서울중앙지방법원-2010고합11

범 죄 사 실 피고인 A는 C 홍콩법인 아시아파생운용팀 한국몰 담당 상무이사로, 피고인 B는 D 주식회사(이하 ‘D’이라 한다) 자금팀장으로 각 근무하였던 자이다. E은행 런던지점(이하 ‘E은행’이라 한다)은 2003. 4. 23. D으로부터 F은행 주식 2,859,370주를 주당 7,930원에 매수하는 동시에 “2003. 6. 27.부터 2004. 6. 28.까지 F은행 주가(종가기준)가 행사가격의 200%(15,784원) 이상인 경우 모든 옵션계약이 소멸된다”는 내용의 “F Bank 1 year Knock-Out Price Protection Option 계약(이하 ‘낙아웃옵션계약’이라 한다)을 체결하였다. 2004. 2월경 G은행의 F은행 인수 및 공개매수 가능성에 대한 정보가 증권시장에 유포되면서 F은행 주가 및 거래량이 증가하였고, F은행 주가가 점차 낙아웃 가격(15,784원)에 근접하자, 양측은 서로의 기대이익을 고려하여 조기청산 또는 구조변경 등을 논의하였으나, 위 협상은 2004. 2. 18. 결렬되었다. 1. 피고인 A 피고인은 위 낙아웃옵션계약에 대한 헤지거래 업무를 담당하면서 2004. 2. 19. 당시 장중 F은행 주가가 15,800원 전․후를 등락하자 본건 낙아웃옵션계약과 관련하여 위 주식 종가를 낙아웃 가격(15,784원) 이상으로 형성시켜 E은행의 금전적 손실을 회피케 할 목적으로, 위 주식의 매매거래를 유인하기 위하여 같은 날 14:45경 10만 주(실제 주문 실행은 14:49:50경 4만 주, 14:49:59경 6만 주)의 매수주문을 제출함에 있어서 동시호가 시간대 들어가기 직전 가격이 15,800원으로 끝날 수 있도록 의도적으로 4만 주의 고가매수주문을 제출하여 실제로 동시호가 직전가격을 15,800원으로 형성시켰고, 같은 날 종가 동시호가 마감직전인 14:59:43경 본건 낙아웃옵션계약을 낙아웃 시키기 위하여 15,800원(지정가)에 93만 주의 대량매수주문을 제출하여 당일 종가를 낙아웃 가격(15,784원)이상인 15,800원으로 마감시키는 종가 관여 매수주문을 제출하는 등 2회에 걸쳐 F은행 주식의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나, 그 시세를 변동시키는 매매거래를 하였다. 2. 피고인 B 피고인은 위 낙아웃옵션계약과 관련하여 2004. 2. 19. F은행 주식의 종가가 낙아웃가격(15,784원)으로 형성되는 것을 방지함으로써 D에 금전적 이득을 취득케 할 목적으로, 동 주식의 매매거래를 유인하기 위하여, 종가결정을 위한 동시호가시간대 마감직전인 14:59:37경 F은행 주식의 예상체결가격이 15,800원인 상황에서 시장가로 35만 주의 대량매도주문을 제출함으로써 예상체결가격을 급락(15,800원→15,300원) 시키는 등 F은행 주식 시세를 인위적으로 변동시켰다. 증거의 요지 범죄사실 1항 1. 피고인 A의 일부 법정진술 1. 증인 H, I, J의 각 법정진술 1. 피고인 A에 대한 각 검찰 피의자신문조서의 각 진술기재 1. H, J, I에 대한 각 검찰 진술조서의 각 진술기재 1. J, I, K, L, M에 대한 각 문답서 사본의 각 기재 1. 수사보고[F은행주가정보제공(4권 45쪽)]의 기재 1. 한국증권거래소, 한국증권전산, 한국거래소, 시장감시본부에 대한 각 사실조회의 회신 1. ㈜G 주식에 대한 불공정거래 조사결과 및 처리(안) 사본(1권 95쪽), 각 녹취록(1권, 318, 320쪽), 메신저 통화내용(A↔L, 2004. 2. 19. 14:03-15:08, 1권 367쪽), 전화녹 취기록(I↔A, 2004. 2. 19. 14:45:09-14:47:06, 1권 370쪽), C 답변제출 이메일 사본(1권 455쪽), 2004. 2. 19. I이사의 마감동시호가에 주문낸 내역 사본(1권 456쪽), F 은행 주가 일자별 주가 그래프 및 거래내역(1권 460쪽), 2004. 2. 19. D의 35만주 매도주문 이후 전체 주문현황(1권 471쪽), F은행 주식매매과정, E은행의 주식 매도과정 등(1권 472쪽), F은행 주식(1,859,370주) 관련 자료(결재거래보고서) 제출(1권 480쪽), 2004. 2. 19. 14:44:09~15:59:50경 F은행 주식 거래내역(1권 490쪽), 낙아웃옵션계약서 및 관련 서류 원문 사본(1권 532쪽), 2001년 1월 31일자 리스크관리 및 모니터링 절차 매모랜덤(영문 및 번역문) 사본(2권 714쪽), 2004. 2. 19. 18:20:51~18:27:34경 A↔L 대화내용 영문 및 번역문(2권 732쪽), 2004. 2. 19. 14:52:07~14:53:48경 A↔L 대화내용 영문 및 번역문(2권 748), 2004. 2. 19. 14:54:28~14:54:51경, 2004. 2. 19. 15:00:59~15:01:51경 I↔L 대화내용 영문 및 번역문(2권 751쪽), Strictly Confidential, Extract From E Bank eSpear System, E Bank, AG, London(Legal Entity ID:N), Firm Book No.:O, F Bank Stock:30 May 2003 to 29 April 2004로 시작되는 자료 및 위 자료를 근거로 작성한 참고자료(2권 1030, 1075쪽), 옵션거래약정서(영문, 한글번역) 사본(4권 26, 39쪽), E뱅크 F은행 주가매매상황(4권 68쪽), F은행, G은행 인수 유력 등 인터넷 기사(4권 70쪽), E은행 (영업소) 등기부등본(4권 93쪽), E뱅크 F은행 주식 관리자료(4권 260쪽), Summary Table(No of shares, 4권 333쪽), Long Delta/Short Delta(4권 334쪽), Knonk-out Barrier Positon/Net Delta(4권 335쪽), 2004. 2. 19.자 P 신문기사(4권 339쪽), 매매장 매도(4권 377쪽), 매매장 매수(4권 403쪽), 호가장 매수(4권 455쪽), 호가장 매도(4권 477쪽)의 각 기재 범죄사실 2항 1. 증인 J의 법정진술 1. 피고인 B에 대한 각 검찰 피의자신문조서(실질적 진정성립 부인한 부분 제외)의 각 진술기재 1. J, Q, R, S에 대한 각 검찰 진술조서의 각 진술기재 1. J, T, S, Q, R에 대한 각 문답서 사본의 각 기재 1. U 작성의 우편진술서 사본의 기재 1. 수사보고[F은행주가정보제공(4권 45쪽)]의 기재 1. 한국증권거래소, 한국증권전산에 대한 각 사실조회의 회신 1. ㈜G 주식에 대한 불공정거래 조사결과 및 처리(안) 사본(1권 95쪽), D 조직도 사본(1권 305쪽), 녹취록(1권 323쪽), F은행 주가 일자별 주가 그래프 및 거래내역(1권 460쪽), 2004. 2. 19. D의 35만주 매도주문 이후 전체 주문현황(1권 471쪽), F은행 주식매매과정, E은행의 주식 매도과정 등(1권 472쪽), 2004. 2. 19. 14:44:09~15:59:50경 F은행 주식 거래내역(1권 490쪽), 낙아웃옵션계약서 및 관련 서류 원문 사본(1권 532쪽), 위임장(주식주문 대리인 지정, R) 사본(1권 563쪽), 옵션거래약정서(영문, 한글번역) 사본(4권 26, 39쪽), F은행, G은행 인수 유력 등 인터넷 기사(4권 70쪽), E 은행(영업소) 등기부등본(4권 93쪽), 2004. 2. 19.자 P 신문기사(4권 339쪽)의 각 기재 법령의 적용 1. 범죄사실에 대한 해당법조 및 형의 선택 가. 피고인 A : 구 증권거래법(2007. 3. 29. 법률 제8315호로 폐지되기 전의 것, 이하 구 증권거래법이라 한다) 제207조의2 제1항 제2호, 제188조의4 제2항 제1호(포괄하여, 징역형 선택) 나. 피고인 B : 구 증권거래법 제207조의2 제1항 제2호, 제188조의4 제2항 제1호(징역형 선택) 2. 집행유예 각 형법 제62조 제1항(아래 양형이유 중 유리한 정상 참작) 증거능력 주장에 대한 판단(피고인 B) 1. 금융감독원 조사역이 피고인 B를 조사할 당시 진술거부권 및 변호인 선임권을 사전에 고지해야 하는지 여부 가. 주장내용 금융감독원의 불공정거래행위 조사는 그 본질이 형사소송법이 규정하는 ‘수사’에 해당하고, 조사역인 H는 ‘수사기관’의 지위에 있으므로, 피고인 B를 조사하는 과정에서 사전에 진술거부권과 변호인선임권을 고지하여야 하고, 사법경찰관리를 참여하도록 해야 한다. 따라서, 사전에 진술거부권 및 변호인 선임권을 고지하지 않은 H와 B 간의 녹취록(증거목록 25)은 위법수집증거에 해당하여 증거능력이 없고, 검사 작성의 H에대한 진술조서와 증인 H의 진술 중 피고인 B의 진술 부분은 위법하게 수집된 증거로부터 파생된 2차 증거이고, 또한 형사소송법 제316조 제1항의 ‘그 진술이 특히 신빙할 수 있는 상태하에서 행하여졌음이 증명된 때’에 해당한다고 볼 수 없어 각 증거능력이 없다. 나. 관계법령의 검토 시세조종행위와 관련하여 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제426조에서 증권선물위원회는 이 법 또는 이 법에 따른 명령이나 처분을 위반한 사항이 있거나 투자자 보호 또는 건전한 거래질서를 위하여 필요하다고 인정되는 경우에는 관계자에게 참고가 될 보고 또는 자료의 제출을 명하거나 금융감독원장에게 장부·서류, 그 밖의 물건을조사하게 할 수 있고(제1항), 위 조사를 위하여 관계자에게 조사사항에 관한 사실과 상황에 대한 진술서의 제출, 조사사항에 관한 증언을 위한 출석 등을 요구할 수 있다(제2항)고 규정하고 있다. 증권선물위원회는 위 법 제438조 제4항, 위 법 시행령 제387조 제3항에서 위 법 제426조 제1, 2, 4항에 따른 조사업무의 집행을 금융감독원장에게 위탁하였고(시행령 제387조 제3항 별표 20 103호), 금융감독원의 제426조 제2항에 따른 요구에 불응한 자는 3년 이하의 징역 또는 1억 원 이하의 벌금형에 처하도록 규정되어 있다(법 제445조 제48호). 반면에, 위 법 제427조에서는 증권선물위원회는 시세조종행위를 조사하기 위하여 필요한 경우에는 금융위원회 소속공무원 중 대통령령으로 정하는 자(조사공무원)에게 위반행위의 혐의가 있는 자를 심문하거나 물건을 압수 또는 사업장 등을 수색하게 할 수 있는 권한을 부여하고 있고(제1항), 압수 또는 수색을 하는 경우에는 검사의 청구에 의하여 법관이 발부한 압수·수색영장이 있어야 하며(제2항), 형사소송법 중 압수·수색에 관련된 규정을 준용하도록 하고 있다(제4항). 조사공무원은 금융위원회 소속 공무원 중에서 증권선물위원회 위원장의 제청에 의하여 검찰총장이 지명하는 방법으로 선발하며(시행령 제378조), 법 제427조 제1항에 따른 심문이나 압수․수색에 불응한 경우에는 금융투자업인가, 등록을 취소할 수 있도록 규정하고 있다(법 제420조 제1항 제6호 별표 1 310호). 다. 판단 수사(搜査)란 범죄의 혐의 유무를 명백히 하여 공소의 제기와 유지 여부를 결정하기 위하여 범인을 발견․확보하고 증거를 수집․보전하는 수사기관(搜査機關)의 활동을 말한다. 여기서 수사기관이란 법률상 수사의 권한이 인정되어 있는 국가기관을 의미하며 수사기관에는 검사와 사법경찰관리(司法警察官吏)가 있다. 이 사건에서 위 법 제427조에서 금융위원회 소속 ‘조사공무원’에 대해 검찰총장의 지명, 형사소송법의 준용 등을 별도로 규정한 입법취지를 고려하면, 위 조사공무원은 일종의 특별사법경찰관리로 볼 수 있으나, 이에 비해 금융감독원장에게 위탁된 법 제426조 상의 조사업무를 수행하는 금융감독원 소속 ‘조사역’은 특별사법경찰관리로 보기 어렵다. 따라서, 금융감독원 소속 조사역인 H는 수사기관이라고 볼 수 없고, 법률상 수사의 권한이 인정되지 않는다. H는 위 법 제426조 제2항 상의 “이 법에 위반한 사항이 있는 경우에 관계자에게 조사사항에 관한 증언을 위한 출석 등을 요구할 수 있는 권한”이 있기는 하나, H가 수사기관이 아니라는 사정을 감안하면, H는 위 권한에서 나아가 위 법 제427조 제1항의 “위반행위의 혐의가 있는 자를 심문할 수 있는 권한”은 없다고 봄이 상당하다. 이 사건 기록에 의하니, 종로경찰서는 2008. 8. 5. 금융감독원에게 이 사건 F은행 주식매매가 정상적인 헤지거래인지 시세조종행위인지 여부 등에 대해 수사협조를 요청한 사실, 금융감독원 조사역 H는 2009. 7. 21. 피고인 B를 혐의자로 보고 금융감독원에 출석시켜 문답서를 작성받으면서 피고인 B가 주가조작 행위를 하였는지 추궁한 사실(211쪽), H는 2009. 8. 7. 피고인 B와 전화통화하면서 피고인 B가 시세조종 행위를 하였는지, 대표이사의 관여가 있었는지에 대해 추궁하고 녹취록을 작성한 사실(323쪽), H는 검찰 및 이 법정에서 피고인 B가 말한 내용에 대해 진술한 사실이 인정된다. 위 인정사실에 의하여 알 수 있는 이 사건 조사가 시작된 경위, H가 피고인 B를 조사한 실질적인 내용 등을 고려하면, H는 피고인 B를 “관계자”로 보고 조사사항에 관한 “증언을 위한 출석”을 요구하여 증언을 받은 것이 아니고, 이 법 위반행위의 혐의가 있는 “혐의자”로 보고 “심문행위”를 하였다고 봄이 상당하다. 그렇다면, H가 위 법 제427조 제1항의 “위반행위의 혐의가 있는 자를 심문할 수 있는 권한”이 없는 이상 피고인 B를 출석시키거나 전화통화 등의 방법으로 조사하는 행위는 권한 없는 기관의 수사행위이고, 위 문답서 및 녹취록은 위법수집증거로써 증거능력이 없다고 봄이 상당하며, 검사 작성의 H에 대한 진술조서와 증인 H의 법정진술 중 피고인 B의 진술 부분은 위법하게 수집된 증거로부터 파생된 2차 증거로써 역시 증거능력이 없다고 보아야 한다. 2. J과 B와의 전화녹음 CD(증거목록 21 CD3) 및 그 녹취록(증거목록 93, 94, 95)의 증거능력 여부 가. 주장내용 J과 B와의 전화녹음 CD 및 그 녹취록은 통신비밀보호법에 위배되는 위법수집증거이고, 위 CD가 J의 녹음내용 원본을 그대로 복사한 것이라는 입증이 없으므로 증거능력이 없다. 또한, J의 검찰 및 법정진술은 위법수집증거인 녹취 CD 및 그 녹취록에서 파생된 것으로서 증거능력이 없다. 나. 판단 살피건대, 위 전화녹음은 전화통화 당사자의 일방인 J이 상대방 몰래 통화내용을 녹음한 것으로서 대화 당사자 일방이 상대방 모르게 그 대화내용을 녹음한 경우와 마찬가지로 통신비밀보호법 제3조 제1항 위반이라고 볼 수 없다(대법원 2002. 10. 8. 선고 2002도123 판결 참조). 다만, 대화내용을 녹음한 테이프 등의 전자매체는 그 성질상 작성자나 진술자의 서명 혹은 날인이 없을 뿐만 아니라, 녹음자의 의도나 특정한 기술에 의하여 그 내용이 편집, 조작될 위험성이 있음을 고려하여, 그 대화내용을 녹음한 원본이거나 혹은 원본으로부터 복사한 사본일 경우에는 복사과정에서 편집되는 등의 인위적 개작 없이 원본의 내용 그대로 복사된 사본임이 입증되어야만 하고, 그러한 입증이 없는 경우에는 쉽게 그 증거능력을 인정할 수 없다 할 것이다(대법원 2007. 3. 15. 선고 2006도8869 판결 참조). 이 사건에서 J이 피고인 B와의 대화내용을 녹음한 원본을 CD에 복사하는 과정에서 피고인 B의 참여하에 녹음 내용을 CD에 복사하고 봉인하는 등의 방법으로 인위적 개작 없이 원본의 내용 그대로 복사하였다는 점을 인정할 증거가 없으므로 J과 B와의 전화녹음 CD 및 그 녹취록은 증거능력이 없다. 그러나, J의 검찰 및 법정진술 중 B로부터 들은 내용에 관한 진술은 위법수집증거인 녹취 CD 및 그 녹취록에서 파생된 것으로 볼 수는 없고, 전문진술이 기재된 조서 또는 전문진술로써 피고인 B가 증거로 함에 동의하였고, 당시 대화 내용, 상황에 비추어 특히 신빙할 수 있는 상태하에서 행하여 졌다고 보이므로 그 증거능력이 있다고 할 것이다. 피고인 A, B가 F은행 주식의 시세를 조종하였는지 여부 1. 주장내용 가. 피고인 A 1) 피고인 A가 I에게 F은행 주식 16만 주의 매수주문을 의뢰할 당시인 2004. 2. 19. 14:45~14:46경 F은행 주식의 직전 체결가 및 L에게 F은행 주식 93만 주 매수 주문을 의뢰할 당시인 14:54경 예상체결가는 모두 15,800원 또는 그 이상(15,950원)이었으므로 주가가 낙아웃 가격 아래에 있는 상태에서 낙아웃 가격보다 높은 가격으로 주문을 내어 시세를 변동시킨 것이 아니고, 직전체결가나 예상체결가에 순응하여 리밋(limit) 또는 지정가 매수주문을 낸 것이다. 피고인 A는 고가매수 주문 또는 종가 관여 주문 행위를 한 사실이 없고, 시세를 변동시키려는 고의 또한 인정할 수 없다. 2) E 은행 입장에서는 이 사건 헤지거래를 하게 되면 주가가 상승하든 하락하든 옵션 계약의 이행으로 인한 큰 손익 없이 일정한 수준의 마진만을 얻을 뿐이어서 F은행의 시세를 조종할 동기가 없고, 종가시간 대에 대량 매수 주문이 제출된 것은 이 사건 낙아웃 옵션계약이 종가시간을 기준으로 하기 때문에 종가시간대에 공매도를 청산할 수 밖에 없었다. 93만 주를 홍콩에 있는 L에게 주문 의뢰한 것은 해외법인 소속 직원인 피고인 A가 한국에서 주문을 내는 경우 세금, 법규 위반의 문제 발생을 염려하였기 때문이지 시세 조종을 은폐하기 위한 것이 아니다. 3) 주식 매매거래에 있어 트레이더가 어떤 의사를 가지고 있었는지는 딜러가 거래소에 거래주문을 실행한 시점이나 주문이 거래소에서 체결된 시점이 아니라, 트레이더가 딜러에게 거래주문을 요청한 시점을 기준으로 판단하여야 할 것인데, 당시 피고인 A는 D의 대량 매도 사실을 전혀 알지 못하였다. 4) 피고인 A는 2004. 2. 19. 주가가 낙아웃 될 것이 확실시되자 델타헤지의 원칙에 따라 매수주문을 내어 공매도 포지션을 해소한 것인 점, 이 사건 낙아웃 조건이 충족된다고 하더라도 E은행이 얻을 수 있는 경제적 이익은 거의 없다는 점, 이 사건 매수 거래는 본건 옵션이 낙아웃 될 것이 예상되자 이와 관련한 공매도 포지션을 해소하기 위한 경제적 합리성이 있는 거래라는 점, 가장․허위매매 또는 지속적인 종가관리를 한 사실이 없고, 일반투자자를 오인케 하여 매수 거래에 참여시켜야 할 실익이 없는 점에 비추어 보면 매매거래를 유인하려는 목적을 인정할 수는 없다. 나. 피고인 B 1) 구 증권거래법 제188조의 4 제2항 제1호의 ‘시세를 변동시키는 매매거래’에는 단 1회의 매매거래는 포함되지 않는다고 할 것이고, 장 마감 20여초를 앞둔 동시호가 시간대에 단 한차례 매도 주문을 낸 행위에 매매거래를 유인할 목적을 인정할 수 없다. 2) 피고인 B가 이 사건 주식을 매도한 이유는 F은행 주식 35만 주를 시장가로 매도하여 매매차익을 얻기 위해서였지, 2004. 2. 19. F은행 주식의 종가가 낙아웃 가격으로 형성되는 것을 방지하기 위한 것은 아니었다. 2. 인정사실 위 각 증거에 의하니 다음과 같은 사실이 인정된다. 가. 이 사건 낙아웃 옵션계약의 체결 1) E은행 런던지점은 2003. 4. 23. D으로부터 F은행 주식 2,859,370주를 주당 7,930원에 매수하면서 동시에 “2003. 6. 27.부터 2004. 6. 28.까지 F은행 주가(종가기준)가 행사가격의 200%(15,784원) 이상인 경우 모든 옵션계약이 소멸된다”는 내용의 ‘낙아웃 옵션계약’을 체결하였다(4권 33쪽). [낙아웃 옵션계약의 주요 내용] D이 행사가격 100%(7,892원) 1년 만기 유럽식 콜옵션 2,859,370주 계약 매수. D이 행사가격 100%(7,892원)과 70%(5,524원)를 행사가격으로 하는 1년 만기 유럽식 풋옵션 스프레드 2,859,370주 계약 매도{단, 만기시 F은행 주가가 70%(5,524원) 이하인 경우 최대 손실규모는 약 68억 원으로 제한}. 낙아웃 조건 : 2003. 6. 27.부터 만기인 2004. 6. 28.까지의 1년 사이에 F은행의 종가가 200%(15,784원) 이상이 되는 경우 모든 옵션계약은 소멸하고, 다만, E은행이 D에 약 7억 원[2,859,370주 × 7,892원 / 당일 원, 달러화 환율 × 3.0%]의 리베이트를 제공함. 콜옵션의 낙아웃이 미발생할 경우 D이 지급받는 현금결산금액 : (2004. 6. 28. 이전 20영업일 동안의 각각의 F은행의 주식 종가들의 산술평균가격 - 7,892원) × 2,850,370주 옵션 매수대금 : 약 8억 원(주식 매도대금의 3.5%) 나. 2004. 2. 19. 이전의 F은행의 주식 거래 과정 1) E은행 런던지점은 2001. 1. 31.부터 아시아의 주식거래는 홍콩에 위치한 V가 담당하도록 협약하였는데, 2003. 6. 3. 위 F은행 주식 2,859,370주를 자신의 주식거래의 상임대리인 역할을 하고 있던 E은행 서울지점에 전량 입고하였으며, C 한국몰 담당 상무인 피고인 A(파생상품 담당 경력 16년)는 그 무렵부터 2003. 8. 1.까지는 C 서울 지점에서, 그 이후부터는 V에서 이 사건 낙아웃옵션계약과 관련한 헤지거래 업무를 담당하였다. 당시 L은 E은행 홍콩지점 소속으로 피고인 A의 부하직원으로서 트레이딩 업무를 담당하였다. 2) 피고인 A는 이 사건 낙아웃옵션계약 이외에도 다른 거래 상대방과 F은행 주식을 기초자산으로 하는 옵션 계약을 5건 체결한 상태였는데[만기 2004. 3. 29. 1건, 2004. 3. 2. 1건, 2004. 4. 30. 1건, 2004. 5. 3. 2건으로 하는 총 5개의 다른 옵션계약(OTC)이 존재한다, 4권 265쪽 이하], C 서울지점에 개설되어 있던 헤지계좌(W)를 비롯한 수개의 계좌를 이용하여 델타헤지 기법에 따라 헤지거래를 진행하였다. 3) 한편, G은행이 F은행을 인수할 것이라는 호재성 소식에 따라 F은행의 주가는 지속적으로 상승하기 시작하였고, 2003. 11.경 G은행이 F은행 인수의 우선협상대상자로 지정되면서 2003. 11.~2004. 1. 기간 중 F은행의 평균 주가는 14,015원을 기록하였다. 이에 따라, 피고인 A는 위와 같이 F은행의 주가가 상승하자, 델타헤지 거래를 하면서 매수물량보다 더 많은 공매도 거래를 체결하여 F은행의 보유주식 수량을 점차 감소시켰고, 2003. 10. 9.부터는 F은행 보유주식 수량이 마이너스(-)로 내려가 공매도 포지션을 가져갔다(2권 1076쪽). 4) D은 위와 같이 F은행의 주가가 상승하자 2003. 12. 4.부터 2004. 1. 29.까지 XY 지점 계좌를 이용하여 F은행 주식 598,340주(평균단가 14,315원)를 매수하였고, 2003. 12. 19.부터 2004. 1. 30.까지 D의 자회사인 Z로 하여금 위 X 계좌를 이용하여 F은행 주식 151,000주(평균단가 13,888원)를 매입하게 하였는데, 피고인 B가 D의 자금팀장으로서 주식매입 실무 작업을 주도하였다. 5) 2004. 2.경부터 G은행의 F은행 주식의 공개매수 가능성에 대한 언론보도가 이어지자, F은행의 주식가격은 더욱 상승하여 2004. 2. 18. 당시 종가가 14,650원을 기록하였고, 이에 C 측의 J, 피고인 A(2004. 2. 17.~25.까지 C 서울지점에서 근무하였다)와 D 측의 피고인 B는 그 무렵 이 사건 낙아웃옵션계약의 조기청산(unwind)에 대하여 협상하였으며, 협상 과정에서 E은행이 조기청산의 대가로 25억 원을 지급하겠다는 방안이 논의되었으나, 결국 조기청산 협상은 2004. 2. 18. 무산되었다. 6) 이 과정에서 J은 2004. 2. 18. 16:30경 피고인 B로부터 “자기(D)는 공개매수 가격에 대한 정보가 있어서 가격을 알고 있다, 자기가 주식을 약 70만 주 보유하고 있고 팔 것이기 때문에 F은행 주가가 올라가지 않을 것이다. 큰 것은 아니고, 하루 이틀은 팔 수 있는 물량이다. 막판에 올라갈 때 몸부림이라도 쳐봐야 한다”는 취지의 말을 들었고, 이러한 사실을 바로 C의 AA 대표이사에게 전달하였으며[J의 검찰(2권 829~831쪽) 및 법정 진술], 피고인 A 또한 J이 AA 대표에게 말하는 것을 옆에서 들어 이러한 사실을 알게 되었다. 다. 2004. 2. 19. 당시의 F은행 주식 거래 과정 9:00경 : F은행 주식은 전날 종가 대비 350원 상승한 15,000원으로 장을 시작하였으며, AB 등 언론 등은 ‘G은행이 F은행을 인수한 뒤 소액 주주들로부터 주식을 전량 사들여 상장 폐지하기로 했으며, 소액주주의 매수 청구가격은 16,800원선에서 결정될 것으로 알려졌다’라고 보도하였다(2권 586쪽). 12:36경 : F은행의 주가가 낙아웃 가격인 15,800원을 기록함. 14:03경 : E은행 홍콩지점에 있는 L이 피고인 A에게 AC 메신저를 통하여 “지금 F은행에 대해 너의 델타로 사는 것을 시작할 때이다. 우리가 지금 여기서 그것을 하면 5% 베리어 시프트를 lockin 할 것이다. 한번 해 보자(Probably good to start buying your delta on F now, if we can do it here, we will lockin the 5% barrier shift! go for it)"라는 메시지를 보냄. 14:04경 : 피고인 A가 L에게 AC 메신저를 통하여 “고객은 매도할 주식 700,000주를 가지고 있다. 그들은 그것을 종가에 매도하려고 노력할 것이다(The client has 700,000shs to sell they will try to push it down on the close)"라는 메시지를 보냄. 14:23경 : F은행의 주가가 낙아웃 가격을 초과하여 16,000원까지 상승함. 14:45경 : 피고인 A가 직접 C 소속 딜러인 I에게 가서(A와 I 사이의 사무실 거리는 20~30m 떨어져 있다) F은행 주식 6만 주를 15,800원 limit로 매수할 것을 주문함(2권 842쪽), 14:45경 F은행의 주가는 15,750원이었음(별지 ‘F은행 주식거래내역’) 14:45:09~14:45:43경 : 피고인 A가 I에게 전화를 걸어 F은행 주식 10만 주 매수 주문을 지시하면서 다음과 같이 통화함(1권 370쪽). I : I입니다. 예, 90% 되었거든요. A : 그것은 그것이고, F은행, 사자구요. 10만주요. 동시호가 들어가기 전에 15,800원 리밋으로 매수해주세요. I : 적극적으로 해야겠네요. A : 그렇죠. 네. 14:46:53~14:47:06경 : 피고인 A가 I에게 전화를 걸어 다음과 같이 통화함. 14:46~7경 F은행의 주가는 15,750~15,800원이었음(별지 ‘F은행 주식거래 내역’) I : I입니다. A : 여보세요, A인데요, 동시호가 들어가기 직전 가격이 800원으로 끝나야 되요. I : 네, 알겠습니다. A : 그렇게 다 안사져도 좋아요. 14:46:13~14:49:59경 : I이 F은행 주식 16만 주를 매수한 내역(매수계좌번호는 W으로 동일하며, 매도계좌번호는 마지막 4자리만 표시한다, 1권 147~148, 490~499, 4권 348쪽 이하). [표1] 14:50경 : F은행 주식의 동시호가 시간대 예상체결가격이 15,800원으로 시작함. 14:54경 : 피고인 A가 L에게 AC 메신저를 통하여 “I(I)에게 전화해라, 아래와 같은 주문을 내도록 해라. 매수 930,000주 @15,800원 AD(Please call I and place the order as follows ; Buy 930,000shs @15,800. AD)"라는 메시지를 보냈고, L과 I이 서로 모르는 관계로, 피고인 A는 I에게 ‘홍콩에서 L으로부터 주문전화가 올 것이니 주문내용을 처리해달라’고 부탁함(2권 847쪽). 14:54경 F은행 주식의 예상체결가격은 15,950원이었음. 14:56~14:57경 : L은 A에게 전화를 걸어 다음과 같이 통화함. 14:57경 F은행 주식의 예상체결가격은 15,800원이었음. L : AC에 대해서 말인데, 너는 왜 우리가 그 주식을 사기를 원하는가(About AC. why doyou want me to buy the shares?) A : 아니, 아니, 단지 주문만 내어라. 나는 이 전화를 통할 필요가 없다. 너는 전화할 수 없는가?(No, no, just to place order. I don't have to pay through this phone. Just can't you call?) L : 너는 내가 주문을 내기를 원하는가? 왜, 너는 너 스스로 주문을 낼 수 없는가?(You want me to call to place the order? Why can't you place the order yourself?) A : 단지 홍콩에서 주문을 내는 것이 좋을 것으로 보인다.(Just from Hong Kong, it looks better) (중략) L : 너는 이것에 대해서 확신하나? AE(A의 영문이름) 우리는 아직 4분이나 남았다. 너는 확신하는가? 당신은 내가 주문을 내는 것을 원하는 것 말이다.(You sure about this? AE, we've got four minutes to go. Are you sure you want me to place the order?) A : 예(Yes) L : 알았다. 너가 홍콩에서 하는 것이 더 좋을 것이라는 것을 말하는 것은 무엇을 암시하는가? 너가 그것을 한국에서 주문한다면 그들은 너를 의심할 것을 말하는가?(Okay, what are the implications of. you saying it looks better.so if you did it in Korea, you saying that if you place the order from Korea, they might ask questions? Is that right?) A : 그래 맞다.(Yes, that's right) (중략) L : 오케이, 알았다. 나의 걱정은 내가 그 주문을 내면 한국 감독당국이 우리를 귀찮게 굴 것이라는 것이다.(Okay look. My concern is, if I place the order, and then the Korean regulators come down on us, I'm in shit) A : 아니, 아니, 결코 아니다.(NO, no, Never, never) L : 너는 이것에 대해서 확실하나?(Are you sure about this?) A : 옙(Yeap) L : 알았다. 나는 너가 이것에 대해서 책임질 것이라고 주장할 것이다. 우리는 통화하고 있었다. 맞지? 알았다. 나는 그 주문을 낼 것이다.(Okay, I'll hold you responsible for this. We're on the line, yeah? Okay, I'll place the order) 14:58:12~14:58:35경 : L이 I에게 전화를 걸어 피고인 A가 지시한 대로 F은행 주식 930,000주를 15,800원에 지정가 매수할 것을 지시함(2권 742쪽). 14:59:37~14:59:42:01경 : D에서 X Y 계좌(AF)를 이용하여 14:59:37경 F은행 주식 350,000주를 시장가(매도주문의 경우 하한가를 의미하며, 당시 하한가는 12,500원)에 대량 매도 주문하였고, 14:59:41:94경에 한국거래소(KRX)의 매매체결시스템에 위 매도 주문이 집계되었다. 위 매도 주문으로 인해 예상체결가격이 15,800원에서 15,300원으로 급락하였고, 예상체결수량은 251,960주에서 420,680주로 크게 증가하였으며, 이러한 변동된 수치가 14:59:42:01경 한국거래소의 매매체결시스템에 표시되었다. 14:59:43:86~14:59:45:40경 : C의 I은 L의 지시에 따라 14:59:43:86경 F은행 주식 930,000주를 15,800원에 지정가 매수 주문을 하였고, 위 매수 주문으로 인해 예상체결가격이 15,400원에서 15,800원으로 급등하였으며, 예상체결수량은 420,460주에서 620,450주로 크게 증가하였고, 이러한 변동된 수치가 14:59:45:40경 한국거래소의 매매체결시스템에 표시되었다(4권 470쪽). 15:00~15:08경 : L이 15:00경 피고인 A에게 AC 메신저를 통하여 “공식적으로 내가 너를 대신해서 주문을 내었지만, 나는 아직 왜 당신이 한국에서 주문을 낼 수 없는지 이해할 수 없다(For the record I placed the order on your behalf, I still do not understand why you could not do it from korea)"라는 메시지를 보내자, 피고인 A는 15:08경 ”나도 단지 확실히 하려고 노력할 수 있다. 만일 고객이 문제를 제기하려고 한다면 우리의 전화대화는 상당히 좋지 않다. 그것은 녹음된다. 내가 휴대폰으로 전화하겠다.(I can do that but just trying to make sure. If client try to raise some issue, our phone conversation was really bad. It's recorded. I will call you on your mobile)“라고 메시지를 보냈다(1권 367쪽). 18:20~18:27경 : L은 피고인 A에게 전화를 걸어 다음과 같이 통화함(2권 732쪽). (생략) L : 그래 명백하게 우리는 그 거래에서 델타를 이끌고 있었다(Uh, well, obviously, we're leading.with the delta on the trade. It's all). A : 우리는 약 100만 주 숏이 있었다. 그렇다면, 93만 주.(And we're short about onemillion. well, if it is, 930 thousand shares). L : 맞다(Yep) A :.그 차이로서 나는 그것은 150만 유로 이상일 것으로 추측한다(With the difference is, I guess, it must be more than 1.5 million euro). L : 맞다, 나는 생각할 다른 방법은 당신이 오늘 델타에서 벌었던 돈이다. 베리어의 남아 있는 가치도 있다. 그 가치는 베리어 시프트의 5%이다. 그 거래에 대한 액면금액은 얼마인가?(Yeah, I mean, you know, I guess, another way to think about is the money you made on delta today? Plus the residual value of the barrier, that value, that 5% of the barrier shift is probably like.uh. what's the notional again on trade?) A : 액면은 약 220억 원(2,000만 달러)정도 이다(The notional is about 22 billion korean won). L : (중략) 우리가 해야 할 일은 내일 주식을 다시 사는 것이다. 가격이 내려갔으면 좋겠다. 그 고객은 그것에 대해서 전화했었나?(All we've got to do is buy the shares back tomorrow. Hopefully, they go down.just with regarding the client, has the client called about it?) A : 예, 그들은 약간 당황했을 것이다. 우리는 이 상황을 설명하려고 노력하고 있다. 그들은 우리의 헤지포지션을 다시 사려는 것을 몰랐기 때문이다(Yeah, they're a little bit upset about this, actually. So we're trying to explain about this situation, and because they didn't know that we're buying back our hedge portion today). L : 그들은 우리가 사고 있었다는 것을 알아야 했다(They should know that we're buying, Imean, um). A : 나는 이것을 여러 번 설명했다고 생각한다. 그러나 그들은 우리의 헤지의 구조가 어떻다는 것을 이해하지 못했다(But um, yeah, I think, I thought I explained about this many times but it looks like that they don't understand how the structure is in.our hedge and.). L : 그들은 우리가 사고 있었다는 것을 알았나?(Did they know that we were buying?) A : 아니 그들은 그것을 몰랐다. 그들은 우리가 사고 있었다는 것을 기대하지 않았다. 사실 그들은 오늘 가격을 밑으로 끌어내리기 위해서 노력하고 있었다(Uh, no, they didn't know that so. They didn't that we were buying so they.Actually, they were trying to push the stock price down below the net call today). (중략) A : 예, 예, 그래서 그들은 실제로 주문을 내었다. 그들의 주문은 약간 작았다. 우리의 것보다 약간 더 작았으나 여전히 컸다. 그들은 가격을 종가에 끌어내리려고 노력하고 있었다. 그러나 우리의 매수 주문이 그들의 주문보다 컸다(Yeap, yeap, so they actually, they placed the order. It was quite a big size, a little bit smaller than ours but still big. And they were trying to push the price down on the close but our buying offer bid was bigger than theirs so.). (중략) L : 예, 예, 너는 고객과의 어느 정도의 문제점을 예상하는가?(Yeah, yeah, okay, well, doyou forsee any more problems with the clients or?) A : 아니, 나는 그렇게 생각하지 않는다. 아마 그들은 내일 우리에게 올 것이다. 그러나 문제없을 것이다. 왜냐하면, 우리는 오늘 가격을 올리지 않았기 때문이다(No, I don't think so Probably, I think they'll come back to us tomorrow but should be okay because we didn't push the stock price up today). (이하 생략) 라. 낙아웃 조건의 충족으로 인한 옵션 계약의 소멸 1) 2004. 2. 19. 당시 F은행의 종가는 15,800원이 되어 낙아웃 조건이 충족되었고, 총 거래량은 5,324,990주였으며, 종가 동시호가 시간대의 예상체결가격은 15,800원, 예 상체결수량은 621,880주로 결정되었다. 종가 동시호가 시간대에 E은행이 매수한 F은행의 주식은 356,150주로 종가관여율이 57.27%에 이르고, D이 매도한 F은행의 주식은 35만 주로 종가관여율이 56.28%에 이른다. 2) 2004. 2. 19. 하루 동안 F은행 주식의 매도․매수 주문 내역(20,000주 주문 이상)은 아래와 같다. [표2] 103609600 매도 15300 25000 15350 103649780 103738230 110331240 110824780 110831010 111425280 111830060 111835360 112411400 112418430 112422160 113716600 114002480 121457170 121534960 122240120 122330450 123500310 123509540 123539080 123601380 124637840 124825040 125043800 125331060 125922890 130035820 131117070 131938390 132346860 132810000 135457470 140021510 141022480 142257530 143042270 143601490 143619870 143834480 143949670 144613840 144616470 144654720 144723720 144917280 144949290 144959730 145044710 145157090 145446610 145451980 3) 2004. 2. 16.부터 2004. 2. 27.까지 종가 동시호가 시간대의 거래량 및 총 거래량, 종가의 추이는 아래와 같다(1권 457쪽). 4) 한편, 피고인 A는 이 사건 낙아웃 옵션의 만기를 약 4개월 앞두고 F은행의 주가가 낙아웃 가격 무렵으로 상승하자 2004. 2. 18. 당시 약 929,549주의 공매도 포지션을 가지고 있었고[1077쪽, 위 수치는 F은행을 기초자산으로 하는 D과의 옵션 계약 및 5개의 다른 옵션계약(OTC)의 헤지 포지션을 합한 것이다. A의 검찰 진술(2권 1043쪽)], 피고인 A가 제출한 SUMMARY TABLE(4권 260쪽 이하)에 따르면, 2004. 2. 18.과 2004. 2. 19. 당시 헤지 포지션은 -949,549였고, 2004. 2. 20. 당시 헤지 포지션은 -929,549이었다. 위 자료상의 2004. 2. 18. 당시 D과 관련된 헤지 포지션은 +2,193,947이었고(4권 260쪽의 ‘NET DELTA’, ‘WITH KNOCKOUT’란), 다른 5개 옵션의 헤지 포지션은 -971,217이었다(‘WITHOUT KNOCKOUT’란). 마. 2004. 2. 19. 이후의 F은행 주식 거래 과정 1) F은행의 2004. 2. 20. 당시 주가는 장 중 16,300원까지 상승하였다가 종가 15,800원에 마감되었고, 피고인 A는 이날 27만 주를 접속시간대에 매수하였다. 2) G은행은 2004. 2. 23. F은행의 인수를 발표하면서 F은행의 주식 공개매수가격을 주당 15,500원으로 공시하였고, 상장을 폐지하기 위하여 발행주식수의 80% 이상을 공개매수를 할 것이라고 밝혔다. 피고인 A는 이날 접속시간대에 F은행 주식 20만 주를 매도하고, 4만 주를 매수하였으며, 2004. 2. 26. 3만 주를 추가로 매수하였다. 3) G은행은 2004. 4. 3.부터 2004. 4. 30.까지 28일간 F은행 주식을 공개매수하여, F은행 주식 전체의 97.5%를 매수하였으며, 그에 따라 F은행은 2004. 7. 13. 상장이 폐지되었다. 3. 용어 설명 델타 헤지(delta hedge) 헤지 기간 동안 옵션의 계약 수를 탄력적으로 변화시켜 헤지 성과를 달성하는 전략적인 헤지 중 한 종류이다. 일정기간 동안 기초자산의 가격변화에 영향을 받지 않는 포트폴리오를 구축하기 위해 현물의 포트폴리오와 함께 옵션의 포지션을 지속적으로 변화시켜 현물 포트폴리오의 손익과 옵션 포지션의 손익이 서로 상쇄되도록 하는 방법이다. 여기서 델타란 기초자산의 가격변동에 따른 옵션의 가치변화분을 의미하고, 이를 이용한 델타 헤지란 포트폴리오 전체의 델타를 0으로 만들어 줌으로써 전체 포트폴리오의 가치를 일정하게 유지하는 과정을 말한다. 낙아웃 콜옵션 계약이 체결되어 있는 경우, 낙아웃이 발생하는 수치(barrier)는 고정된 것이므로 주가 변화에 따라 낙아웃 옵션계약의 델타 변화를 측정하여 그 반대방향으로 주식의 보유수량을 조절해 줌으로써, 전체 포트폴리오의 가치를 일정하게 유지하는 과정을 거치게 된다. 한편, 옵션계약 기간 중에 금융기관 측은 델타헤지 모델에 의해 산정된 수량을 참고하여 주식을 매도․매수(공매도를 포함)하는데, 다만, 수학적 모델에 의하여 계산된 델타 값은 주식의 무한 공급을 전제로 한 이론상 숫자이므로 실제 델타헤지 과정에서는 유동성이나, 거래비용, 대차비용 등으로 인해 이론적 델타 값을 그대로 적용할 수는 없고, 통상 금융기관의 트레이더의 판단에 따라 이론적 델타값의 일정 수준에 맞추어 기초자산의 주식을 보유하게 된다. 낙아웃 옵션계약상 낙아웃 조건이 성취된 경우에는 낙아웃 옵션계약의 델타가 0이 되므로, 낙아웃 옵션계약에 대응하여 보유하고 있던 주식포지션을 전부 청산하여야 한다. 4. 14:49:49경 F은행 주식 4만 주의 매수 주문이 고가매수 주문인지 여부 가. 고가매수 주문의 의의 이른바 ‘고가 매수주문’은, 직전가 혹은 상대호가와 대비하여 고가로 매수주문을 내어 시세를 인위적으로 상승시키는 것으로서, 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 보이게 하고 특정 매수세력이 유입되어 주가가 강한 상승을 하고 있는 것처럼 보이게 하여 일반투자자들로 하여금 그릇된 판단을 하게 하여 매매거래를 유인하는 것이다. 한편, 구 증권거래법 제188조의4 제2항 제1호 소정의 ‘유가증권의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매거래’라 함은 본래 정상적인 수요ㆍ공급에 따라 자유경쟁시장에서 형성될 시세 및 거래량을 시장요인에 의하지 아니한 다른 요인으로 인위적으로 변동시킬 가능성이 있는 거래를 말하는 것일 뿐 그로 인하여 실제로 시세가 변동될 필요까지는 없고, 일련의 행위가 이어진 경우에는 전체적으로 그 행위로 인하여 시세를 변동시킬 가능성이 있으면 충분하다(대법원 2006. 5. 11. 선고 2003도4320 판결 참조). 나. 판단 1) 먼저 위 4만 주 매수 주문 전․후의 주문 태양에 관하여 보건대, 위 인정사실에 의하여 알 수 있는 사정, 피고인 A는 2. 19. 14:45경 F은행의 주가가 15,750원인 상태에서 I에게 F은행 주식 16만 주를 15,800원 리밋으로 매수 주문을 지시한 점, 이에 따라 I은 14:46:13경 F은행 주식 30,000주를 직전가보다 50원 높은 15,800원에 매수 주문하였고, 거의 동시에(3초 후에) 20,000주를 15,750원에 매수 주문한 점, 위 30,000주는 주문되자 마자, 14:46:16경 15,800원에 30,000주가 모두 체결되어 주가를 15,800원으로 상승시켰고, 위 20,000주 주문은 약 3분 후인 14:49:20경까지 15,750원의 매도 주문(대부분 D이 내놓은 매도 물량이다) 물량의 대부분을 소진한 점, I은 14:46:54경 F은행 주식 10,000주를 직전가보다 50원 높은 15,800원에 매수 주문하였고, 14:47:15경까지 모두 체결시켜 주가를 15,800원으로 상승시킨 점, I은 14:49:49경 F은행 주식 40,000주를 직전가보다 50원 높은 15,800원에 매수 주문하였고, 위 주문은 즉시 15,750원 호가의 남은 물량인 230주를 소진한 후, F은행 주가를 15,800원으로 상승시켰고, 14:49:59경까지 15,800원 호가의 매도 잔량 1,810주 전부를 체결시킨 후, 나머지 37,960주는 매매가 체결되지 않아 동시호가 시간대로 넘어간 점, I은 위 40,000주 대부분의 매매가 체결되지 않았음에도, 14:49:59경 다시 15,800원으로 60,000주의 매수 주문을 제출하여, 전부 동시호가 시간대로 넘어가게 한 점, 위 각각 매수주문들은 앞의 [표2] 및 별지 ‘F은행 주식 거래 내역’상에 나타나는 전․ 후 시간대의 매수 주문량과 비교하여 볼 때 비교적 대량의 매수 주문으로 보이는 점을 알 수 있다. 2) 다음으로 피고인 A가 I에게 매수 주문한 내용에 대하여 보건대, 피고인 A는 15,800원 지정가 주문이 아닌 리밋 주문을 낸 점, I에게 “다 안사져도 좋아요”라고 말한 점을 근거로 F은행의 주가를 15,800원으로 만들 의도가 없었다고 주장하나, 피고인 A가 14:45경 I에게 15,800원 리밋 주문을 하면서, I이 동시호가 시간이 얼마 안남은 관계로 “적극적으로 해야 겠네요”라고 말하자, “그렇죠, 네”라고 대답하여 I으로 하여금 최대한 주식을 많이 사도록 함으로써, 리밋 주문은 사실상 의미가 없게 되었다고 보이는 점, 만일 피고인 A가 F은행의 주가를 15,800원으로 만들 의도가 없었다면 “동시호가 들어가기 직전 가격이 800원으로 끝나야 되요.”라고 단정적으로 말할 이유가 없는 점, I은 15,800원으로 주문한 40,000주 대부분의 매매가 체결되지 않았음에도, 동시호가 시간대가 시작되는 14:50분으로부터 1초 전인 14:49:59경 다시 15,800원으로 60,000주의 매수 주문을 제출하여 전부 동시호가 시간대로 넘어가게 하였는바, 이러한 주문 태양을 보면, 피고인 A가 말한 “그렇게 다 안사져도 좋아요”의 의미는 10만 주 매수 수량보다는 15,800원의 가격에 중점을 둔다는 취지로 해석되는 점, 별지 ‘F은행 주식거래내역’ 및 앞의 [표1]에 의하면, 피고인의 매매위탁을 받은 I은 주로 D 측의 매도주문으로 인해 형성된 15,750원의 직전체결가격에 대응하여 14:46분부터 직전가보다 50원 높은 15,800원의 매수주문을 반복적으로 냄으로써 주가를 15,800원으로 형성시키려 했던 것으로 보이는 점, 위 각각의 매수주문 합계 16만 주는 앞의 [표1], [표2]에서 보는 바와 같이 전․후 시간대의 매수 주문량에 비교하여 볼 때 대량의 매수 주문으로써 위 주문들로 인하여 낙아웃 가격 이하인 15,750원 및 낙아웃 가격인 15,800원의 매도 잔량 전부가 소진된 점, 비록 피고인의 매매위탁을 받은 I이 14:49:49경 매도호가 15,750원의 잔량 230주의 존재사실을 인식하지 못하였다고 하더라도, 14:49:12~14경 주문접수된 매도호가 15,800원의 잔량 1,720주의 존재사실은 인식하였다고 할 것이고 또한, 14:00경 이후 직전체결가가 15,750~15,800원으로 등락을 계속하고 있던 상황에서 매도호가 잔량을 크게 뛰어넘는 40,000주를 15,800원에 주문하는 행위는 F은행의 주가를 15,800원으로 형성시키려는 의도를 가진 것으로 볼 수 밖에 없는 점, 피고인의 매수 주문으로 인하여 동시호가의 직전가가 15,800원으로 형성되었는데, 동시호가 직전가는 일반적으로 동시호가 시간대의 매도․매수 주문의 기준가가 되어 종가결정에 상당한 영향을 끼치는 점, 피고인 A와 L 사이의 18:20경 통화내용(우리는 약 100만 주 숏이 있었다. 그렇다면, 93만 주.) 및 아래 6.나.1)과 같이 당시 공매도 수량이 약 93만 주였던 사정에 비추어 보면 위 F은행 주식 16만 주 매수 주문은 공매도 수량을 청산하기 위하여 정당한 델타헤지에 따라 주문된 것으로 보기는 어려운 점을 알 수 있다. 3) 이러한 사정들을 종합하여 보면, 위 F은행 주식 4만 주 매수 주문은 일련의 매수 주문 행위 전체에 비추어 볼 때 F은행의 동시호가 직전가를 낙아웃 가격인 15,800원으로 변동시킬 의도로 제출한 주문으로서 시세를 변동시키는 고가매수 주문으로 봄이 상당하다. 5. 14:59:43경 F은행 주식 93만 주의 매수 주문이 시세조종 주문인지 여부 가. 종가 관여 매수주문의 의의 이른바 ‘종가 관여 매수주문’은, 종가 결정을 위한 호가 접수시간인 14:50~15:00경에 각각의 호가와 주문수량은 공개되지 않고 예상 체결가격과 예상 체결수량만이 공개되는 상황에서, 예상 체결가격보다 높은 가격에 매수주문을 함으로써 예상 체결가격을 상승시켜 마치 주가가 상승하는 것으로 오인하게 하고 일반투자자들의 매수세를 유인함으로써 종가가 높은 가격에 결정되도록 하는 것이다. 예상 체결가격과 같은 가격에 매수주문을 한 경우에도, 그 주문으로 인하여 예상 체결가격이 상승하지 않을 뿐 예상 체결수량을 증가시키거나 매수호가 잔량을 증가시켜 일반투자자들로 하여금 매수세가 유입되는 것으로 오인하게 할 수 있으므로, 예상체결가격과 같은 가격에 매수주문을 하였다는 점만으로 시세조종 행위에 해당하지 않는다고 할 수는 없고, 일련의 주문행위 전체에 비추어서 시세조종 행위에 해당할 수 있다. 나. 종가 관여 매수 주문에 해당하는 지 여부 위 인정사실에 의하니, 피고인 A가 L에게 AC 메신저를 통하여 15,800원에 93만 주의 매수 주문을 부탁할 시점인 14:54경의 예상 체결가는 15,950원이었으나, 피고인 A는 검찰에서 “저는 종가시간에 변화하는 예상체결가를 크게 신뢰하는 편은 아니었습니다. 일반적으로 종가는 동시호가 직전가에 형성된 가격에서 크게 벗어나지 않는다고 생각이 되고, 아주 특이한 경우 외에는 대부분 그렇게 종가가 형성되는 것으로 알고 있습니다. 오히려 동시호가 중에 변하는 예상체결가라는 것은 신뢰성이 떨어진다고 생각됩니다.”라고 진술(2권 1061~1062쪽)한 점에 비추어, 피고인 A는 주문 시점의 예상체결가격에 기초한 것이 아닌 자신이 형성한 동시호가 직전가(최초 예상체결가격)인 15,800원에 기초하여 대량의 매수주문을 낸 것으로 판단되는 점, 피고인 A는 비록 D의 대량 매도 사실은 알지 못하였으나, D이 F은행 주식을 약 70만 주 보유하고 있다는 사실 자체는 사전에 J으로부터 들어서 알고 있었고, D이 종가 무렵에 위 물량을 매도하여 (주가를 끌어내리려고) 노력할 것이라는 점을 L에게 말하기까지 하였으므로 동시호가 시간대에 D의 대량매도물량이 있으면 이로 인해 F은행의 주가가 낙아웃 가격 아래로 하락할 것이라는 점을 충분히 예상하고 있었고, 이에 따라 위 D의 물량을 초과하는 대량의 매수 주문을 제출함으로써 F은행의 종가를 낙아웃 가격 이상으로 되도록 관여할 필요성이 있었던 점, 앞의 고가매수 주문과 연계하여 전체적으로 볼 경우 동시호가 시간대에 들어가기 직전에 4만 주의 고가매수 주문을 제출하여 시세를 15,800원으로 변동시킨 후 장 마감 직전에 D의 매도물량(당시 약 70만 주 정도로 예상하였다)을 훨씬 초과하는 93만 주의 대량매수 주문을 제출함으로써 F은행 주식의 종가를 D의 매도물량에도 불구하고 낙아웃 가격 이상인 15,800원으로 형성시키려고 하였던 것으로 보이는 점, 피고인 A는 이 사건 헤지거래를 하게 되면 주가가 상승하든 하락하든 옵션 계약의 이행으로 인한 큰 손익 없이 일정한 수준의 마진만을 얻을 뿐이어서 F은행의 시세를 조종할 동기가 없다고 주장하나, 이는 피고인 A가 그의 고유한 책임 아래 취한 위험회피조치의 효과에 기인하는 것에 불과하고, 이 사건 낙아웃 옵션계약상으로도 낙아웃이 달성될 경우 E은행으로서는 D에게 상당한 금액[(2004. 6. 28. 이전 20영업일 동안의 각각의 F은행의 주식 종가들의 산술평균가격 - 7,892원) × 2,850,370주]을 지급할 의무를 면하게 되는바, 이에 비추어 피고인 A가 F은행 주가를 낙아웃 시킬 동기가 있다고 보이는 점, 피고인 A는 종가시간대에 대량 매수 주문이 제출된 것은 이 사건 낙아웃 옵션계약이 종가 가격을 기준으로 하기 때문에 종가시간대에 공매도를 청산할 수 밖에 없었다고 주장하나, 델타헤지와 같은 위험회피거래는 증권사가 그 자신의 이익을 보호하기 위하여 그의 책임과 판단 아래 수단과 방법을 결정하여 행하여지는 것이므로, 기초자산의 공정한 가격 형성에 영향을 주지 않는 범위 내에서 이루어져야 할 것인데, 피고인 A는 장중에 분할 매수를 하는 등 시장 충격을 완화하려는 조치를 취하지 않고, 동시호가 시작 직전 및 장 종료 직전에 대량의 매수주문을 제출한 점(L과 A 간의 14:03~04경 AC 메시지를 보더라도, L이 피고인 A에게 장중 매수를 권유하였는데, 피고인 A는 D의 70만 주 보유 및 매도 우려 때문에 매수시점을 최대한 늦춘 것으로 보인다), 피고인 A는 93만 주를 홍콩에 있는 L에게 주문 의뢰한 것은 해외법인 소속 직원인 피고인 A가 한국에서 주문을 내는 경우 세금, 법규 위반의 문제 발생을 염려하였기 때문이지 시세 조종을 은폐하기 위한 것이 아니라고 주장하나, 피고인이 서울에 체류하는 동안 93만 주 외에는 모두 피고인 A가 직접 서울에서 주문 의뢰를 하였고, 만일 피고인 A가 서울에서 주문을 냄으로써 E은행에 세금, 법규 위반의 문제가 발생할 염려 때문에 홍콩에서 주문을 내기를 원하였다면, 이를 부탁받은 L은 이러한 문제를 해결하기 위해 별다른 이의 없이 승낙하였을 것임에도, A에게 수차례 확실한지 물어보고, 우리는 통화하고 있어 (녹음되니) 너가 책임질 것이라고 주장할 것이라는 등 A에게 책임을 전가하려는 태도를 보였는바, 이는 L도 이러한 매수 주문이 시세조종성 주문이 될 수 있음을 인식하였기 때문이라고 보이는 점, 직전 3일간의 종가 평균거래량이 약 6만 6천 주에 불과하였고, 피고인 A가 L에게 매수 주문을 의뢰한 2004. 2. 19. 14:54경의 예상체결수량은 약 11만 8,000주에 불과한 상황에서 별지 ‘F은행 주식거래내역’ 및 앞의 [표2]에서 보는 바와 같이 당일 다른 주문수량에 비추어 매우 이례적인 93만 주의 대량매수주문을 의뢰함으로써 결과적으로 예상체결가격을 15,400원에서 15,800원으로, 예상체결수량을 약 42만 주에서 62만 주로 크게 증가시켰고, 356,150주의 매매거래를 체결시켜 종가관여율이 57.27%에 이르는 점, 당시 F은행의 주가 추이, F은행 인수에 관한 언론보도 등을 종합하면, G은행의 F은행 주식 공개매수 시점이 임박하였다고 보이고, 만일 F은행 주식 공개매수 가격이 낙아웃 가격 이하로 결정될 경우 2004. 6. 28. 만기까지 F은행의 주가가 낙아웃 가격 이하로 유지될 가능성이 높았다고 할 것이므로, 이러한 상황에서 C 측은 위 공개매수가 임박한 이 시점에 F은행 주식의 종가를 낙아웃 가격 이상으로 형성함으로써 D에 거액을 지급할 의무를 회피할 필요성이 컸던 점을 알 수 있다. 이러한 사정을 종합하면, 피고인 A가 F은행 주식을 15,800원에 93만 주 대량매수 주문한 것은 아래에서 보는 바와 같이 공매도 청산의 의도가 있기는 하나, 앞의 고가 매수 주문과 연계하여 전체적으로 보면 F은행의 주가를 낙아웃 가격 이상으로 변동시킬 의도로 주문한 것으로서 그 주문으로 인하여 예상 체결가격이 상승하지 않을 뿐 예상 체결수량을 크게 증가시켜 일반투자자들로 하여금 매수세가 유입되는 것으로 오인하게 하는 종가 관여 주문에 해당한다고 봄이 상당하다. 6. 매매거래를 유인할 목적이 있는지 여부 가. 판단기준 증권거래법 제188조의4 제2항 소정의 ‘매매거래를 유인할 목적’이라 함은 인위적인 조작을 가하여 시세를 변동시킴에도 불구하고, 투자자에게는 그 시세가 유가증권시장에서의 자연적인 수요ㆍ공급의 원칙에 의하여 형성된 것으로 오인시켜 유가증권의 매매에 끌어들이려는 목적으로서 이 역시 다른 목적과의 공존 여부나 어느 목적이 주된 것인지는 문제되지 아니하고, 목적에 대한 인식의 정도도 미필적 인식으로 충분하며, 이에 해당하는지 여부는 당사자가 이를 자백하지 않더라도 그 유가증권의 성격과 발행된 유가증권의 총수, 가격 및 거래량의 동향, 전후의 거래상황, 거래의 경제적 합리성과 공정성, 가장 혹은 허위매매 여부, 시장관여율의 정도, 지속적인 종가관리 등 거래의 동기와 태양 등의 간접사실을 종합적으로 고려하여 이를 판단할 수 있다(대법원 2006. 5. 11. 선고 2003도4320 판결 등 참조). 나. 판단 1) 위 인정사실에 의하여 알 수 있는 사정, 즉, 피고인 A는 이 사건 낙아웃 옵션계약 이외에도 다른 거래 상대방과 F은행 주식을 기초자산으로 하는 옵션 계약을 5건 체결한 상태에서, 수개의 증권계좌를 이용하여 델타헤지 기법에 따라 위 옵션 계약들을 통합하여 헤지거래를 진행한 점, F은행의 주가는 낙아웃계약 체결 이후 지속적으로 상승하여 낙아웃 만기를 4개월이나 앞둔 2004. 2. 18. 당시 이미 14,650원을 기록함으로써 델타헤지의 원칙에 따르면, 트레이더는 주식을 공매도하여 보유수량을 줄여나가야 하고, 실제로 피고인 A도 공매도 포지션을 늘려나가, 2004. 2. 18. 약 929,549주의 공매도 포지션을 가져간 점, 낙아웃 옵션계약상 낙아웃 조건이 성취된 경우에는 낙아웃 옵션계약의 델타가 0이 되므로, 낙아웃 옵션계약에 대응하여 보유하고 있던 주식포지션을 전부 청산하여야 하는바, 피고인 A도 2. 19. 당시 델타헤지 수치 -949,549가 0으로 되자, 이에 대응하여 보유하고 있던 공매도 수량을 청산하려고 하였던 점, 피고인 A는 위 공매도 수량을 청산하기 위해 위 수치에 대응하여, L을 통하여 I으로 하여금 14:59:43경 F은행 주식 930,000주를 매수 주문한 것으로 보이는 점, 피고인 A는 2004. 2. 19. 18:20경 L에게 E은행은 100만 주의 숏 델타(Short Delta) 포지션을 가지고 있고, 이에 93만 주 상당의 매수 주문을 하였다는 취지로 말한 점을 알 수 있고, 이러한 사정을 종합하면, 피고인 A가 14:59:43경 93만 주를 매수 주문한 행위에는 델타헤지 원리에 따라 공매도 수량을 청산하기 위한 목적이 있었다고 보인다. 2) 그러나, 앞서 본 법리에 의하면, ‘매매거래를 유인할 목적’은 다른 목적과의 공존 여부나 어느 목적이 주된 것인지는 문제되지 아니하고, 목적에 대한 인식의 정도도 미필적 인식으로 충분한 것인바, 앞의 인정사실에 의하니, 위에서 본 바와 같이 피고인 A는 동시호가 시간대에 D의 대량매도물량으로 인해 F은행의 주가가 낙아웃 가격 아래로 하락할 것이라는 점을 충분히 예상하고 있었고, 이에 따라 위 D의 물량을 초과하는 대량의 매수 주문을 제출함으로써 F은행의 종가를 낙아웃 가격 이상으로 되도록 관여할 필요성이 있었던 점, 앞의 고가매수 주문과 연계하여 전체적으로 볼 경우 동시호가 시간대에 들어가기 직전에 시세를 15,800원으로 형성한 후 D의 매도물량을 훨씬 초과하는 93만 주의 대량매도 주문을 제출함으로써 F은행 주식의 종가를 D의 매도물량에도 불구하고 낙아웃 가격 이상인 15,800원으로 형성시키려고 하였던 것으로 보이는 점, 피고인 A는 이 사건 낙아웃 옵션 계약상으로도 낙아웃이 달성될 경우 E은행이 D에게 상당한 금액을 지급할 의무를 면하게 되는바, 이에 비추어 피고인 A가 F은행 주가를 낙아웃 시킬 동기가 있다고 보이는 점, 직전 3일간의 종가 평균거래량이 약 6만 6천 주에 불과하였고, 피고인 A가 L에게 매수 주문을 의뢰한 14:54경의 예상체결수량은 약 11만 8,000주에 불과한 상황에서 장중에 분할 매수를 하는 등 시장 충격을 완화하려는 조치를 취하지 않고, 종가 시간대 직전 및 종가 시간대에 공신력 있는 외국계 대형증권회사에서 일시적으로 109만 주의 대량매수주문을 제출할 경우 일반투자자들 입장에서 보면 F은행 주식의 매매거래가 성황을 이루고 있는 것으로 오인하여 상한가로 주문을 내거나 기존에 주문을 낸 사람이 취소하지 않을 수도 있어 피고인 A의 주문이 다른 사람들의 매매거래를 유인할 가능성이 있고, 피고인 A의 C에서의 지위, 경력 등을 고려할 때 이러한 사정을 인식할 수 있었다고 보이는 점, C의 대량 매수주문으로 인해 다음날 주식시장에서 일반투자자들의 매수세를 유인하거나, 기존 주문자가 취소하지 않을 수도 있으므로, 반드시 위 당일의 남은 17초 사이에 매매거래를 유인할 것으로 한정할 것은 아닌 점을 알 수 있다. 이러한 사정을 종합하면, 피고인 A는 위 대량 매수 주문으로 인하여 당해 주식의 매매거래에 제3자를 유인할 가능성이 있음을 미필적으로 인식한 상태에서 매수 주문을 제출하였다고 보인다. 따라서, 피고인 A에게 매매거래를 유인할 목적이 인정된다고 할 것이다. 7. 피고인 B가 F은행의 주식의 시세를 변동시켰는지 여부 가. 시세를 변동시키는 매매거래인지 여부 1) 판단기준 구 증권거래법 제188조의4 제2항 제1호의 ‘유가증권의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매거래’라 함은 본래 정상적인 수요·공급에 따라 자유경쟁시장에서 형성될 시세 및 거래량을 시장요인에 의하지 아니한 다른 요인으로 인위적으로 변동시킬 가능성이 있는 거래를 말하는 것일 뿐 그로 인하여 실제로 시세가 변동될 필요까지는 없고(대법원 2006. 5. 11. 선고 2003도4320 판결 참조), 이에 해당하는지의 여부는 그 유가증권의 성격과 발행된 유가증권의 총수, 매매거래의 동기와 유형, 그 유가증권 가격의 동향, 종전 및 당시의 거래상황 등을 종합적으로 고려하여 판단하여야 한다(대법원 2001. 6. 26. 선고 99도2282 판결 참조). 또한, 위 조항에서 ‘일련의 거래’라는 요건을 요구하고 있지 않으므로 동시호가 시간대의 1회의 매도 주문 행위라 하더라도 그 행위로 인하여 시세를 변동시킬 개연성이 있으면 족하다고 할 것이다. 2) 판단 가) 앞의 인정사실에 의하니, D에서 X Y 계좌를 이용하여 2004. 2. 19. 14:59:37경 F은행 주식 350,000주를 시장가(매도주문의 경우 하한가를 의미하며, 당시 하한가는 12,500원)에 대량 매도 주문하였고, 위 매도 주문은 앞의 [표2]에서 보는 바와 같이 이례적인 규모인 점, 위 매도 주문으로 인해 예상체결가격이 15,800원에서 15,300원으로 급락하였으며, 예상체결수량은 251,960주에서 420,680주로 크게 증가한 점, 당일 종가 동시호가 시간대의 총 예상체결수량은 621,880주로서 D이 매도한 F은행의 주식 35만 주의 종가관여율이 56.28%에 이르는 점을 알 수 있다. 나) 이러한 매도 주문에 대해, D으로부터 매매주문을 위탁받았던 R는 금감원에서 조사받으면서 “피고인 B가 동시호가 들어가기 전에 F은행 주가 15,800원을 강조하면서 F은행 주식 35만 주를 종가 동시호가 시간 중 가능한 늦게 시장가로 매도주문을 내도록 전화하였다”고 진술하였고(1권 231쪽), 검찰에서는 “피고인 B가 35만 주에 시장가에 매도주문을 내 달라고 했는지는 기억이 나지 않으나, 동시호가 시간대에 35만 주를 전량 매도하여야 한다고 하였고, 전량 매도할 수 있는 방법은 시장가에 매도주문을 내는 방법 외에는 없었다. 피고인 B로부터 15,400원에 매도해달라고 부탁받은 기억은 전혀 없다”라고 진술하였으며(2권 900쪽), 당시 X 투자상담사였던 Q는 금감원 및 검찰에서 조사받으면서 “R가 D이 보유하고 있는 35만 주를 시장가로 매도하라고 지시하였고, 저는 위 지시대로 시장가 주문방식으로 HTS 화면을 변경하고 매도 물량을 입력하여 주문방법을 세팅해놓은 상태에서, R가 종가 마감 직전에 주문을 집행하였다, 지정가와 시장가 주문은 HTS 주문 입력 화면 자체가 다르므로 지정가 매도 주문 의뢰를 받았는데 착오로 시장가 매도 주문을 제출할 가능성은 거의 없다”라고 진술(1권 226쪽, 2권 888쪽)하고 있다. 이러한 진술 내용 및 R, Q는 피고인 B의 주문 의뢰에 따라 단순히 주문을 집행하는 지위에 있는 점을 감안하면, 피고인 B는 R로 하여금 F은행 주식 35만 주를 동시호가 시간 중 가능한 늦게 시장가(또는 반드시 전량 매도해야 하는 가격)로 매도 주문을 제출하게 하여 F은행의 예상체결가격을 변동시켰다고 보인다. 다) 다음으로 피고인 B에게 시세를 인위적으로 낮출 의도가 있었는지 보면, 위 인정사실에 의하니, 2004. 2. 19. 당시 F은행의 주가는 이미 장중에 낙아웃 가격 이상을 기록하는 등 종가에 낙아웃 조건을 충족할 가능성이 매우 높았고, 낙아웃 조건이 충족될 경우 D은 E은행으로부터 거액의 현금결산금액[(2004. 6. 28. 이전 20영업일 동안의 각각의 F은행의 주식 종가들의 산술평균가격 - 7,892원) × 2,850,370주]을 지급받을 기회를 상실하게 되므로, 피고인 B로서는 당일 F은행 주식의 종가를 낙아웃 가격 이하로 형성시킬 필요성이 있었던 점, J 또한 검찰 및 법정에서 “2004. 2. 18. 16:30경 피고인 B로부터 ‘자기(D)는 공개매수 가격에 대한 정보가 있어서 가격을 알고 있다, 자기가 주식을 약 70만 주 보유하고 있고 팔 것이기 때문에 F은행 주가가 올라가지 않을 것이다. 큰 것은 아니고, 하루 이틀은 팔 수 있는 물량이다. 막판에 올라갈 때 몸부림이라도 쳐봐야 한다’는 취지의 말을 들었다”라고 피고인 B의 시세조종 의도에 대해 진술하고 있는 점(2권 829~831쪽), 만일 피고인 B가 시세 차익을 얻을 목적만이 있었다면, 당일 주가 상승 추이에 비추어 지정가 내지 고가 매도 주문을 하였을 것이 통상적임에도 불구하고, D 측이 매입한 가격(약 13,800~14,300원) 보다도 낮은 하한가(12,500원)를 의미하는 시장가에 매도주문을 한 점(만일 하한가로 예상체결가격이 형성되었다면 D은 최대 약 6억 원의 손실을 볼 수도 있었다), 피고인 B는 당시 예상체결수량이 251,960주에 불과한 상황에서 장 마감을 불과 23초 앞둔 시점에 350,000주를 시장가로 대량 매도 주문하여 예상체결가격을 15,300원으로 급락시켰으며, 위 대량 매도의 종가관여율이 56.28%에 이르는 점을 알 수 있다. 이러한 사정을 위 법리에 비추어 보면, 위 35만 주 매도주문은 일련의 거래가 아닌 동시호가 시간대의 1회의 대량매도 주문이기는 하나, 이로 인하여 예상체결가격이 인위적으로 변동되었고, 이러한 피고인 B의 행위는 F은행 종가를 낙아웃 가격 이하로 변동시키려는 의도하에 이루어진 시세조종 주문이라고 봄이 상당하다. 나. 매매를 유인시킬 목적이 있는지 여부 앞의 6의 가.에서 본 법리 및 위에서 판단한 바에 비추어 볼 때, 피고인 B가 35만 주를 시장가로 대량 매도 주문을 제출함으로써 시세차익을 얻을 목적도 있었다고 보이나, 피고인 B로서는 당일 F은행 주식의 종가를 낙아웃 가격 이하로 형성시킬 필요성이 있었던 점, 지정가 주문이 아닌 시장가 주문을 제출한 점, 직전 3일간의 종가 평균거래량이 약 6만 6천 주에 불과하였고, 피고인 B가 대량 매도주문을 할 당시 예상체결수량은 251,960주에 불과한 상황에서 장 마감 무렵에 낙아웃을 방지하기 위하여 35만 주의 대량매도주문을 제출하여 예상체결수량을 420,680주로 크게 증가시킬 경우 일반투자자들 입장에서 보면 F은행 주식의 매매거래가 성황을 이루고 있는 것으로 오인하여 다른 사람들의 매매거래를 유인할 가능성이 있고, 피고인 B 또한 이러한 사정을 인식할 수 있었다고 보이는 점, D의 대량 매도주문으로 인해 다음날에도 주식시장에서 일반투자자들의 매매거래를 유인할 개연성이 있는 점을 알 수 있는바, 이러한 사정을 종합하면, 피고인 B는 위 대량 매도 주문으로 인하여 당해 주식의 매매거래에 제3자를 유인할 가능성이 있음을 미필적으로 인식한 상태에서 매도 주문을 제출하였다고 보인다. 따라서, 피고인 B에게 매매거래를 유인할 목적이 인정된다고 할 것이다. 양형이유 이 사건 범행은 낙아웃 옵션계약을 체결한 D과 E은행이 F은행의 주가가 낙아웃 가격에 이르자 D 측은 낙아웃을 방지하기 위하여 대량 매도 주문을 제출하고, E은행 측은 낙아웃을 시키기 위하여 고가 매수 및 종가관여 대량 주문을 제출함으로써 매매거래가 성황을 이루는 듯이 오인케 하거나 시세를 인위적으로 변동시킨 것으로서 정상적인 주가흐름에 따르지 않고 자신들이 대량 보유하고 있는 주식들을 이용하여 시세를 인위적으로 조종하는 행위는 기본적으로 자본시장의 건전한 발전을 가로막아 금융산업을 기반으로 국가경제가 성장할 기회도 가로막는다는 점에서 그에 대하여는 엄정한 처벌이 필요하다. 또한, 우리나라의 금융시장이 발전하고, 주식 파생상품 시장이 크게 확대됨에 따라 금융기관이나 기업들이 자신들이 체결한 파생상품에 따른 이익을 향유하거나 손실을 회피하기 위하여 대량의 자금을 동원하여 시세를 인위적으로 조종할 가능성이 높아 이러한 유형의 범죄에 대해 엄중히 처벌하여 주식시장의 건전성을 도모할 필요성도 크다. 피고인들에 대한 형을 정함에 있어 이러한 사정들 및 아래의 개별적 양형요소를 모두 고려하고, 그 밖에 이 사건 범행의 동기, 수단과 결과, 범행 후의 정황, 피고인들의 연령, 성행, 가정환경 등 이 사건에 나타난 제반 양형조건들을 종합하여, 주문과 같은 형을 정한다. 1. 피고인 A 피고인 A는 당시 C의 한국몰 담당 상무로서 이 사건 낙아웃 옵션계약의 헤지거래를 담당하면서 트레이더로서 정상적인 주가흐름에 따라 헤지거래를 하여야 함에도 불구하고 D의 대량 매도에 대비하여 낙아웃 가격을 형성하고자 2004. 2. 19. 14:46~14:59분 사이의 짧은 시간 내에 109만 주라는 대량 매수 주문을 제출함으로써 시세를 조종한 것은 피고인 A의 지위, 경력에 비추어 비난을 피하기 어렵다고 할 것이다. 다만, 피고인 A는 아무런 범죄 전력이 없고, 이 사건 시세조종 범행으로 인하여 개인적인 이익을 착복했다고 보기는 어려운 점 등을 고려하였다. 2. 피고인 B 피고인 B는 당시 D의 자금에 대한 실무책임자로서 낙아웃 조건의 달성을 피하기 위하여 대량의 주식을 하한가로 매도함으로써 정상적인 주가흐름에 반하여 시세를 조종한 점에서 비난가능성이 높다고 할 것이다. 다만, 피고인 B는 아무런 범죄 전력이 없고, 이 사건 시세조종 범행으로 인하여 개인적인 이익을 얻지 않은 점 등을 고려하였다. 무죄부분 1. 공소사실의 요지 피고인 A는 위 낙아웃옵션계약에 대한 헤지거래 업무를 담당하면서 2004. 2. 19. 당시 장중 F은행 주가가 15,800원 전․후를 등락하자 본건 낙아웃옵션계약과 관련하여 위 주식 종가를 낙아웃 가격(15,784원) 이상으로 형성시켜 E은행의 금전적 손실을 회피케 할 목적으로, 위 주식의 매매거래를 유인하기 위하여 같은 날 14:45경 10만 주(실제 주문 실행은 14:49:50경 4만 주, 14:49:59경 6만 주)의 매수주문을 제출함에 있어서 동시호가 시간대 들어가기 직전 가격이 15,800원으로 끝날 수 있도록 의도적으로 4만 주의 고가매수주문을 제출하여 실제로 동시호가 직전가격을 15,800원으로 형성시켰고, 같은 날 종가 동시호가 마감직전인 14:59:43경 본건 낙아웃옵션계약을 낙아웃 시키기 위하여 15,800원(지정가)에 93만 주의 대량매수주문을 제출하여 당일 종가를 낙아웃 가격(15,784원)이상인 15,800원으로 마감시키는 종가 관여 매수주문을 제출하는 등 2회에 걸쳐 F은행 주식의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나, 그 시세를 변동시키는 매매거래를 하여 E은행으로 하여금 15억 원 상당의 부당이득을 얻게 하였다. 2. 피고인의 변소 위 15억 원은 E은행이 이 사건 계약을 통해 얻은 적정 마진이지 부당이득액이 아니다. 3. 판단 증권거래법 제207조의2 제1항 단서 및 제2항 소정의 '위반행위로 얻은 이익'이라 함은 그 위반행위와 관련된 거래로 인한 이익을 말하는 것으로서(대법원 2002. 6. 14. 선고 2002도1256 판결 등 참조), 반드시 그 위반행위와 직접적인 인과관계가 있는 것만을 의미하는 것은 아니고, 그 위반행위가 개입된 거래로 인하여 얻은 이익에 해당하는 것이면 이에 해당되는 것이며, 이는 함께 규정되어 있는 '손실액'에 반대되는 개념으로서 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤 즉 그 거래로 인한 총 수입에서 그 거래를 위한 총 비용을 공제한 차액을 말하고, 따라서 현실거래로 인한 시세조종행위로 얻은 이익은 그 시세조종행위와 관련된 유가증권 거래의 총 매도금액에서 총 매수금액 외에 그 거래를 위한 매수수수료, 매도수수료, 증권거래세 등의 거래비용도 공제한 나머지 순매매이익을 의미한다고 할 것이다(대법원 2005. 4. 15. 선고 2005도632 판결 참조). 살피건대, E은행 측에서 제출한 자료(1권 475쪽)에 의하니, E은행이 이 사건 낙아웃옵션 계약 기간 동안 델타헤지거래를 통하여 얻는 마진이 약 15억 원 상당에 이르는 사실을 알 수 있고, 이는 2004. 2. 19. 당시 낙아웃 옵션 계약을 청산할 경우의 옵션 가치를 의미하는 것으로서 E은행과 D 사이의 낙아웃 옵션 계약상 발생하는 이득일 뿐 이를 들어 시세조종행위로 인한 이익이라고 볼 수 없고, 달리 위반행위로 얻은 이익을 산정할 증거가 없다. 4. 결론 따라서, 위 공소사실은 범죄의 증명이 없는 경우에 해당하여 형사소송법 제325조 후단에 의하여 무죄를 선고해야 할 것이나, 위 공소사실에 포함된 판시 증권거래법위반죄를 유죄로 인정하는 이상 따로 주문에서 무죄를 선고하지 아니한다. 이상의 이유로 주문과 같이 판결한다.