företagens upplåning utan att förelagenbehövt kvalificera sig för krediterna genom konkurrens på kreditmarknaden. Dettagäller som utredningen nämnt bl.a. de s.k. rörelsegenererade krediterna. Fördet andra förekommer inle heller på den reguljära kreditmarknaden en helt friprissättning. Skälen föratt det under nuvarande förhållanden inte är lämpligt att tillåta en helt friprissättning pä krediimarknaden harjag tidigare utvecklat. De allmännaproblemen med ett system av detta slag harjag också redogjort för. Deföretag som drabbas av ransoneringen, fastän de har investeringsprojekt med enräntabilitet som med största sannolikhet överstiger läneräntan, känner signaturligtvis särskilt illa till freds med systemet. Av de skäl somjag tidigareanfört är det dessvärre ändå nödvändigi att under vissa perioder hållaräntenivån under den marknadsbestämda jämviktsräntan. Trots att det alltså inom den reguljära kreditmarknadeninle förekommer en helt marknadsbestämd jämviktsränta eller en heltmarknadsbestämd fördelning av krediterna, förordar utredningen attkreditfördelningen i Prop.1978/79:165 78 ökad utsträckning sker genom denna. Skälet för detta ärfrämsi att kreditmarknaden trots sin bristfällighet bör kunna fördelakrediterna pä ett bättre säll än den automatik som i stor utsträckning fördelarde rörelsegenererade krediterna. Jag delar i princip utredningens uppfattning att även eninte helt perfekt fungerande kredilmarknad bör ha möjlighel atl fördela krediternapå ett bättre sätt än vad som blir följden av ett system med rörelsegenereradekrediter. En minskning av de rörelsegenererade krediterna ökar emellertidföretagens finansiella risk. En avvägning måste därför ske mellan de effektersom uppstår när det gäller effektivitet i kredilfördelningen resp. förelagensfinansiella risksiluation. När det gäller utredningens konkreta förslag att ihuvudsak slopa de s. k. återiånen vill jag anföra följande. Utredningen harhävdat att återlånen missgynnar de kapitalintensiva företagen, vilka har smäATP-avgifter och därigenom små möjligheter till återlån. Enligt min mening ärdet ovisst om kapitalintensiva företag verkligen missgynnas pä kreditmarknadentotalt sett. De har ju fördelen atl ha beläningsbara tillgångar i annanutsträckning än de arbetsintensiva företagen, vars tillgångar ofta är avimmateriell natur.