서울남부지방법원-2019고합485

범 죄 사 실 [범죄전력] 피고인은 2015. 5. 29. 서울중앙지방법원에서 자본시장과금융투자업에관한법률위반죄로 징역 1년에 집행유예 2년을 선고받아 2016. 1. 6. 그 판결이 확정되었다. [범죄사실] 피고인은 전업으로 주식매매를 하는 사람으로 E 주식회사의 대표이사인바, 2013. 7. 1. F에 개설된 G 주식 시장이 초기 H 주식 시장으로서 주식 거래시 기본예탁금 요건(2015. 3. 16. 기준 3억 원)이 있는 등으로 인해 거래참여자 및 일평균 거래량이 적고, 호가간 공백이 크며, 주가 또한 높지 않아 높은 비율의 호가 관여가 가능하다는 점을 이용하여 G 상장 종목인 주식회사 I(이하 ‘I’이라 한다) 및 주식회사 J(이하 ‘J’라 한다) 주식의 시세를 조종하여 수익을 올리기로 마음먹었다. 1. I 주식 시세조종 누구든지 상장증권 또는 장내파생상품의 매매를 유인할 목적으로 그 증권 또는 장내파생상품의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다. 피고인은 2015. 3. 16. 09:47:56 광주 서구 K, L호에 있는 주거지에서, 피고인 명의의 M증권 계좌(계좌번호 1 생략)를 이용하여 직전가 9,500원, 매수1호가 7,950원(15,000주)인 상황에서 직전가 대비 1,550원 낮은 7,950원에 1주의 매도주문을 제출하여 매매가 체결되게 함으로써 주가를 7,950원으로 하락시켰다. 이를 비롯하여 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 10. 12.까지 피고인 명의의 위 M증권 계좌, O증권 계좌(계좌번호 2 생략) 및 E 주식회사 명의의 M증권 계좌(계좌번호 3 생략)를 이용하여 I 주식 175,188주를 매수하고, 284,475주를 매도하는 과정에서 매매를 유인할 목적으로 별지 ‘범죄일람표 1 I’ 기재와 같이 저가매도 주문 50회(4,994주), 별지 ‘범죄일람표 2 I’ 기재와 같이 물량소진매도 주문 19회(24,954주), 별지 ‘범죄일람표 3 I’ 기재와 같이 시가관여매도 주문 2회(750주), 별지 ‘범죄일람표 4 I’ 기재와 같이 종가관여매도 주문 1회(91주), 별지 ‘범죄일람표 5 I’ 기재와 같이 호가공백메우기 매도 주문 115회(185,824주), 별지 ‘범죄일람표 6 I’ 기재와 같이 고가매수 주문 57회(22,990주), 별지 ‘범죄일람표 7 I’ 기재와 같이 물량소진매수 주문 41회(88,817주), 별지 ‘범죄일람표 8 I’ 기재와 같이 상한가매수 주문 8회(75,627주), 별지 ‘범죄일람7표 9I’ 기재와 같이 시장가매수 주문 15회(3,921주), 별지 ‘범죄일람표 10 I’ 기재와 같이 종가관여매수 주문 6회(2,300주), 별지 ‘범죄일람표 11 I’ 기재와 같이 허수매수 주문 11회(51,072주), 별지 ‘범죄일람표 12 I’ 기재와 같이 호가공백메우기 매수 주문 47회(195,091주), 총 372회(656,431주)의 시세조종 주문을 제출하여 I의 주가를 9,350원(2015. 3. 13. 종가)에서 33,350원(2015. 7. 7. 장중 최고가)으로 인위적으로 상승(매수 호가 관여율 9.37%, 매도 호가 관여율 11.89%, 주가변동폭 356.68%)시켜 액수 불상의 부당이익을 취득하였다. 2. J 주식 시세조종 누구든지 상장증권 또는 장내파생상품의 매매를 유인할 목적으로 그 증권 또는 장내파생상품의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다. 피고인은 2015. 4. 7. 09:17:40 위 1항 기재 주거지에서, 피고인 명의의 M증권 계좌(계좌번호 1 생략)를 이용하여 직전가 6,300원, 매수1호가 5,600원(1,400주)인 상황에서 직전가 대비 700원 낮은 5,600원에 1주의 매도주문을 제출하여 매매가 체결되게 함으로써 주가를 5,600원으로 하락시켰다. 이를 비롯하여 피고인은 2015. 3. 23.부터 2015. 10. 8.까지 피고인 명의의 위 M증권 계좌, O증권 계좌(계좌번호 2 생략)를 이용하여 J 주식 329,075주를 매수, 매도하는 과정에서 매매를 유인할 목적으로 별지 ‘범죄일람표 1 J’ 기재와 같이 저가매도 주문 4회(2,351주), 별지 ‘범죄일람표 2 J’ 기재와 같이 시가관여매도 주문 2회(461주), 별지 ‘범죄일람표 3 J’ 기재와 같이 호가공백메우기 매도 주문 88회(279,805주), 별지 ‘범죄일람표 4 J’ 기재와 같이 고가매수 주문 56회(131,432주), 별지 ‘범죄일람표 5 J’ 기재와 같이 물량소진매수 주문 32회(66,144주), 별지 ‘범죄일람표 6 J’ 기재와 같이 상한가매수 주문 2회(6,712주), 별지 ‘범죄일람표 7 J’ 기재와 같이 시장가매수 주문 12회(8,581주), 별지 ‘범죄일람표 8 J’ 기재와 같이 허수매수 주문 22회(174,845주), 별지 ‘범죄일람표 9 J’ 기재와 같이 호가공백메우기 매수 주문 40회(256,910주), 총 258회(927,241주)의 시세조종 주문을 제출하여 J의 주가를 4,495원(2015. 3. 20. 종가)에서 18,500원(2015. 7. 24. 장중 최고가)으로 인위적으로 상승(매수 호가 관여율 29.08%, 매도 호가 관여율 12.57%, 주가변동폭 411.56%)시켜 액수 불상의 부당이익을 취득하였다. 증거의 요지 1. 피고인의 일부 법정진술 1. 증인 R의 일부 법정진술 1. 피고인에 대한 각 검찰 피의자신문조서 중 일부 진술기재 1. R에 대한 각 검찰 진술조서 1. (주)I 등 2개사 주식에 대한 금융감독원의 처리의견서, 수사보고[(주)I 일별 주가 및 거래량 내역 첨부)], 수사보고((주)J 일별 주가 및 거래량 내역 첨부], 각 일자별 매수거래내역 1부, 수사보고[G 시장 이해를 위한 일반사항 정리 보고], F 인터넷 사이트 출력물(G 시장 관련) 1부, 수사보고[G 시장 기본예탁금 인하 등 G 시장 활성안 방안과 관련한 금융위원회 의결 보도자료 첨부], 금융위 보도자료(‘19. 4. 17.자) 1부, I 및 J 일자별 매수, 매도거래 명세 각 1부, 증권사별 경고조치 내역 각 1부, 수사보고(피의자 A의 I 유상증자 신주발행가액 산정 확인 보고), I 유상증자 관련 공시자료(’15. 6. 23.) 1부 1. 피의자 A의 매매장 및 체결장 저장 CD 1부 1. 판시 전과 : 피의자 A 통합사건조회 내역 1부, 서울중앙지법 2014고합329 판결문 1부, 서울고법 2015노1734호 판결문 1부, 대법원 2015도18104호 판결문 1부 법령의 적용 1. 범죄사실에 대한 해당법조 및 형의 선택 각 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14817호로 개정되기 전의 것, 이하 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’을 ‘자본시장법’이라 한다) 제443조 제1항 제5호, 제176조 제2항 제1호, 제447조 제1항(각 시세조종 대상 회사별로 포괄하여, 징역형 선택, 필요적 벌금 병과, 2015. 7. 1. 이후 범행에 대하여) 1. 경합범처리 형법 제37조 후단, 제39조 제1항 1. 경합범가중 형법 제37조 전단, 제38조 제1항 제2호, 제50조(범정이 더 무거운 J에 대한 시세조종으로 인한 자본시장과금융투자업에관한법률위반죄에 정한 형에 경합범 가중) 1. 노역장유치 형법 제70조 제1, 2항, 제69조 제2항 1. 가납명령 형사소송법 제334조 제1항 피고인과 변호인의 주장에 관한 판단 1. 주장의 요지 가. 공소사실 자체에 관하여 이 사건 공소사실은 피고인이 시세조종 주문을 통해 I과 J의 주가를 인위적으로 상승시켰다는 것이다. 그런데 별지 각 범죄일람표의 행위는 주가를 상승시키는 매수 주문 외에도 주가를 하락시키는 매도 주문을 포함하고 있다. 따라서 이 사건 공소사실과 별지 각 범죄일람표의 행위가 일치하지 아니한다. 나. 각 시세조종주문에 관하여 1) 이 사건 공소사실은 호가공백메우기 주문이 수량과 가격 수준에 따라 매수세와 매도세를 모두 유인할 수 있다는 전제에 서 있다. 호가공백 내에서 대량의 매도 주문이나 매수 주문을 매도1호가 또는 매수1호가 근처로 낼 경우, 매도 주문은 매수 주문을 유인하고 매수 주문은 매도 주문을 유인할 수 있다는 것이다. 그러나 위 전제는 전례가 없고 검증도 되지 않았다. 매도 주문이 매수 주문을 유도하거나 매수 주문이 매도 주문을 유도하지도 않았다. 따라서 별지 각 범죄일람표상 호가공백메우기 주문으로 분류된 주문들은 시세조종 주문이 아니다. 2) 별지 각 범죄일람표상 허수매수 주문으로 분류된 주문들은 주문 제출 전후 상황을 구체적·개별적으로 분석해보면 시·종가 시세조종 주문으로 볼 수 없다. 3) 별지 각 범죄일람표상 상한가매수 주문으로 분류된 주문들은 시세조종 주문으로 볼 수 없다. 매도1호가로 제출한 매수 주문, 매도 주문이 없는 상태에서 제출한 매수 주문, 상한가매수 주문을 제출한 후 미체결 잔량을 유지하지 않고 즉시 정정하여 가격대를 낮춘 경우가 모두 상한가매수 주문으로 분류되었기 때문이다. 4) 별지 각 범죄일람표상 시·종가 관여 주문으로 분류된 주문들은 시세조종 주문으로 볼 수 없다. 실제 체결된 주문의 양이 적고 지속적으로 시·종가에 관여하였다고 볼 수 없는 까닭이다. 다. I 시세조종 관련 기타 주장 1) 시세조종은 통상 ‘매집 → 부양 → 처분’의 과정을 거친다. 그런데 I 주식 관련하여 부양 기간이 보이지 아니한다. I 주가가 상승한 것은 피고인이 아니라 S의 시세조종행위 때문이다. 2) 주가하락 시세조종기간(2015. 5. 20.~5. 29.)에 피고인이 신주를 저가로 인수하기 위해 주가하락 시세조종을 하였다고 볼 수 없다. 2015. 5. 20. 메르스 질병이 유행하여 주가가 하락하자 피고인이 주식을 매도하였을 뿐이다. 당시 피고인이 이미 많은 주식을 보유하고 있었으므로 시세조종을 할 동기도 없다. 라. J 시세조종 관련 기타 주장 매수기간(2015. 3. 23.~4. 29.)에 이루어진 고가매수 주문과 물량소진 매수 주문은 시세조종 주문으로 볼 수 없다. 피고인이 매수기간에 매수세 유인 주문을 제출할 이유가 없는 까닭이다. 또 고가매수 주문과 물량소진 매수 주문은 호재성 기사가 보도된 무렵 이루어진 것으로 진정한 매수의사에 따른 정상 주문이다. 2. 판단 가. 관련 법리 자본시장법 제176조 제2항에서 정한 ‘매매를 유인할 목적’은 인위적인 조작을 가하여 시세를 변동시킴에도 불구하고 투자자에게는 그 시세가 증권시장 등에서의 자연적인 수요·공급의 원칙에 의하여 형성된 것으로 오인시켜 증권 등의 매매에 끌어들이려는 목적으로서, 다른 목적과의 공존 여부나 어느 목적이 주된 것인지는 문제되지 아니하고, 목적에 대한 인식의 정도도 미필적 인식으로 충분하다. 한편 위 조항 제1호에서 정한 ‘그 증권 또는 장내파생상품의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매’는 본래 정상적인 수요·공급에 따라 자유경쟁시장에서 형성될 시세 및 거래량을 시장요인에 의하지 아니한 다른 요인으로 인위적으로 변동시킬 가능성이 있는 거래를 말하는 것일 뿐 그로 인하여 실제로 시세가 변동될 필요까지는 없고, 일련의 행위가 이어진 경우에는 전체적으로 그 행위로 인하여 시세를 변동시킬 가능성이 있으면 충분하다. 이상의 각 요건에 해당하는지 여부는 당사자가 이를 자백하지 않더라도 그 증권 등의 성격과 발행된 증권 등의 총수, 가격 및 거래량의 동향, 전후의 거래상황, 거래의 경제적 합리성과 공정성, 가장 혹은 허위매매 여부, 시장관여율의 정도, 지속적인 종가관리 등 거래의 동기와 태양 등의 간접사실을 종합적으로 고려하여 이를 판단할 수 있다(대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결, 대법원 2013. 4. 11. 선고 2012도14446 판결 등 참조). 나. 인정사실 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하면 아래의 각 사실을 인정할 수 있다. 1) 피고인이 거래한 G 시장의 특성 G 시장은 증권시장을 통한 초기 중소·벤처기업의 자금조달과 모험자본의 투자자금회수를 지원하기 위해 2013. 7. 1. 개장한 H 주식시장이다. G 시장에 상장하기 위해서는 지정자문인을 선정하고 감사의견이 적정해야 하며, 기업규모에 있어서 매출액 10억 원, 자기자본 5억 원, 순이익 3억 원 중 한 가지 요건만 충족하면 되어 T, U에 비하여 훨씬 완화된 진입요건이 적용되고 있다. 또한 G 시장 상장기업에 대하여는 다른 주식시장에 적용되던 공시사항을 축소하여 완화된 공시의무를 부과하고 있고 분·반기보고서 제출의무를 면제하고 상장기업이 선정한 지정자문인 등의 기업현황보고서 제출로 갈음하고 있다. 한편, G 시장은 투자위험성이 높기 때문에 자본시장법상 전문투자자 등 면제대상자를 제외한 일반투자자의 경우 기본예탁금을 예탁하도록 하고 있다. 설립 당시에는 기본예탁금이 3억 원이었으나 2015. 6. 29. 1억 원으로 인하되었고 2019. 4. 22. 다시 3,000만 원으로 인하되었다. G 시장에서는 현금 매수만 가능하고 신용 매수는 허용되지 않는다. 2) I 주식의 주가 및 유통량 2014. 6. 25. G 시장에 상장될 당시 I 주가는 2,100원이었고 그 후 2014. 7. 21.까지 상승하다가(종가 6,500원) 2015. 1. 9.경까지 하락세를 유지하였다(종가 4,370원). 주가는 시세조종이 시작된 2015. 3. 16. 이후 2015. 5. 19.경까지 지속적으로 상승 후(장 중 30,000원) 2015. 6. 3.경까지 하락하다가(장중 17,000원), 다시 상승하여 2015. 7. 7. 장중 시가 33,350원을 기록하였다. 그 후 보합세를 유지하다가 2015. 8. 6.부터 시세조종 기간이 종료된 2015. 10. 12.까지 지속적으로 하락하였다(종가 14,800원). I의 발행주식 총수는 2014. 12. 31. 기준 4,850,619주이다. 그 중 V 등 5% 이상 주요주주가 보유한 2,418,049주(49.85%)를 제외한 2,432,570주(50.15%) 정도가 유통되고 있었다. 유상증자가 이루어진 2015. 7. 8. 이후에는 유상신주 168,067주가 추가 상장되어 2,600,637주(51.82%) 정도가 유통되었다. 시세조종 기간 내 I 주식 일평균 거래량은 6,473주이다. 시세조종 전 기간의 일평균 거래량 2,146주보다 현저히 높다. 3) J 주식의 주가 및 유통량 2014. 11. 26. G 시장에 상장될 당시 J 주가는 3,155원이었고 그 후 2015. 3. 20.까지 보합세를 유지하였다. 주가는 시세조종이 시작된 2015. 3. 23. 이후 2015. 7. 24.경까지 지속적으로 상승하여 2015. 7. 24. 장중 시가 18,500원을 기록하였다. 그 후 주가는 시세조종 기간이 종료된 2015. 10. 8.까지 지속적으로 하락하였다(종가 10,250원). J의 발행주식 총수는 2015. 1. 29. 기준 6,743,375주로, 그 중 W 등 5% 이상 주요 주주가 보유한 2,192,634주(32.52%)를 제외한 4,550,741주(67.48%)가 유통되고 있었다. 시세조종 기간 J 주식 일평균 거래량은 14,525주이다. 시세조종 전 기간의 일평균 거래량 2,259주보다 현저히 높다. 4) 피고인의 I 주식매매 가) 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 10. 12.까지 144거래일(거래량이 없는 날 등 제외) 동안 I 주식 합계 1,166,255주를 매수 주문하여 175,188주를 매수하였다. 이는 전체 매수 주문량(3,291,780주)의 35.43%, 전체 거래량(932,129주)의 18.57%에 이른다. 또 피고인은 2015. 7. 8. 제3자배정 유상증자로 I 주식 168,067주를 취득하였다. 나) 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 10. 12.까지 99거래일 동안 I 주식 합계 1,183,238주를 매도 주문하여 284,475주를 매도하였다[피고인이 취득한 343,255주(= 175,188주 + 168,067주) 중 나머지 58,780주는 장외에서 매도하였다]. 이는 전체 매도주문량(2,601,589주)의 45.48%, 전체 거래량(761,512주)의 37.36%에 이른다. 다) 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 10. 12.까지 I 주식 합계 343,255주를 가중평균 20,211.3원에 매수하고 가중평균 22,314.6원에 매도하여 수수료 등을 공제하고 700,846,513원의 수익을 올렸다(다만, 무죄 부분에서 보는 바와 같이 피고인의 시세조종 이외의 주가 상승요인이 있었다). 라) 피고인은 I 주식을 총 144일간 거래하였는데 그 중 78일간 시세에 관여하는 주문을 제출하였다. 평균 매수 호가관여율은 9.37%, 평균 매도 호가관여율은 11.89%이다. 5) 피고인의 J 주식매매 가) 피고인은 2015. 3. 23.부터 2015. 10. 8.까지 138거래일 동안 J 주식 합계 1,182,228주를 매수 주문하여 329,075주를 매수하였다. 이는 전체 매수 주문량(4,625,540주)의 25.56%, 전체 거래량(2,004,488주)의 16.42%에 이른다. 나) 피고인은 2015. 3. 23.부터 2015. 10. 8.까지 81거래일 동안 J 주식 합계 1,583,087주를 매도 주문하여 329,075주를 매도하였다. 이는 전체 매도 주문량(4,392,169주)의 36.04%, 전체 거래량(1,384,569주)의 23.77%에 이른다. 다) 피고인은 2015. 3. 23.부터 2015. 10. 8.까지 J 주식 합계 329,075주를 가중평균 7,364.9원에 매수하고 가중평균 11,696.5원에 매도하여 수수료 등을 공제하고 1,412,267,892원의 수익을 올렸다(다만, 무죄 부분에서 보는 바와 같이 피고인의 시세조종 이외의 주가 상승요인이 있었다). 라) 피고인은 J 주식을 총 138일간 거래하였는데 그 중 73일간 시세에 관여하는 주문을 제출하였다. 평균 매수 호가관여율은 29.08%, 평균 매도 호가관여율은 12.57%이다. 6) 피고인에 대한 증권사 경고조치 피고인은 2013. 3. 20.~ 2019. 8. 2. 여러 증권사에서 11회의 유선경고, 5회의 서면경고, 1회의 수탁거부예고를 받았다. 특히 피고인은 I 주식과 관련하여 2015. 3. 18. ‘대량매수주문 및 빈번한 취소정정주문을 반복하면서 틈틈이 현재가 부근에 매도주문을 제출하여 체결시키는 양태로 일반투자자의 투자판단을 오인케 할 소지 있어 F로부터 사전예방조치 요구됨’이라는 사유로 서면경고를 받았고, 2015. 3. 20. 같은 사유로 수탁거부예고를 받았다. 피고인은 2006.경부터 주식매매를 하면서 증권사로부터 시세관여 주문과다 등을 이유로 수탁거부 8회를 받은 전력도 있다. 7) 피고인의 동종 전과 피고인은 T 상장회사인 X 주식회사와 주식회사 Y의 주가를 각각 시세조종하여 액수 불상의 부당이득을 취득하였다는 공소사실로 기소되어 2015. 5. 29. 서울중앙지방법원에서 징역 1년에 집행유예 2년을 선고받았다. 위 판결은 2015. 12. 31. 대법원에서 상고가 기각되어 확정되었다. 다. 판단 위 인정사실과 앞서 든 증거에 나타난 다음과 같은 사정 즉 피고인은 약 7개월간 I과 J 주식을 거래하면서 전체 거래일 중 절반 이상에 걸쳐서 시세조종 주문을 제출하였고 일반투자자에 비해 피고인의 매매 호가관여율이 매우 높은 점, I과 J 주식의 전체 거래량과 주문량에서 피고인이 차지하는 비율이 매우 커서 피고인의 시장지배력이 상당하였던 점, 피고인이 I과 J 주식 거래를 시작하면서 거래량이 그 전과 비교하여 3배 이상(I) 또는 6배 이상(J) 증가한 점, 피고인은 I 또는 J 주가가 동종 제약업종의 호황이나 호재성 보도 및 공시에 따라 상승하였을 뿐이라고 주장하나 주가 그 래프를 비교하여 보면 피고인이 I 또는 J 주식 거래에 관여한 기간 동안 I 또는 J 주식이 동종 제약업종보다 훨씬 가파르게 상승하였고 상승폭도 확연히 큰 사실이 확인되는 점(호재성 공시 및 보도가 있었던 시점을 보더라도 주가가 두드러지게 상승하거나 거래량이 특별히 증가하는 특이 구간은 발견되지 아니한다), 피고인은 I과 J의 주식을 대량으로 매수한 동기에 관하여 U 이전상장을 할 만한 기술력을 갖춘 회사로 평가하여 투자하였다고 밝히고 있으나 피고인은 I과 J의 주식을 매수를 시작한 지 7개월 이내에 모두 매도하였고 그 과정에서 상당한 차익을 실현한 점(주식을 투자 목적으로 장기 보유하는 것이 아니라 단기간에 주가를 부양하고 이를 팔아서 이득을 보는 것은 전형적인 시세조종범의 행태이다), 한 거래일에 매수와 매도가 여러 차례 반복되고 자신이 낸 주문을 자주 정정하거나 취소하는 양태를 보인 점, 피고인은 2006년부터 지속적으로 증권사로부터 유선 또는 서면경고, 수탁거부예고, 수탁거부 등을 받았고 특히 I 주식과 관련하여 직접 서면경고와 수탁거부예고 조치를 받았던 점(I에 관한 2건의 경고조치와 그 이전에 다른 종목에 관하여 있었던 13회 경고조치는 ‘허수성 호가 제출’이라는 점에서 공통된다) 등에다가 아래에서 보는 바와 같이 별지 각 범죄일람표 기재 주문들을 모두 시세조종 주문으로 평가할 수 있는 점을 더하여 보면, 피고인이 판시 1, 2항 범죄사실과 같이 시세조종 주문을 제출하여 매매를 유인하여 저가에 다량의 주식을 사고 고가에 주식을 매도함으로써 차익을 남기는 일련의 시세조종 행위를 한 것으로 봄이 타당하다. 1) 별지 각 범죄일람표에 저가매도, 물량소진매도, 시·종가관여매도 주문(이하 ‘이 사건 매도 주문’이라 한다)이 포함되어 있다는 주장에 관하여(호가공백메우기 매도 주문에 관하여는 아래 2)항에서 따로 본다) 자본시장법은 증권시장에서 매매를 유인할 목적으로 수요와 공급의 원리에 따라 자유롭게 결정되어야 할 시세를 변동시키는 매매를 처벌하고 있다. 여기서 시세를 변동시키는 매매라 함은 증권시장에서 수요·공급의 원칙에 의하여 형성된 유가증권 가격을 인위적으로 상승 또는 하락시키는 등의 조작을 가하는 매매거래를 말한다. 이 사건 공소사실에는 피고인이 이 사건 매도 주문(저가매도, 물량소진매도, 시·종가관여매도 주문)을 제출하여 I 또는 J 주가를 하락시켰다는 내용이 명시되어 있다. 시세조종은 대부분 주식의 매집 단계를 거친다. 피고인이 I 또는 J 주식을 매집하여 시장지배력을 확보하는 과정에서 이 사건 매도 주문을 제출하였다면 이는 시장요인이 아닌 인위적인 요인으로 주가를 하락시킬 가능성이 있는 행위로서 자본시장법상 금지되는 시세조종 행위에 해당한다. 그리고 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 알 수 있는 아래의 사정에 비추어 보면 피고인이 I 또는 J 주식을 저가로 취득하기 위하여 이 사건 매도 주문을 제출하였다고 봄이 타당하다. 그렇다면 이 사건 매도 주문을 이 사건 공소사실과 모순되거나 불일치하는 내용으로 볼 수 없다. 가) 피고인은 2015. 3. 16.부터 I 주식을, 2015. 3. 23.부터 J 주식을 각각 대량으로 매수하기 시작하였다. 그런데 피고인은 I과 J 주식을 대량으로 매수하면서도 매수한 주식 일부는 곧바로 매도하였다. 이 사건 매도 주문 상당수는 피고인이 I 또는 J 주식을 대량으로 매수하고 있을 때 제출되었다. 나) 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 3. 20.까지 36회에 걸쳐서 I 주식에 관하여 단주(1주) 매도 주문을 하여 매매가를 떨어뜨렸다. 단주 주문 외에도 피고인은 2015. 3. 16.부터 2015. 4. 29.까지 10회에 걸쳐서 저가매도 주문을 하였다. 또 피고인은 2015. 4. 3.부터 2015. 4. 15.까지 J 주식에 관하여 6회에 걸쳐서 단주 매도 주문이나 저가매도 주문을 하여 매매가를 떨어뜨렸다. 피고인은 자신이 단주 매도 주문을 한 이유에 관하여 특별한 설명을 하지 못하고 있다(피고인은 검찰에서 ‘G 주식에 적응하기 위해서 단주 주문을 제출하였다’라거나 ‘매도 호가와 매수 호가에 차이가 나서 테스트삼아 해보았다’라고 진술하였다). 다) 앞서 나. 1)항에서 본 바와 같은 G 시장의 특성 때문에 G 시장은 T나 U 주식시장에 비하여 거래에 참여하는 투자자가 한정되어 있어 거래량이 적고 유동성이 부족하여 적은 비용과 소량의 거래만으로도 시세변동이 가능하고 매수세나 매도세가 조금만 유입되어도 주가변동성이 크게 나타난다. 피고인은 2000. 7.경부터 2004. 12.경까지 Z증권, AA증권, AB증권에서 근무하였고 퇴직 후에도 현재까지 전업으로 주식투자를 하였다. 위와 같은 경력에다가 피고인이 검찰에서 G 시장에 관하여 한 진술(수사기록 1,135쪽)에 비추어 보면, 피고인은 위와 같은 G 시장의 특성을 잘 알고 있었다고 보인다. 라) G 시장의 특성상 I이나 J는 대량의 매수 주문이 유입되면 주가가 크게 변동할 수밖에 없다. 실제로 피고인이 주식을 대량으로 매집하면서 I과 J 주식의 가격은 크게 상승하였다. 피고인은 여러 건의 대량 매수 주문을 제출하면서 그 사이사이에 시세를 떨어뜨리는 이 사건 매도 주문을 제출하여 매집에 필요한 비용을 줄이려 했던 것으로 보인다. 마) 피고인은 I의 유상증자를 앞두고 이 사건 매도 주문 중 일부를 제출하여 주가를 하락시켰다. 피고인은 I의 유상증자를 앞두고 제출한 매도 주문에 관하여 2015. 5. 19. I 주가가 29,000원을 기록한 상황에서 2015. 5. 20. 메르스(중동호흡기증후군) 사태가 발생하자 이익 실현과 이익 감소 방지를 위하여 I 주식을 일부 처분한 것이라고 주장한다. 그러나 아래의 사정에 비추어 피고인은 I의 유상증자에 참여하면서 최대한 저가로 I 주식을 취득하기 위하여 위와 같이 주문한 것으로 보인다. 피고인은 2015. 5. 19. I의 대표이사 AC과 유상증자를 논의하였다. 피고인은 2015. 5. 20.부터 I 주식을 대량으로 매도하기 시작하였고, 그 무렵부터 2015. 6. 5.까지 11거래일간 대량 매도 주문을 제출하였다. 피고인은 위 기간 중인 2015. 5. 26. 매수 주문을 제출하였으나 이때 피고인이 시세조종 행위의 적발을 피하기 위하여 의도적으로 변칙적인 패턴을 보였을 가능성이 적지 않다. 피고인은 2015. 7. 8. 제3자배정 유상증자로 I 주식 168,057주를 취득하였다. 앞서 본 바와 같이 피고인은 2015. 3. 16.부터 대량으로 I 주식을 매수하기 시작하여 보유량을 늘려나갔다. 그런데 피고인은 2015. 5. 19. 전까지 자신이 보유하고 있던 I 주식이 116,464주라고 밝히고 있다. 피고인이 유상증자로 취득한 주식의 약 69%에 불과하다. 즉, 피고인은 I의 유상증자를 통하여 가능한 많은 주식을 취득할 계획을 세웠던 것으로 보인다. 유상증자로 새로 발행하는 주식은 청약일 전 과거 3거래일부터 5거래일(이 사건에서는 2015. 6. 16.~2016. 6. 18.)까지의 가중산술평균주가를 기준주가로 하고 기준주가에 10% 할인율을 적용하여 발행가격을 결정한다. 그렇다면 피고인에게는 발행가격 결정일(또는 인접일) 뿐만 아니라 그 이전에라도 최대한 주가를 떨어뜨려야 할 동기와 유인이 존재한다. 또 피고인이 2015. 5. 19. 전까지 매집한 주식은 이를 일부 처분하더라도 주가가 상당히 오른 상태이므로 피고인은 차익을 실현할 수 있다. J는 I과 같이 제약업종에 속해 있다. 그런데 피고인은 메르스 사태가 발생한 2015. 5. 20. 이후에도 J 주식에 관하여 대량의 매수 주문(2015. 5. 22. 30,010주, 2015. 5. 26. 29,444주, 2015. 5. 28. 14,444주)을 제출하였다. 반면에 피고인은 2015. 5. 20.부터 2015. 6. 1.까지 J 주식에 관하여 매도 주문을 전혀 제출하지 않았다. 이는 2015. 5. 20. 메르스 사태가 발생하여 I 주식을 대량으로 매도하였다는 피고인의 주장과 모순된다. 2) 호가공백메우기 주문에 관하여 별지 각 범죄일람표의 시세조종 주문 중 가장 많은 비중을 차지하는 것이 호가공백메우기 주문이다. 호가공백메우기 주문은 시세조종 과정에서 많이 제출되는 주문이기다. 그러나 호가공백메우기 주문은 직접적으로 주가를 변동시키거나 거래량을 증가시키는 주문이 아니므로 그 자체를 시세조종 주문이라고 할 수는 없다. 또 증인 R의 진술 내용(호가공백메우기 주문이 매도 주문인지 매수 주문인지 여부에 관계 없이 매도세와 매수세를 모두 유인할 수 있다는 취지)은 가설에 불과하고 실증적으로 엄밀히 증명되었다고 보기 어렵다. 그럼에도 위 인정사실과 앞서 든 증거들에 의하여 알 수 있는 아래와 같은 사정에 비추어 보면 피고인이 제출한 호가공백메우기 주문은 시세조종 주문으로 봄이 타당하다. G 시장은 T 시장이나 U 시장과 비교하여 거래참여자가 뚜렷이 적고 거래량이 많지 않으며 호가 간 간격이 크다. 특히 G 시장은 매도1호가와 매수1호가 사이의 호가 공백이 뚜렷하게 나타난다. 매도1호가와 매수1호가의 간격이 벌어진 상태가 지속되면 거래가 이루어지 않고 직전 체결가가 현재가로 지속된다. 따라서 G 시장에서 매매가 성황을 이루는 것처럼 보이게 하여 매매를 유인하려는 자에게는 호가공백메우기 주문을 꾸준히 제출하는 것이 우월전략으로 보인다. 피고인은 I 주식에 관하여 17거래일간 호가공백메우기 매수 주문을 47회(195,091주) 제출하고 52거래일간 호가공백메우기 매도 주문을 115회(185,824주) 제출하였다. 또 피고인은 J 주식에 관하여 18거래일간 호가공백메우기 매수 주문을 40회(256,910주) 제출하고 38거래일간 호가공백메우기 매도 주문을 88회(279,805주) 제출하였다. 즉 시세에 관여하는 주문을 제출한 거래일에 대부분 호가공백메우기 주문을 제출하였고, 별지 각 범죄일람표 주문 중 횟수(I: 약 43.5%, J: 약 49.6%)와 주문량(I: 약 57.2%, J: 약 58.0%)에서 모두 압도적으로 높다. 호가공백메우기 주문은 호가공백 구간에서 매매가 체결되는 것을 의도한 것이다. 이 구간에서 매매가 체결되면 매매계약 체결가는 직전 체결가에 비해 고가로 될 가능성이 높다. 호가공백메우기 매수 주문은 호가창의 매수 잔량을 늘리고 호가공백의간격을 좁혀 매수세를 유인할 수 있다. 또 호가공백메우기 매도 주문은 호가창의 매도잔량을 늘리고 호가공백의 간격을 좁혀 매도세를 유인할 수 있다. 즉, 호가공백메우기 매도 주문과 호가공백메우기 매수 주문은 매매가 체결될 가능성과 매매계약 체결가를 높인다는 점에서 동일하다. 호가공백메우기 주문으로 매매가 유인되어 직전 체결가보다 고가에 매매가 체결되면 호가창에 접속한 일반투자자들에게는 매매가 성황을 이루고 있는 듯한 인상을 주어 추가 매매를 유인할 수 있다고 보인다. 실제로 I 주식 관련하여 피고인이 제출한 호가공백메우기 매도 주문 중 44회에 걸쳐 ‘주문 제출 이후’ 매매가 체결되었고, 피고인이 제출한 호가공백메우기 매수 주문 중 15회에 걸쳐 ‘주문 제출 이후’ 매매가 체결되었다. 또 J 주식 관련하여 피고인이 제출한 호가공백메우기 매도 주문 중 37회에 걸쳐 ‘주문 제출 이후’ 매매가 체결되었고, 피고인이 제출한 호가공백메우기 매수 주문 중 10회에 걸쳐 ‘주문 제출 이후’ 매매가 체결되었다. 3) 허수매수 주문에 관하여 허수매수 주문이란 단지 매수주문량이 많은 것처럼 보이기 위하여 매수의사 없이 하는 주문을 말하고 이는 자본시장법 제176조 제2항 제1호가 금지하는 이른바 현실거래에 의한 시세조종 행위의 유형에 속한다(대법원 2002. 6. 14. 선고 2002도1256 판결 등 참조). 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 알 수 있는 아래의 사정을 모아 보면 별지 범죄일람표 I 11 기재 주문과 별지 범죄일람표 J 8 기재 주문은 모두 허수매수 주문에 해당한다고 봄이 타당하다. 가) 별지 범죄일람표 I 11 순번 7~11 주문과 별지 범죄일람표 J 8 순번 2, 3, 10, 12, 15, 17, 20, 21, 22 주문은 모두 매수3호가보다 낮은 호가의 매수 주문이다. 또한 위 각 주문의 주문량은 최소 1,500주, 최대 15,000주에 달하고 주문량이 당시 매수10호가 잔량보다 많은 경우도 적지 않다. 모두 매매 거래가 이루어지지 않았다. 나) 별지 범죄일람표 I 11 순번 1~6 주문은 상대호가(매도1호가) 대비 1,880원~3,450원(약 19~24%) 낮은 호가의 매수 주문이다. 순번 1~5 주문의 주문량은 4,000주 또는 5,000주에 달한다. 그 외에도 아래와 같은 사정이 있다. 다) 피고인은 별지 범죄일람표 I 11 순번 1 주문을 제출한지 1분 19초 만에 주문 가격을 1,000원 올리는 정정 주문을 하였다. 이어서 피고인은 2분 23초 만에 별지 범죄일람표 I 11 순번 2 주문(주문 가격을 1,000원 낮춤)으로 정정하였다. 피고인은 항과 같이 정정한 별지 범죄일람표 I 11 순번 2 주문을 제출한지 21분 25초 만에 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 I 11 순번 3 주문을 제출한지 8분 29초 만에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 I 11 순번 4 주문을 제출한 후 주문 가격을 올리거나 내리는 정정 주문을 반복하다가 결국 약 3시간 8분 후에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 I 11 순번 5 주문을 제출한지 38분 50초 만에 주문 가격을 1,580원 올리는 정정 주문을 하였다가 7분 30초 만에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 2015. 3. 20. 09:35:26 매수 주문 가격 13,000원에 4,398주 주문을 제출한 상태에서 바로 이어서(28초 만에) 별지 범죄일람표 I 11 순번 6 주문을 제출하여 매수 주문량을 체증시켰다. 별지 범죄일람표 I 11 순번 6 주문의 주문 가격은 11,050원으로 바로 직전 주문 가격보다 1,950원이 낮고 주문량도 800주에 달한다. 다) 별지 범죄일람표 J 8 순번 1, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 11, 13, 14, 16, 18, 19 주문은 상대호가(매도1호가) 대비 500원~2,080원 낮은 호가의 매수 주문이다. 위 각 주문의 주문량은 최소 3,000주, 최대 18,888주에 달한다. 그 외에도 아래와 같은 사정이 있다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 1 주문을 제출한지 28분 53초 만에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 4 주문을 제출한지 45분 26초 만에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 5 주문을 제출한지 약 5시간 43분 후에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 6 주문을 제출한지 40분 54초 만에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 7 주문을 제출한지 약 2시간 41분 후에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 8 주문을 제출한지 약 2시간 8분 후에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 9 주문을 제출한지 4분 15초 만에 주문가격을 오히려 470원 더 내리는 정정 주문을 하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 11 주문을 제출한지 약 3시간 49분 후에 위 주문을 취소하였다. 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 13 주문을 제출한 후 2차례 주문 가격을 정정하였다가 결국 약 1시간 42분 후에 위 주문을 취소하였다. ⑩ 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 14 주문을 제출한지 18분 32초 만에 주문 가격을 350원 올리는 정정 주문을 하였다가 39분 43초 후에 위 주문을 취소하였다. ⑪ 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 16 주문을 제출한지 15초 만에 추가로 별지 범죄일람표 J 8 순번 17 주문을 제출하였다. 별지 범죄일람표 J 8 순번 17 주문의 주문 가격은 6,800원으로 별지 범죄일람표 J 8 순번 16 주문 가격보다 30원 낮다. ⑫ 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 18 주문을 제출한지 8분 47초 만에 주문 가격을 300원 올리는 정정 주문을 하였다가 3분 37초 만에 위 주문을 취소하였다. ⑬ 피고인은 별지 범죄일람표 J 8 순번 19 주문을 제출한지 약 4시간 후에 위 주문을 취소하였다. 4) 상한가 매수 주문에 관하여 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 알 수 있는 아래의 사정을 모아 보면 별지 범죄일람표 I 8 기재 주문과 별지 범죄일람표 6 J 기재 주문은 모두 시세조종 주문에 해당한다고 봄이 타당하다. 상한가 매수 주문은 일반적으로 특정 매수세력이 유입되어 주가가 강하게 상승하고 있는 것처럼 보이게 하여 일반투자자로 하여금 오인을 하게 하여 매매를 유인한다. 피고인은 별지 범죄일람표 I 8 순번 1, 2 및 별지 범죄일람표 J 6 기재와 같이 상한가 매수 주문을 대량으로 제출하였다. 매도 주문이 없는 상태에서 상한가 매수 주문을 한 경우에도 매도물량이 나오게 되면 이를 지속적으로 흡수함으로써 거래량이 늘어나고 이에 따라 주가가 상한가에서 인위적으로 지지된다. 즉, 매도 주문이 없는 상태에서 상한가 매수 주문을 하는 것도 일련의 행위 전체에 비추어 시세조종 행위에 해당할 수 있다. 피고인은 매도 주문이 없는 상태에서 별지 범죄일람표 I 8 순번 3~8 기재 주문을 제출하여 매수 물량을 체증시켰고 매도물량이 나오면 이를 흡수함으로써(순번 5, 6) 주가를 상한가로 유지시켰다. 피고인과 변호인은 별지 범죄일람표 J 6 기재 주문으로 실제로 매매가 유인되지 않았다고 주장한다. 그러나 시세조종에 관한 일련의 행위가 이어진 경우에는 전체적으로 그 행위로 인하여 시세를 변동할 가능성만 있으면 충분하고 개개의 매매 및 주문 제출이 어떠한 결과를 야기하였는지를 하나하나 분석하여 그 당부를 판단할 문제는 아니다. 5) 시·종가 관여 주문에 관하여 먼저 피고인과 변호인은 매매가 체결되지 않은 주문(별지 범죄일람표 I 10 순번 1, 2, 3, 5, 6)은 시·종가 관여 주문이 아니라고 주장한다. 위 주문에 의하여 시세가 변동되지 않았다는 취지이다. 그러나 앞서 본 법리와 같이 자본시장법 제176조 제2항 제1호의 ‘시세를 변동시키는 매매’에는 시세변동의 결과가 발생하여야만 하는 것은 아니고 시세를 변동시킬 가능성이 있는 매매거래도 포함된다. 시·종가 관여 주문은 그 자체로 시세를 변동시킬 가능성이 있는 매매 주문이라고 할 것이다. 피고인과 변호인의 위 주장은 이유 없다. 다음으로 피고인과 변호인은 피고인이 제출한 시·종가 관여 주문이 횟수가 적고 지속성이 없어 시·종가 관여 주문이 아니라는 취지로도 주장한다. 그러나 자본시장법 제176조 제2항에서 ‘일련의 거래’라는 요건을 요구하고 있지 않으므로 1회의 주문 행위라도 그 행위로 인하여 시세를 변동시킬 개연성이 있으면 족하다(대법원 2004. 10. 28. 선고 2002도3131 판결 등 참조). 피고인과 변호인의 위 주장도 이유 없다. 6) 별지 각 범죄일람표상 고가매수 주문, 물량소진매수 주문, 시장가매수 주문으로 분류된 주문(이하 ‘나머지 매수 주문’이라 한다)에 관하여 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 알 수 있는 아래의 사정을 모아 보면 나머지 매수 주문도 모두 시세조종 주문에 해당한다고 봄이 타당하다. 나머지 매수 주문은 일반적으로 특정 매수세력이 유입되어 주가가 강한 상승을 하고 있는 것처럼 보이게 하여 일반투자자로 하여금 오인을 하게 하여 매매거래를 유인하는 주문이다. 피고인은 자신이 나머지 매수 주문을 제출한 사실은 다투지 않고 있다. 피고인은 I 주식에 관하여 고가매수 주문을 29거래일간 57회(22,990주) 제출하였고, 물량소진매수 주문을 19거래일간 41회(88,817주) 제출하였으며, 시장가 매수 주문을 10거래일간 15회(3,921주) 제출하였다. 또 피고인은 J 주식에 관하여 고가매수 주문을 23거래일간 56회(131,432주) 제출하였고, 물량소진매수 주문을 23거래일간 32회(66,144주) 제출하였으며, 시장가 매수 주문을 7거래일간 12회(8,581주) 제출하였다. 주문을 제출한 거래일 및 횟수가 많고 연속적이며 주문량도 적지 않다. 피고인은 고가매수 주문(별지 범죄일람표 I 6 및 별지 범죄일람표 J 4 주문)을 제출하면서 단주 매수 주문을 여러 차례(I 29회, J 9회) 제출하였다. 또한 피고인은 10주 이하의 소량 매수 주문도 여러 차례(I 5회, J 6회) 제출하였다. 피고인은 자신이 단주 매수 주문을 한 이유에 관하여 특별한 설명을 하지 못하고 있다(피고인은 검찰에서 ‘매도 동향을 파악하기 위하여 테스트삼아 해보았다’라고 진술하였다). 피고인은 나머지 매수 주문을 제출하면서 그 사이사이에 저가 매도 주문을 제출하였다. 설령 피고인이 주식을 매집하는 과정에서 주식을 확보하기 위하여 나머지 매수주문을 제출하였던 사정이 있다고 하더라도 ‘매매를 유인할 목적’은 행위의 유일한 동기일 필요는 없고 다른 목적과 함께 존재하여도 무방하므로(대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결 등 참조), 피고인에게 매매를 유인하려는 목적이 병존하는 이상 이는 시세조종 주문이 아니라는 근거가 될 수 없다. 양형의 이유 1. 법률상 처단형의 범위: 징역 1월 ~ 15년, 벌금 5만 원 ~ 7억 5,000만 원 2. 형법 제37조 후단 경합범이므로 양형기준이 적용되지 아니한다. 3. 선고형의 결정: 징역 2년 및 벌금 500,000,000원 주식에 대한 시세조종 행위는 주식시장에서의 수요와 공급에 따른 공정한 가격형성을 방해하여 건전한 주식시장의 육성 및 발전을 저해할 뿐만 아니라 주식거래에 참여하고 있는 불특정 다수의 일반 투자자들로 하여금 예측하지 못한 손해를 입게 하는 것으로서 경제질서를 해치는 중대한 범죄행위에 해당한다. 각 시세조종 행위가 상당한 기간에 걸쳐 반복적으로 이루어졌고, 비록 구체적인 액수는 산정하기 곤란하지만 이 사건 범행으로 인하여 피고인이 취득한 이익이 상당할 것으로 추정된다. 또한 피고인은 주식시장의 시세조종 혐의로 재판을 받고 있던 중에 이 사건 범행을 저질렀다. 다만, 판결이 확정된 판시 전과와 동시에 판결할 경우와 형평을 고려한다. 그 밖에 피고인의 연령, 성행, 범행의 경위, 범행의 수단과 방법, 범행 후의 정황 등 이 사건 기록과 공판과정에 나타난 여러 양형요소를 종합적으로 고려하여 주문과 같이 형을 정한다. 무죄 부분 1. I에 관한 공소사실 중 피고인이 2015. 3. 16. 09:01:08 제출한 허수매수 주문(공소장 첨부 <별지_ 범죄일람표 11> I 허수매수 주문 내역 1항) 가. 공소사실의 요지 피고인은 2015. 3. 16. 09:01:08 광주 서구 K, L호에 있는 주거지에서, 피고인 명의의 M증권 계좌를 이용하여 매도1호가 9,900원(100주)인 상황에서 매매를 유인할 목적으로 상대호가 대비 1,900원 낮은 8,000원에 10,000주의 허수매수 주문(이하 ‘이 사건 매수 주문’이라 한다)을 제출하여 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하였다. 나. 판단 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 알 수 있는 다음과 같은 사정 즉, 이 사건 매수 주문은 호가가 상대호가(매도1호가) 대비 1,900원(약 19%) 낮고, 주문량도 100배(매수 주문량 10,000주/매도 주문량 100주) 차이가 있는 점, 피고인이 이 사건 매수 주문을 제출한 이후 약 37분 만에 이를 취소한 점, 피고인이 금융감독원에서 호가창에 보이게 하기 위하여 이 사건 매수 주문을 제출하였다고 진술한 점(수사기록 424쪽) 등에 비추어 이 사건 매수 주문이 허수매수 주문이 아닌가 하는 의심이 든다. 그러나 기록에 의하여 알 수 있는 아래의 사정을 모아 보면 검사가 제출한 증거들만으로는 피고인이 이 부분 공소사실과 같이 매수의사가 없음에도 매수 주문량이 많은 것처럼 보이기 위하여 이 사건 매수 주문을 제출하였다고 보기 부족하다. 1) 앞서 본 호가와 매도·매수 주문량의 차이 때문에 이 사건 매수 주문은 매매 체결 가능성이 희박했던 것이 사실이다. 그러나 설령 피고인에게 시세조종의 의도가 있다고 하더라도 피고인으로서는 일단 I 주식을 매수하여야 시세조종을 할 대상이 생기게 된다. 이 사건 매수 주문은 피고인이 제출한 첫 주문이다. 또 이 사건 매수 주문은 당시 유일한 매수 주문이었다. 객관적인 매매 체결 가능성은 희박하였다고 하더라도 피고인은 실제 매수할 의도로 이 사건 매수 주문을 제출한 것으로 보인다. 2) 이 사건 매수 주문을 제출할 당시 피고인은 자신 명의로 I 주식을 한 주도 갖고 있지 않았다. 피고인이 차명으로 I 주식을 보유하고 있었던 정황도 발견되지 않는다. 허수매수 주문은 주가를 인위적으로 상승시키려는 의도로 제출된다. 그런데 주식 투자자가 먼저 주가를 올려놓고 매수를 시작한다는 것은 논리적으로 설명하기 어렵다. 그렇다면 적어도 이 사건 매수 주문을 제출한 시점에는 피고인에게 I 주가를 인위적으로 상승시킬 동기가 있었다고 보기 어렵다. 2. 피고인의 부당이득 부분 가. 공소사실의 요지 피고인은 판시 1항 범죄사실 기재와 같이 2015. 3. 16.~2015. 10. 12. I에 대한 시세조종 주문을 제출하여 I의 주가를 9,350원(2015. 3. 13. 종가)에서 33,350원(2015. 7. 7. 장중 최고가)으로 인위적으로 상승시켜 합계 700,846,513원의 부당이득을 취득하였고, 판시 2항 범죄사실 기재와 같이 2015. 3. 23.~2015. 10. 8. J에 대한 시세조종 주문을 제출하여 J의 주가를 4,495원(2015. 3. 20. 종가)에서 18,500원(2015. 7. 24. 장중 최고가)으로 인위적으로 상승시켜 합계 1,412,267,892원의 부당이득을 취득하였다. 나. 판단 1) 관련 법리 구 자본시장법 제443조 제1항 단서 및 제2항의 ‘위반행위로 얻은 이익’은 위반행위와 관련된 거래로 인하여 얻은 이익을 말하는 것으로서 위반행위로 인하여 발생한 위험과 인과관계가 인정되는 것을 의미한다. 통상적인 경우에는 위반행위와 관련된 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 산정하는 방법으로 산출할 수 있겠지만, 주식시장에서 정상적인 주가변동요인에 의한 주가상승분이나 위반행위자와 무관한 제3자가 야기한 변동요인에 의한 주가상승분이 존재하는 등으로 구체적인 사안에서 위반행위로 얻은 이익의 가액을 위와 같은 방법으로 산정하는 것이 부당하다고 볼 만한 사정이 있는 경우에는 위반행위와 인과관계가 인정되는 이익만을 따로 구분하여 산정해야 할 것이고, 그에 관한 증명책임은 검사가 부담한다(대법원 2017. 5. 17. 선고 2017도1616 판결 등 참조). 2) 판단 검사는 피고인이 I의 시세조종 기간 중 매수·매도한 343,255주와 J의 시세조종 기간 중 매수·매도한 329,075주를 기준으로 가중평균 매수·매도단가를 산정하여 이를 기초로 각 부당이득액을 산정하였다. 그러나 기록에 의하여 알 수 있는 아래의 사정을 모아 보면, 각 시세조종 기간 중 주가상승분에는 각 시세조종 행위로 인한 주가상승분 외에 주식시장에서의 정상적인 주가변동요인에 의한 주가상승분이나 피고인과 무관한 외부적인 요인에 의한 주가상승분이 상당 부분 존재하는 것으로 보인다. 피고인이 얻은 위 공소사실 기재 이득액에서 위와 같은 피고인의 행위와 무관한 요인에 의한 주가상승분을 공제하여 피고인이 얻은 이득액을 산정하는 것이 타당하다. 그러나 검사가 제출한 증거만으로는 피고인의 시세조종 행위로 인한 주가상승분에 의한 이득액을 이와 관계없는 요인에 의한 이득액과 분리하여 산정할 수 없다. 결국 이 사건은 구 자본시장법 제443조 제1항 단서가 정한 ‘시세조종행위로 얻은 이익을 산정하기 곤란한 경우’에 해당한다. 가) G 시장의 호황 G 시장은 각 시세조종 기간 중인 2015. 6. 29.부터 기본예탁금을 3억 원에서 1억 원으로 하향하였고, 이에 따른 신규 투자자 유입 및 그 기대로 인하여 G 상장회사들의 주식은 2015. 상반기부터 거래량이 급증하였고 주가도 상승하여 평균 66.4% 상승하였다가 2015. 7. 이후 조정·하락기를 거쳤다. I과 J의 주가도 이러한 G 상장회사들의 주가와 등락률은 크게 차이가 나지만 이와 유사한 형태로 변동되었는바, G 시장 자체의 호황이라는 사정도 I과 J의 주가 상승에 영향을 미친 것으로 보인다. 나) 동종업종의 호황 I 및 J와 동종업종인 제약업종의 U 지수는 각 시세조종 기간 동안 약 30% 정도(2015. 7. 7. 기준 약 40%) 상승하였고 그 이후 조정·하락장을 거쳤다. I과 J의 주가도 등락률의 차이는 있지만 제약업종의 지수와 유사한 형태로 변동하였는바, 동종업계의 호황이라는 사정도 I과 J의 주가 상승에 영향을 미친 것으로 보인다. 다) I의 호재성 보도 및 공시 ⑴ AD는 2015. 3. 15. I이 AE사와 유전자가위 기술에 관한 라이센싱계약을 체결하였다고 보도하였다. AF는 2015. 4. 28. I이 세계에서 단 3곳만 개발에 성공한 유전자 가위 기술을 보유한 회사로서 2015년 상반기에만 4억 1,400만 원의 매출 실적을 올렸다고 보도하였고, ’제2회 대한민국 G 대상‘ 최우수 기술상을 수상한 사실을 보도하였다. 이러한 I에 대한 언론보도는 매출액, 영업실적과 관련된 것으로서 호재성 정보에 해당한다. ⑵ 또한 I은 2015. 9. 18. 주요경영사항(자율공시)로 “유전자가위 등 기술평가 결과, AG(주)에서 A등급, AH(주)에서 BBB등급 획득”, “U 이전상장을 위한 예비심사 청구 계획”을 공시하였고, 2015. 9. 23. ”기업가치 제고 및 연구개발을 위한 자금 조달을 위해 U 시장 이전상장을 결정, 2015년 하반기 예비심사 청구 예정“이라고 이전상장 결정 사실을 공시하였다. I은 2015. 9. 25. ”2015. 9. 23. 디자인된 AI“ 특허권을 취득한 사실을 공시하였다. 위 공시는 I이 상위 주식시장인 U에 기술특례상장이 가능해지거나 매출액이 증가할 수 있다는 내용으로 호재성 정보에 해당한다고 할 것이다. 라) J의 호재성 보도 및 공시 ⑴ AJ은 2015. 6. 18. J가 AK, AL과 자궁경부전암 치료백신의 라이센싱아웃을 위한 준비를 하고 있다고 보도하였다. AM은 2015. 7. 9. J가 면역기능 증진에 도움이 되는 건강기능식품 ‘AN’을 출시하였다고 보도하였다. 이러한 J에 대한 언론보도는 사업전망과 관련된 것으로서 호재성 정보에 해당한다. ⑵ 또한 J는 2015. 9. 16. 주요경영사항(자율공시)로 “기업공개를 통해 경영투명성, 대외신인도 및 영업활동 강화, 우수투자자 및 해외투자자 유치활동 강화, 가입가치 제고 및 우수인력 유치로 기업경쟁력 확보를 위해 U 시장 이전상장을 결정, 2015년 9월 예비심사 청구 예정‘이라고 이전상장 결정 사실을 공시하였고, 2015. 9. 23. 예비심사 청구 사실을 공시하였다. 위 공시는 J가 상위 주식시장인 U에 상장이 가능할 수 있다는 내용으로 호재성 정보에 해당한다고 할 것이다. 마) 제3자의 대량 주식 거래 S는 2015. 1. 12.부터 2015. 10. 13.까지 사이에 S 명의 계좌로 I의 주식 118,693주를 매수한 후 매도하여 1,300,473,741원의 수익을 취득하였고, 위 거래가 시세조종 행위에 해당한다는 범죄사실로 자본시장과금융투자업에관한법률위반 혐의로 공소가 제기되었다. 이러한 S의 거래 관여도 I의 주가가 상승하는 데 영향을 미쳤을 것으로 보이고, 이 부분 주가상승분은 피고인과 공범관계에 있지 아니한 제3자에게 귀속되는 이익으로서 피고인이 취득한 부당이득액에서 제외되어야 한다. 3. 결론 그렇다면 별지 범죄일람표 I 11 순번 1에 관한 공소사실과 각 시세조종 행위로 인한 피고인의 부당이득액이 5억 원 이상인 것을 전제로 구 자본시장법 제443조 제2항 제2호, 제1항 제5호, 제176조 제2항 제1호를 적용하여 기소된 공소사실은 범죄사실의 증명이 없는 경우에 해당하므로 형사소송법 제325조 후단에 따라 무죄를 선고하여야 할 것이나, 이 부분 공소사실과 동일한 공소사실의 범위 내에 있는 판시 제1, 2항 범죄사실을 유죄로 인정한 이상 주문에서 따로 무죄를 선고하지 아니한다.